如何理解綜合型奧特萊斯經(jīng)營模式與頭部化趨勢？

目前國內(nèi)的絕大多數(shù)奧萊業(yè)態(tài)是綜合型奧萊，其模式一般為自建或租賃建設大型物業(yè)，然后是通過品牌商戶入駐后，收取聯(lián)營收入、租金收入以及物業(yè)管理費等。

經(jīng)過多年發(fā)展，目前綜合型奧萊項目的商戶租賃模式逐步形成行業(yè)慣例，以聯(lián)營和抽成模式為主、固租模式為輔，整體服裝服飾類占比較高，無論面積還是收入占比均位居榜首，分別占比42%/48%；同時運動戶外緊隨其后，依托17%的面積占比實現(xiàn)29%的收入占比，維持其高轉(zhuǎn)化率。從品類折扣力度來看，目前商品折扣區(qū)間范圍在5-7折較多n 其中，聯(lián)營模式適用于大部分商戶（例如運動戶外、國際名品、服裝服飾），抽成模式一般適用于對經(jīng)營資質(zhì)有特殊要求的零售品類（例如黃金珠寶、化妝品、國際連鎖快餐店等），固租模式多適用于中式餐飲店、便利店以及其他體驗類門店。

從收入角度來看：1）購物中心收入=租金收入+物業(yè)管理費收入+推廣收入+其他。其中租金收入為主要收入，一般包括固定租金收入、抽成租金收入、固定/抽成租金兩者取高收入（簡稱“兩者取高”）三種類型，部分購物中心也有一定聯(lián)營收入。租金收入中，購物中心以純固租以及兩者取高為主要模式，二者在租金收入中占比一般超過70%。 2）奧特萊斯收入=租金收入+物業(yè)管理費收入+推廣收入+其他，聯(lián)營收入的計算方式為商戶銷售額乘以合同扣率，在財務核算中亦歸類為租金收入。大多奧萊聯(lián)營和抽成收入收入占比在80%以上。

從品類構(gòu)成角度來看：奧萊是通過高性價比、零售業(yè)態(tài)的聚集來吸引客流，打造目的型消費，所以服飾箱包零售為主、餐飲為輔，其中零售業(yè)態(tài)占比超70%。而購物中心是通過購物、餐飲、休閑、配套等組合來吸引客流，打造綜合體驗型消費。因此非零售業(yè)態(tài)（餐飲、休閑娛樂、生活服務）占比更高，接近50%。而從服飾類細分來看，女裝均為兩者最高占比，但購物中心女裝占比遙遙領先。

由于綜合奧萊的成本項主要為此前項目建設后的固定資產(chǎn)攤銷，因此成本相對固定。因在以聯(lián)營扣點模式的商業(yè)模式下，商業(yè)體的銷售額的持續(xù)爬升帶來利潤彈性較為明顯，且在高出租率支撐下通過扣點率定期調(diào)整，有望帶來更為明顯的利潤彈性。

我們以首創(chuàng)奧萊項目為例：武漢首創(chuàng)奧萊項目于2018年4月開業(yè)， 可出租商業(yè)面積47,208.52平方米，自2019年以來穩(wěn)居武漢長江以南 區(qū)域奧萊市場龍頭地位，年客流量約400萬人次。近三年出租率均在 94.5%以上。其收入以聯(lián)營收入為主，23年底占比達68%，24年Q1進一 步提升至70.4%的比例。而在項目高景氣出租率維持高位的支撐下， 聯(lián)營扣率同樣處于持續(xù)提升狀態(tài)，由于項目續(xù)簽合同期以2年期為主， 2023年為其合同續(xù)約年度，大部分聯(lián)營商戶合同扣率提升0.5-1個百 分點，帶動23年聯(lián)營扣點率高達10.7%，24Q1進一步提升至11%。 n 最終我們看到，隨著項目的聯(lián)營銷售額提升以及扣點率提升。其 毛利率從2021年的55.8%提升至24Q1毛利率的67.6%，凈利率也從 2021年的僅6.9%，快速提升至24Q1的38%。因此綜合奧萊的盈利模型 較為優(yōu)良，當然前提在于商業(yè)體的景氣度運營，需要以高出租率和銷 售額的持續(xù)提升作為基礎。

綜合型奧特萊斯的集團化特征較為明顯，10億級以上的奧特萊斯大多數(shù)均隸屬于大型商業(yè)運營商集團。我們認為這主要系綜合奧萊由于面積較大建設資金投入力度大，且有大量配套物業(yè)開業(yè)，對于運營商的資金和運營能力要求較高，因為往往為大型集團的資源來撬動。