錦江酒店如何打開成長空間？

自我革新為增長原動力，重視會員精細化運營。

1.規模持續行業領先，全品牌矩陣分層管理

多年深耕規模優勢護城河，承壓環境下仍保持逆勢擴張態勢。經過多年發展錦江以規 模優勢在市場競爭中保持領先地位，國際范圍內，根據《HOTELS》2022 年度“全球酒店 集團 225 強”排行，錦江酒店酒店數達 1.24 萬家、客房數達 127 萬間，位列全球第二。 根據中國飯店協會，2019 年錦江酒店在國內市占率達 19.5%，2023 年減少 1.88pct 至 17.62%，整體酒店規模仍然位列中國酒店集團第一。 把握市場復蘇機遇，拓店計劃穩中有進。規模優勢支撐下，錦江拓店計劃穩步發展， 2021/2022/2023 年新開店數量分別為 1,763/1,328/1407 家，我們認為下沉市場連鎖化 率空間較大，公司待開業酒店籌建池充足，未來幾年開店增速保持樂觀。伴隨市場復蘇態 勢延續，酒店持續深耕平臺與體系建設，今年開店及簽約目標有望順利實現。長期看，門 店逆勢擴張證明公司品牌力強勁規模優勢顯著，有助于公司獲得更多客源，提高酒店入住 率，同時規模優勢也為門店存量升級奠定基礎，有望助推盈利能力進一步改善。

多年外延內生品牌矩陣豐富勢能強勁，改革強化品牌競爭力。錦江深耕公司品牌矩陣， 實現經濟型至中高端全覆蓋，充分滿足消費者多樣化需求。公司計劃在 2028 年前打造 12 個千店品牌，保持規模增長，維持利潤貢獻，成為短期中國區發展的有利基石。據中國飯 店協會，2023 年國內前 10 大酒店品牌錦江酒店包含 3 個品牌，分別為維也納、7 天和麗 楓酒店，市占率分別為 5.6%/2.0%/1.7%，合計市占率約達 9.3%。高端品牌方面，公司于 2023 年末收購錦江國際酒店管理公司，其于 2023 年 8 月與麗笙酒店中國區進行業務合并， 形成了全新業務構架“錦江麗笙酒店”共集結了 8 個高端至奢華品牌，分別是 4 個民族品 牌“J”“巖花園”“昆侖”“錦江”和許可公司在境內使用的 4 個麗笙有關品牌（包括麗 笙精選、麗笙、麗筠和麗祺）。我們認為這不僅將有效整合國際和國內兩個市場，推進對 高品質產品上的著力和發展，也能成功填補錦江酒店的高端產品條線。

夯實主力軌道品牌，鞏固優化存量空間。公司不斷梳理品牌矩陣，基于現有成熟的有 限服務型酒店品牌矩陣，綜合考慮品牌規模、發展潛力和差異化競爭優勢等因素，提出一 攬子強化品牌競爭力的解決方案，同時配合架構調整促進效率提升，從原來的三個總部調 整為 11 個大區和后端 7 個中心，大大提升管理效率。24 年上半年，中高端酒店維也納國際，中端舒適酒店麗楓、維也納酒店均保持較高開店速度。喆啡、希岸、希爾頓歡朋酒店 以及經濟型的白玉蘭、IU 酒店開店速度均有所加快。我們認為，公司聚焦主力軌道品牌的 政策進一步落實，有利于主力品牌優勢規模鞏固，營收貢獻占比提升。公司后續將重點發 展麗怡、白玉蘭酒店、麗芮、錦江都城、康鉑、希爾頓歡朋品牌，培養極具市場競爭力的 中高端品牌并進一步穩固發展基石。

重點扶持度假賽道，小而精品牌協同主力品牌創新發展，滿足消費者高品質差異化需 求，有望獲取增量空間。公司為滿足消費者差異化、個性化需求，協同發展多元化品牌。 在品牌建設與創新研發方面與主力品牌互通經驗，在品牌定位、發展布局、目標客群方面 與主力品牌形成互補。例如“原拓”酒店是旗下首個將中國文化進行時尚演繹的國潮品牌， 充分滿足消費者對酒店功能價值、情感價值、社會價值的三重需求。“薈語”作為國內中 高端酒店第一家塑造幸福消費目的地的酒店品牌，首店開業一周后入住率高達 98%。“云 居”酒店系列主張傳承東方文化，布局旅游線路并與旅游客群深度綁定，打造錦江特色的 產品優勢。在消費體驗差異化較小、同質化強的酒店品牌中，消費者更注重性價比選擇。 差異化體驗強的小而精品牌更易觸達消費者心智，滿足消費者高品質需求，美譽度、溢價 空間較高，推動公司在存量市場上獲取增量空間，協同主力品牌實現可持續發展。

酒店結構高質量發展，中高端酒店在行業中保持規模優勢，經濟型酒店恢復良好彰顯 韌性。公司中高端酒店在行業中保持規模優勢，截至 24Q2 錦江/華住/首旅的中高端酒店 數量分別為 7656/5270/1849 家，分別占比約為 59%/52%/29%。中高端酒店規模優勢增 強助推公司酒店結構高質量發展，有助于酒店結構型提價。23 年酒店 ADR 優先恢復至 19 年同期水平，截至 2024Q3 公司境內經濟型/中端/平均 ADR 分別為 184/254/238 元，恢 復至 19 年同期的 111%/97%/110%。我們認為，公司持續提升中高端酒店份額，優化酒 店結構，既有利于發揮中高端規模優勢進一步推動酒店結構性提價，也有助于精簡經濟型 酒店結構強化核心經濟品牌勢能，二者協同發展共同推動酒店品牌韌性提升，中長期有助 于推動業績增長。

經濟型酒店產品升級，攻占下沉市場“新藍海”，提質+下沉合力縱深賦能新增長空間。 1）兩大品牌引領經濟型酒店發展：錦江經濟型酒店以七天和錦江之星作為主力品牌，其市 占率在行業前十大經濟型酒店中較為穩定。2）加快升級助推盈利提升：2020 年后經濟型 酒店加快產品升級，陸續推出 7 天 3.0、白玉蘭 3.0、錦江之星 5.0 產品。3）結合下沉市 場住宿需求提升重點布局：一二線城市經濟型酒店規模縮減，下沉市場酒店連鎖化率較低 且住宿需求增長，因此公司重點在三線及以下城市布局經濟型酒店，探索新增量空間。我 們認為，經濟型酒店仍占據整個市場基本盤但有質的提升需求，在市場復蘇態勢下公司品 牌升級加速順應市場需求，提質+下沉多措并舉有望助推經濟型酒店入住率提升，進一步助 推業績增長。

中高端品牌升級提質增效，加快布局新一線城市及下沉市場。1）維也納引領中高端發 揮品牌優勢：公司以維也納作為主力品牌，在 2023 年中端品牌市場份額中占 19.50%排名 第一。麗楓品牌在中高端品牌市場中市占率靠前。2）加速品牌升級迭代，滿足“質價比” 新消費追求：公司維也納 V5.0 產品在空間打造、智能化等品質維度全方位升級加速，同時 錦江都城品牌全面升級優化，根據公司指引未來 3-5 年錦江都城將加速布局中高端市場。3） 新一線城市及下沉市場齊發力，拓展一線城市外新賽道：維也納在北上廣深一線城市及三 四線城市實現較廣的覆蓋，維爾納國際品牌主要發力二線以上城市。我們認為，中高端酒 店升級迭代有助于在中高端市場激烈競爭格局下保持優勢，提升產品品質滿足消費者需求 推動入住率有效提升。一線城市中高端賽道擁擠，公司在新一線城市及下沉市場雙陣營發 力有望賦能中高端酒店新增長。

2. 存量門店翻新改造，直營減虧提振業績

直營門店作為公司收入利潤的基石，公司經過多年直營店改造及清退低效門店，雖然 從門店占比上來看逐年減少，但運營效率有所提升。從門店的增速來看，直營門店數量趨 勢向下。2016 年 2 月，錦江收購鉑濤集團 81%股權并完成交割，其中鉑濤集團開業酒店 中直營酒店 476 家。同年，公司簽署收購維也納酒店 80%股權，其中維也納酒店開業酒店 中直營店 50 家，至 2016 年底錦江酒店中國境內直營門店數量為 809 家，而截至 2024 年 二季度僅剩 435 家。一方面公司主動關閉、清退長期虧損門店，轉向投資回報率更高的輕 資產運營；另一方面，公司于 23 年出售時尚之旅也減少了部分直營門店。

老舊店翻新改造加速，由直營試點到加盟推廣，賦能“質”的有效提升與“量”的合 理增長。伴隨行業內多品牌新酒店開業競爭激烈，2023 年公司重點關注存量老舊門店的升 級改造。通過技術、品牌的創新，用更低的成本、更優的技術將老酒店進行升級。改造主 要分為“輕、中、重、全改”四種模式，首先以直營改造作為試點進行評估，有成效則在加盟改造方面加快投入及推廣。根據公司業績會交流，截至 23 年底大約有 220 家直營門 店正在進行改造，其中推進升級大修改造門店 156 家。加盟酒店方面，結合加盟商現金流 和資金使用情況，公司推出“存量加盟店升級改造優惠”、“老投資人復投優惠”兩項重 磅政策。升級改造方面，給予升級改造驗收合格店月度管理費、中央預訂費優惠讓利，以 增強加盟商改造意愿推進加盟酒店優化節奏。 門店改造后成本下降房價提升，投資回報成效較快。經濟型酒店以錦江之星 5.0 為例， 其以輕投入、快改造、高回報的籌建模式，實現工期大幅縮短，從而實現單房造價成本有 效降低。中改/重改/全改的單房造價分別為 3.8 萬/5.2 萬/6.6 萬，預估投資回報期分別為 2.6 年/3.4 年/4 年。中高端以維也納酒店為例，維也納 V5.0 實現“兩輕兩重”和“兩升兩 降”。“兩輕兩重”指重裝飾輕裝修，重模塊輕施工，有效節約施工時間壓縮投資成本， “兩升兩降”指房價及利潤上升，人力成本及投資成本下降。我們認為，公司 23 年加快老 舊店改造升級有助于提升門店形象及品質，推動直營店入住率及房價提升，同時推動運營 成本降低，綜合改善直營店盈利水平，并提高加盟門店投資回報率。

3. 重視會員生態體系，直銷比率有上行空間

數字化轉型五線并舉賦能高質量發展，助力精細化管理與企業創新。公司順應數字經 濟浪潮，將數字化轉型作為公司重要的發展戰略。數字化轉型五線并舉，旨在推動公司實 現精細化管理，推動企業創新，提升運營效率。“業務在線化”主要推動四個產品線的在 線化，包括營銷預訂產品在線化、酒店開發產品在線化、門店運營產品在線化以及后端職 能產品在線化。“運營數字化”通過對“元數據、主數據、數據質量、數據標準”的梳理 調整，便于管理人員管理門店，提高住前、住中、住后全流程的運營效率。“觸點數字化” 主要針對會員端、客戶（業主/投資人）端以及內部員工端等觸點，構建專業智能化系統。 我們認為，多方面推進數字化建設有助于酒店實現迭代升級，把握長期發展的競爭優勢， 有望獲取疫后周期紅利。

作為數字化發展的重要引擎，WeHotel“三步走”發揮優勢鞏固酒店運營根基，賦能 會員體系有望提振業績。作為錦江旗下全球酒店互聯網平臺，WeHotel 運用互聯網技術打 造以酒店為核心、以會員為基礎、以合作伙伴為延伸的產業生態閉環，深化內外資源整合 發揮協同效應，推動酒店產業提質增效。我們認為，客流是酒店運營的基礎，會員體系是 酒店集團的核心資產，WeHotel 的根基戰略及優勢在于多措并舉直擊會員體系，繁榮會員 生態，有助于酒店鞏固核心競爭力中長期提振業績。 階段一：聚合流量，會員整合+平臺統一，筑牢客源根基發揮規模優勢。完成收購后， 積極整合會員資源是酒店構建會員生態的關鍵第一步。歷程方面，2016 年 12 月，錦江斥 資 10 億元打造 WeHotel，將產業、互聯網、金融資本聯動，發揮技術優勢推動錦江、鉑 濤、維也納、盧浮酒店的會員體系整合。2017 年 3 月，錦江禮享和鉑濤會完成整合，合并 會員權益、會員積分和會員數據，WeHotel 成為會員人數超 1 億的酒店會員共享平臺。2019 年 7 月，WeHotel 與麗笙酒店集團合作，打通雙方會員系統。2021 年，整合維也納紳士 會會員體系。2023 年 4 月，公司收購 WeHotel 剩余 25%股份，成為公司全資子公司。整 合會員資源的同時，錦江推動前端入口整合，23 年 11 月各酒店原 APP 統一為“錦江薈” APP，發揮聚合能效改善多渠道分流現象。我們認為，整合會員流量、統一會員平臺是酒 店構建會員體系的關鍵一步，為后續會員體系管理升級等奠基。聚合流量池驅動酒店發揮 會員資源稟賦，強化客源根基，驅動入住率提升。

階段二：流量化留量，會員體系升級+權益體驗優化，增強會員粘性沉淀會員基因，在 聚合客源流量的基礎上，增強會員復購率強化忠誠度成為關鍵。1）會員體系上，針對不同 品牌多樣會員體系設置梳理統一標準。23 年 5 月會員升級計劃中，將會員統一分四個等級， 分別為普卡、銀卡、金卡、白金卡。針對會員之前擁有不同品牌會員的現象，采用就高原 則匹配相應會員等級，僅保留一個會員身份優化體系。同時，升級條件優化難度降低，累 計房晚或消費額只需達到其中之一即可，有助于降低會員升級成本，強化會員粘性。2）會 員權益上，23 年 11 月“錦江薈”全面升級權益，涉及免費早餐、房型升級、旅游季度優 惠券、預制菜月度贈禮等各產業板塊權益服務。同時，各產業板塊消費均可統一獲得積分， 強化“積分抵現”功能，推動積分貨幣化結算，提供高附加值。我們認為，WeHotel 收購 后公司全面增加會員投入升級會員體系及權益，有助于增強會員身份感知，提升復購率穩 固客流，為直銷率轉化奠基。

階段三：留量獻增量，重視直銷體系建設+統一 CRS 費率，公域流量外優化自有渠道 收益。在穩固流量的基礎上，提升直銷收入比例減少 OTA 依賴是推動長期盈利的關鍵。1) 加強 CRS 建設提升預定渠道收入：WeHotel 自主研發的中央預訂系統(CRS)，實現預訂全 流程的高度中央化，推動直銷渠道建設有助于增強官方對于產品價格信息的把控，減少對 于 OTA 平臺的流量依賴，進一步推動預定渠道收入增加。2）統一 CRS 費率優化持續加盟 費：CRS 系統相較于 OTA 優化加盟商獲客成本，但中央直銷費用收取未有效統一。2023 年加盟商情況轉好，公司有望逐步實現 5%費率覆蓋，有望提升持續加盟業務收入，助推業 績增長。我們認為，CRS 因自主開發營銷、維護等成本低，直銷訂單增加貢獻的收入增量 可大幅轉為利潤，凈利潤釋放空間可觀。酒店優化 CRS 直銷體系建設中長期有望賦能業績 增長。

4.海外資產負債表優化，盧浮酒店提質增效

公司 2015 年收購盧浮酒店，疫情前盧浮酒店收入利潤貢獻保持穩定，但由于盧浮酒 店財務杠桿率較高，通脹+加息海外環境承壓，其盈利受到挑戰。公司優化資產結構，降低 盧浮的財務杠桿，同時提升運營效率。1）優化收益管理系統：計劃上線全新收益管理系統管控門店房價，以市場反饋和經濟環境變化為依據及時調整門店房價，最大化提升營收。2） 調整產品定位，提升存量產品質量：盧浮計劃通過出售經營不佳且沒有進一步投資價值的 酒店來提升整體資產質量，轉變重資產為輕資產，從而持續獲取管理費和加盟費收入,優化 資產結構。3）提升管理運營效率：重點聚焦法國經濟型酒店、中國中端酒店等市場，挖掘 各國業務，因地制宜精細管理，推動運營效率提升增強管理加盟收入。4）降低成本費用： 通過 GPP 采購平臺提升采購規模從而降低采購單價降低費用，加強與 OTA 共同協商降低 費率。根據錦江酒店 2024 年投資者交流大會，盧浮酒店投資兩億元進行翻新和更新建設， 并進行租金重新談判，改造后的康鉑客房資本投資收益率更高，一定程度上能夠吸引業主 簽約新的酒店。

截至 24 年 6 月末，海外酒店總負債 140.77 億元人民幣，環比 23 年末減少 20 億元 人民幣，化債減虧及運營提質增效為海外酒店資產后續看點。2019H1 盧浮酒店實現利潤 2615 萬歐元，后續年度盈利能力較為承壓主要由于歐元利率上漲導致財務費用率有較大提 升。公司 24 年上半年完成了部分債務置換以節省利息支出，同時加強麗笙和盧浮酒店之間 業務層面的整合，進一步節約成本釋放利潤。公司出售時尚之旅重資產門店后可進一步償 還海外貸款，對于海外長期不盈利的門店予以退出，提升存量門店運營效率。根據公司財 報，2024 年 4 月，公司未來向海路投資進行增資 3 億歐元（海路投資是公司境外投資平臺， 于 2015 年收購盧浮集團），優化盧浮資本結構以降低資產負債率。