燕京啤酒產(chǎn)品銷量及降本增效空間測算

分析其他百萬噸級(jí)啤酒大單品，U8銷量有望達(dá)到120萬噸。

1.基于區(qū)域拆分與大單品對(duì)比分析，U8中期有望突破110萬噸

燕京啤酒：銷量α或由U8大單品驅(qū)動(dòng)，噸價(jià)相對(duì)其他行業(yè)龍 頭公司仍有較大提升空間

近年來燕京啤酒銷量增長顯著快于行業(yè)，或與U8大單品的放量存在較強(qiáng)相關(guān)性。 噸價(jià)角度公司距離其他行業(yè)龍頭公司如青島啤酒、重慶啤酒仍有較大提升空間。

燕京U8：分區(qū)域拆分，測算中期市場空間或在百萬噸以上

U8是公司在區(qū)域熱銷單品漓泉1998的基礎(chǔ)上推廣的全國性重點(diǎn)大單品，近年來多年實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁增長態(tài)勢(shì)，23 年同比增速超過36%，我們測算銷量已近60萬千升。24H1維持亮眼增長，未來有望成為行業(yè)百萬噸大單品 。根據(jù)公開交流，公司規(guī)劃：1）持續(xù)鞏固傳統(tǒng)區(qū)域U8銷量基礎(chǔ)，主要是北京、河北以及內(nèi)蒙市場；2）加大成 長型市場建設(shè)，包括東三省、四川、山東；3）加快弱勢(shì)市場開發(fā)，比如華中、華東以及華南區(qū)域。此外， 公司計(jì)劃推出U8迭代產(chǎn)品和不同包裝產(chǎn)品等 。 假設(shè)U8在優(yōu)勢(shì)/成長型/其他市場的占有率分別達(dá)到20%/3%/0.5%，測算U8中期市場空間約112萬噸。

燕京U8：參考其他行業(yè)大單品，測算銷量有望突破百萬噸

當(dāng)前百萬噸以上啤酒大單品主要有雪花勇闖天涯，青 啤經(jīng)典，百威經(jīng)典。三者共性在于：1）均為全國性單品；2）銷量均為酒企總銷量25-30% 。均為全國性品牌。大水養(yǎng)大魚，潤啤、百威亞太均為全國化品牌，旗下大單品分布廣泛。 銷量均為酒企銷量的25%-30%。我們認(rèn)為這一現(xiàn)象的背后是產(chǎn)品的價(jià)格帶分布，U8的增長或遵循類似規(guī)律 從結(jié)果分析：多數(shù)頭部酒企是全價(jià)格帶運(yùn)作，其大單品銷量占比受限于行業(yè)價(jià)格帶分布 從過程分析：我們認(rèn)為，大單品發(fā)育過程均可粗略分為兩步，一是在強(qiáng)勢(shì)市場的推廣，主要是針對(duì)酒企內(nèi)部 零散和低端產(chǎn)品的替代，一旦品牌內(nèi)部形成合力增長順理成章，考慮強(qiáng)勢(shì)市場品牌基本全價(jià)格帶覆蓋，區(qū)域銷量 的天花板往往就是價(jià)格帶占比；二是弱勢(shì)市場尋求增長，銷量的釋放必然面臨渠道利潤的下降和競對(duì)的同質(zhì)競 爭，若放量順利，也必然需要依賴產(chǎn)品矩陣拓展市場，這決定了單一大單品在本公司體系中的銷售占比存在天花 板。

2.降本增效空間測算：效率優(yōu)化有望為凈利率貢獻(xiàn)4pct以上改善空間

燕京啤酒提效空間：測算廠效優(yōu)化有望提高凈利率0.8pct

產(chǎn)能優(yōu)化是啤酒公司改革提效的重要抓手，燕京改革也重點(diǎn)推進(jìn)該 項(xiàng)工作。2020-2023年，燕京啤酒產(chǎn)能利用率由39.2%提升至 45.7% 。 短期來看，產(chǎn)能優(yōu)化整合過程中會(huì)產(chǎn)生一定的短期成本——人員優(yōu) 化帶來的員工安臵費(fèi)用和工廠整合帶來的資產(chǎn)減值成本 。中長期看，產(chǎn)能優(yōu)化主要體現(xiàn)在生產(chǎn)端效率優(yōu)化（折舊攤銷節(jié)約） 與人效的提升（員工薪酬節(jié)約），我們將分別測算提效空間 。廠效：燕京啤酒23年產(chǎn)能利用率與青啤、潤啤和重啤仍有一定差 距。我們審慎假設(shè)燕京啤酒產(chǎn)能利用率能夠達(dá)到青啤和潤啤的平均 水平56%，測算燕京啤酒廠效優(yōu)化大約能夠?yàn)閮衾蕩?.8pct的 提升。

燕京啤酒提效空間：測算人效優(yōu)化有望提高凈利率3-5pct

將人效提升空間按照員工類型拆分，分別測算生產(chǎn)人員、銷售人員以 及其他人員優(yōu)化能夠帶來的利潤提升空間（不考慮短期辭退成本）， 測算可得人效優(yōu)化帶來的凈利率提升空間仍有3-5pct。 生產(chǎn)人員提效：審慎假設(shè)燕京啤酒生產(chǎn)人員人效能夠達(dá)到青啤水 平540千升/人/年，測算燕京啤酒凈利率大約能夠較當(dāng)前提升 1.2pct 。銷售人員提效：審慎假設(shè)燕京啤酒銷售人員人效能夠達(dá)到青啤水 平824千升/人/年，測算燕京啤酒凈利率大約能夠較當(dāng)前提升 1.4pct。 其他人員提效：審慎假設(shè)燕京啤酒中臺(tái)人員人效能夠達(dá)到青啤水 平1103千升/人/年，測算燕京啤酒凈利率大約能較當(dāng)前提升1.7pct。

22年至今子公司減虧成效顯著，少數(shù)股東損益占比有望持續(xù)降低

根據(jù)公司2024年中報(bào)，公司目前擁有37家（其中12家為 全資子公司）直接控股子公司和19家間接控股子公司 。漓泉是燕京的核心利潤子公司，24%由少數(shù)股東持股。 16-22年之前除漓泉外其他經(jīng)營主體合計(jì)貢獻(xiàn)的凈利潤都 是負(fù)數(shù)，23年大量弱勢(shì)子公司減虧取得成效，但漓泉仍 能貢獻(xiàn)凈利潤的81%。由于漓泉股權(quán)的24.23%由少數(shù)股 東持有，因此理論上漓泉盈利占比越高，合并報(bào)表少數(shù) 股東損益占比就越高。歷史數(shù)據(jù)看，這一規(guī)律大致成立 。20年至今燕京將子公司減虧作為改革的重要抓手，成效 顯著。23年除漓泉外經(jīng)營主體凈利潤從0.1億元增至1.6億 元，合并報(bào)表的少數(shù)股東損益占凈利潤比例降低 11.3pct。24H1合并報(bào)表少數(shù)股東損益占比僅為13.1%。