比音勒芬布局策略及財務分析

布局多樣化、國際化、高端化服飾品牌矩陣。

1. 威尼斯狂歡節品牌：聚焦度假旅游服飾藍海市場，持續孵化穩步成長

聚焦度假旅游服飾市場，目標中產階級家庭出游場景。品牌起源于 1953 年的意 大利，命名取自威尼斯狂歡節。公司于 2013 年完成對品牌收購，2018 年正式在 中國市場推出并進行重新定位，將“時尚+功能”的結合延伸至旅游場景，打造親 子裝、情侶裝及家庭裝等，滿足高品質旅游生活的中產消費人群著裝需求。 公司 2020 年通過公開發行可轉換債券募集資金總額 6.89 億元，其中 3.2 億元用 于 200 家比音勒芬主品牌終端門店的升級改造與 150 家威尼斯狂歡節品牌的店鋪 新建，其中威尼斯品牌 150 家門店于 2020-2022 年分三年鋪設完成，主要布局于 一二線城市。我們認為隨著疫后旅游市場的復蘇、品牌渠道擴張、中產階級人群 擴大，威尼斯狂歡節品牌有望持續孵化，保持穩步增長。

2.收購 K&C、CERRUTI 1881：戰略布局國際奢侈品牌集團

收購國際高端品牌構建品牌矩陣。2023 年 4 月 4 日公司公告旗下子公司厚德載 物向凱瑞特、盈豐澤潤分別投資 5700、3800 萬歐元（合計約人民幣 7.2 億元），間接收購國際奢侈品牌“CERRUTI 1881”和“KENT&CURWEN”的全球商標所有權， 進一步完善品牌多樣化、國際化、高端化布局。2022 年 1-11 月，CERRUTI 新加 披和 CERRUTI 法國合計營收 3394.5 萬元人民幣，實現凈利潤 1152.6 萬元，凈利 率約 34%；K&C 新加披合計營收 383.6 萬元，實現凈利潤 347.8 萬元，凈利率約 91%。截止 2023 年 4 月底，CERRUTI 1881 共有 46 家門店，KENT&CURWEN 擁有 55 家門店，大部分皆位于中國市場。

CERRUTI 1881 是由具有“意大利時裝之父”稱號的 Antonio Cerruti 于 1881 年 在意大利所創，為全球知名奢侈品牌，主營產品包括男士上裝、休閑裝、香水及 配飾等。品牌早期順應時代潮流引入新的服裝概念“奢華成衣”，推出男裝高級成 衣系列，后期覆蓋全品類，產品注重面料質量和精致細節。 Kent&Curwen 于 1926 年在倫敦創立，以板球為品牌基因的高端運動時尚品牌，以 三獅、玫瑰、徽章圖案作為產品設計常用元素及標志，設計復古同時具備運動色 賽，贏得英國多項紳士運動服裝的制定制造。此前，2015 年品牌曾請英國球星貝 克漢姆任代言人，2016 年貝克漢姆持股的 Seven Global 財團與 Kent&Curwen 彼 時母公司利邦集團各自持有品牌50%的股權，2020年貝克漢姆正式退出合作關系。

有望延申品牌運營經驗，構筑公司第二增長曲線。CERRUTI 1881 和 Kent&Curwen 皆屬于歷經百年歷史的國外高端品牌，產品定位與比音勒芬品牌相近。類比安踏 集團通過并購、收購組建起涵蓋專業、時尚、戶外三大品牌矩陣，通過多品牌協 同運營能力把握運動細分賽道生意機會。公司同樣有望復制比音勒芬品牌運營經 驗，在市場開拓、品牌融合及文化積累三個層面實現協同效應，提升公司的影響 力及市占率，打開未來成長空間。兩個品牌未來將優先在大中華區開店運營，并 逐步拓展海外市場，產品計劃于 2024 年秋冬推向市場，最遲不晚于 2025 年春夏 季。

3.財務分析

毛利率較行業處于高位，呈逐年上升趨勢。相較于同業中高端服裝品牌，公司毛 利率處于領先水平，且在疫情下呈逐年穩步上升趨勢。2022年公司毛利率為77.4%， 分渠道來看，直營、加盟、線上毛利率分別為 82.1%、71.0%、63.4%。

公司期間費用率穩健，凈利率穩步提升。公司近年費用率保持穩健，其中 2020 年 銷售費用率大幅上升主因執行新收入會計準則，收入由凈額法轉為總額法，即商 場提成費用計入銷售費用（原先不計入收入），導致銷售費用率大幅提升。2022 年 公司銷售、管理、財務、研發費用率分別為 35.9%、6.8%、-0.3%、3.5%，費用率穩健。2022 年公司實現歸母凈利潤 7.3 億元，同比增長 16.5%，對應歸母凈利率 為 25.2%，領先于同業，且近年呈逐年上升態勢。

庫存周轉較慢，清貨渠道布局完善。公司存貨近年來增長較快，主因公司銷售規 模快速擴張所致。但相較于同業而言，公司庫存周轉天數近年來維持高位，部分 因為比音勒芬屬于高端服飾品牌，且為維持品牌調性，較少進行大規模的促銷清 庫。庫齡結構來看，2022 年公司 1 年以內、1-2 年內、2 年以上庫存占比分別為 54%、25%、21%，較 2021 年有所惡化。但公司已構建起自身奧萊渠道網絡，根據 我們統計，公司現有奧萊門店 118 家，對于存貨具備較強消化能力。