神火股份股權結構、業務布局及經營表現如何？

煤鋁電一體化的河南地方國企。

1、煤電鋁一體化經營的國資背景企業

公司主營業務為鋁產品、煤炭的生產、加工和銷售及發供電。公司成立于 1998 年， 由神火集團、永城市化學工業公司、永城市鋁廠等五家股東共同發起設立，于 1999 年 在深交所上市。2006 年公司完成股權分臵改革，并通過合并沁陽沁澳鋁業進入鋁行業。 2019 年公司設立全資子公司河南神火發電，建設 600MW 超臨界燃煤發電機組項目，進 入電力行業。 公司為河南商丘地方國有控股企業。截至 2022 年中報，公司第一大股東河南神火 集團有限公司持股 21.42%，實際控制人為河南省商丘市人民政府國有資產監督管理委 員會，為河南省地方國有控股企業。

煤炭業務方面，目前公司擁有無煙煤/貧瘦煤/動力煤產能 345/450/60 萬噸，梁北煤 礦產量有望實現進一步釋放。公司成立初期主營煤炭的生產銷售和發電。2009 年設立 子公司許昌神火。2012 年以 6.1 億元收購裕中煤業 51%股權，下轄包括超化煤礦和大 磨嶺煤礦在內的 7 對礦井。2017、2018 年公司依照河南省人民政府公示的化解過剩產 能關閉退出名單對部分資源整合煤礦進行關閉退出，2017 年關停九華山煤礦（產能 15 萬噸/年）、正德煤礦（產能 15 萬噸/年），2018 年關停庇山煤礦（產能 30 萬噸/年）、超 化煤礦（產能 30 萬噸/年）、金源礦業（產能 30 萬噸/年）。2018 年公司非公開發行股票 對梁北煤礦進行改擴建，產能由 90 萬噸/年擴建至 240 萬噸/年，2021 年梁北煤礦改擴 建完成，產能有望實現進一步釋放。

電解鋁業務方面，公司持續優化產業區域戰略性布局。2006 年，公司以增資方式 取得沁澳鋁業 70%股權開始涉足電解鋁行業。2007 年收購河南神火鋁業。2010 年設立 新疆資源及其子公司新疆煤電，初步形成煤電鋁產業鏈。2018 年公司將河南永城鋁廠 52 萬噸以及沁澳鋁業 14 萬噸電解鋁產能指標向具備綠色水電和原材料優勢的云南地區 轉讓，進一步優化電解鋁產業鏈；同年與控股股東神火集團、文山州城鄉開發投資有限 公司共同出資設立云南神火鋁業有限公司，共同投資建設云南綠色水電鋁材一體化項目， 其中公司持股比例 32.22%，2020 年 9 月公司進一步向云南神火增資 7.05 億元，持股 比例增至 43.40%并取得對其控制權。

發電業務方面，目前公司在新疆/河南永城地區擁有裝機容量 1400/600MW。公司 于 2009 年設立河南神火發電，在河南永城開始建設 600MW 超臨界燃煤機組，2012 年 該項目順利通過試運行。2014 年于新疆建成 4?350MW 發電機組，截至 2015 年公司 擁有裝機容量 2270MW（河南本部 1?600MW、2?135MW 及新疆 4?350MW）。2019 年公司采取公開招標方式對神火鋁業 2×135MW 關停機組進行處臵變現，目前擁有裝機 容量 2000MW，在新疆/永城地區分別為 1400/600MW。

2、21年煤炭和鋁業務量價齊升，歸母凈利同比大增八倍

形成完整的煤電鋁一體化產業鏈，在河南、新疆、云南三地優勢布局。公司主要從 事鋁產品、煤炭的生產、加工和銷售及發供電，形成煤電鋁一體化產業鏈。煤炭業務方 面，公司是我國無煙煤主要生產企業之一，擁有煤炭采掘相關的完整生產及配套體系， 2022 年上半年煤炭產量位列河南省第四位，目前擁有煤炭產能 855 萬噸/年。鋁業務方 面，全資子公司新疆煤電和控股子公司云南神火（直接持股 43.4%）主要生產電解鋁， 分別位于具有發電成本優勢的新疆和綠色水電優勢的云南地區，產能分別為 80 萬噸/年 和 90 萬噸/年；全資子公司上海鋁箔主要生產食品和醫藥鋁箔，產能 2.5 萬噸/年；控股 子公司神隆寶鼎（間接持股 60.92%）主要生產高精度電子電極鋁箔，一期 5.5 萬噸高端 雙零鋁箔項目于 2021 年中期投產，二期在建 6 萬噸；參股公司商丘陽光鋁材（間接持 股 49%）生產鋁箔坯料，在產產能 11 萬噸，計劃再建 5 萬噸。此外公司在新疆地區還 具備 1400MW 的自備電廠和 40 萬噸/年的陽極炭塊產能，同時建設有連接煤炭原料產地 和電廠的輸煤皮帶走廊，形成較為完整的電解鋁產業鏈條，另外在河南永城地區有 600MW 的自備電廠。

近兩年受益于電解鋁、煤炭業務實現量價齊升，公司業績大幅提升。受益于電解鋁、 煤炭銷量和售價同比大幅上漲，公司電解鋁及煤炭業務盈利能力大幅增強。2021 年實現 營業收入 344.52 億元，同比增長 83.2%；實現歸母凈利 32.34 億元，同比大增 802.6%。 2022 年前三季度公司實現營業收入 104.88 億元，同比增長 12.5%；實現歸母凈利 13.19 億元，同比增長 57.6%。 分產品營收來看，2016~2021 年公司電解鋁和煤炭業務貢獻營收在 80%以上。2021 年 公 司 鋁 錠 / 煤 炭 / 鋁 箔 產 品 營 收 分 別 為 235.72/77.05/15.33 億 元 ， 同 比 大 增 95%/97%/108%，占總營收比重分別為 68%/22%/4%。2022 年上半年公司鋁錠/煤炭/ 鋁箔產品營收分別為 144.85/49.76/12.65 億元，同比增長 30%/86%/132%，占總營收比 重分別為 67%/23%/6%。

分產品毛利來看，2016~2021 年公司電解鋁和煤炭業務貢獻毛利在 90%左右。2021 年公司鋁錠/煤炭產品毛利分別為 82.66/37.81 億元，同比增長 189%/429%，占總毛利 比重分別為 67%/31%。2022 年上半年公司鋁錠/煤炭產品毛利分別為 45.65/28.55 億元， 同比增長 24%/245%，占總毛利比重分別為 59%/37%。

3、優化資產結構輕裝上陣，實施股權激勵砥礪信心

各板塊推動落后產能退出，優化資產結構。煤炭板塊，公司分別于 2016 年、2018 年對被列入煤炭行業化解過剩產能關閉退出名單的煤礦進行兩次大額減值計提，清除落 后產能，調整、優化資產結構。2019 年，公司持股 51%的裕中煤業對所屬整合煤礦計提了固定資產、在建工程等減值準備，并且就與潞安集團長達 5 年的高家莊煤礦訴訟案 達成和解，確認探礦權轉讓收益 32.55 億元；2021 年，公司對大磨嶺煤礦采礦權計提資 產減值準備。

發電板塊，2019 年關停永城 2?135MW 機組，對神火發電確認非流動資產處臵損 失和計提固定資產減值準備，并于 2021 年對神火發電重整債權計提資產減值。鋁板塊， 2018 年公司將河南永城鋁廠 52 萬噸以及沁澳鋁業 14 萬噸電解鋁產能指標向云南地區 轉讓；2021 年對生產氧化鋁的控股子公司匯源鋁業以及生產氫氧化鋁的子公司神火新材 料實施破產重整計劃。其他業務方面，公司于 2019 年剝離房地產業務，將光明房產劃 為終止經營；2021 年對神火鐵運重整債權計提資產減值。

2021 年實施限制性股票股權激勵，有助于公司核心人員的穩定和長期價值的提升。 2021 年 6 月 23 日，公司以 4.88 元/股的價格授予包括公司高管、核心管理人員和核心 技術人員在內的 136 人 1952.48 萬股限制性股票，激勵對象在 22-24 年相應考核年度 績效考核滿足條件的前提下，可以按照計劃解除限售額度和考核系數分三期解除限售。 我們認為股權激勵的實施有利于公司核心人員的穩定，有助于綁定核心高管和公司利 益，從而提升公司的長期價值。