電力細分板塊業績表現與后市展望分析

火電盈利整體修復，水電平穩增長。

一、火電：煤價下行驅動業績增長，火電盈利整體修復

（一）業績表現：煤炭價格下行推動盈利能力提升

2025H1，北方電廠整體改善幅度較大，從歸母凈利潤漲幅較高的上市公司來看： 建投能源（+157.96%）>京能電力（+116.63%）>大唐發電（+47.35%）>上海電力（+43.85%）> 廣州發展（+42.56%），分別實現歸母凈利潤 8.97、19.49、45.79、19.09、16.35 億元。 分公司來看：

建投能源：2025H1 公司控股火電公司總發電量 242.69 億千瓦時，同比下降 4.15%， 上網電量 225.34 億千瓦時，同比下降 4.06%，煤價下跌背景下，公司盈利顯著釋放；

京能電力：2025H1 控股發電企業完成發電量 438.95 億千瓦時，同比下降 5.4%，其 中火電發電量同比下降9.6%，上半年公司入廠標煤單價大幅下降，成本端改善顯著；

大唐發電：2025H1 總上網電量累計完成 1239.934 億千瓦時，同比增長 1.30%，主要 系燃煤成本同比顯著下降，疊加新能源裝機規模擴張，使得盈利彈性充分釋放；

贛能股份：2025H1 總發電量 73.31 億千瓦時，同比增長 0.52%。其中火電發電量 68.91 億千瓦時，同比減少 0.45%，得益于上半年電價相對穩定，疊加成本端的優化，使得 公司業績改善明顯。

2025Q2，火電行業業績增速較快的上市公司分別為： 建投能源（+374.71%）>京能電力（+102.65%）>贛能股份（+81.47%）>廣州發展（+69.09%）> 上海電力（+55.80%），分別實現歸母凈利潤 4.53、8.86、2.45、11.83、10.80 億元。

煤炭價格下降推動成本端優化，火電公司盈利能力有所提升。 2025H1 秦皇島 Q5500 平倉價均值約為 675 元/噸，較去年同期（約 875 元/噸）下降約 23%；2025Q2 秦皇島 Q5500 平倉價均值進一步下降至 631 元/噸，同比下降接近 26%。 煤炭價格的持續回落有效緩解了火電企業的燃料成本壓力，顯著提升了整體盈利能力， 成為推動火電板塊成本端優化和利潤修復的關鍵因素。

（二）后市展望：煤價持續下行或帶來火電超額利潤

8 月 29 日，秦皇島 Q5500 平倉價收于 690 元/噸，周均值 698 元/噸，周環比-1%，較 24 年同期（約 835 元/噸）下跌 16%，本周煤價小幅下跌，較去年同期下跌 16%，同比降幅 較為顯著。

8 月 29 日，北方四港煤炭庫存周均值 1413 萬噸，周環比-0.4%，同比+3%；長江口煤炭 庫存周均值 683 萬噸，周環比-8%，同比+23%。 8 月 30 日，全國統調電廠煤炭日耗量周均值 680 萬噸，周環比-1%，同比-23%。8 月 21 日，全國重點電廠煤炭日耗量周均值 548 萬噸，周環比持平，同比-4%。 近期煤價小幅回落，較去年同期下跌約 16%，同比降幅較為顯著；近期煤炭港口庫存開 啟去庫，港口庫存仍處于同期相對高位（21 年以來），火電盈利周期有望回歸。

二、水電：來水改善驅動業績平穩增長

（一）業績表現：部分流域來水改善驅動盈利增長

2025H1，水電行業業績增速靠前的上市公司分別為： 閩東電力（+32.96%）>甘肅能源（+16.87%）>長江電力（+14.86%）>華能水電（+10.54%）> 川投能源（+6.90%），分別實現歸母凈利潤 0.71、8.25、130.56、46.09、24.61 億元。 從各流域的水電上市公司來看，整體電量水平穩定增長：

長江電力：2025H1 公司境內所屬六座梯級電站發電量 1266.56 億千瓦時，同比增長 4.77%；

華能水電：2025H1 公司完成發電量 527.52 億千瓦時，同比增加 12.97%，主要系新 能源裝機規模同比大幅提升，TB 電站全容量投產所致；

川投能源：2025H1 公司完成發電量 23.61 億千瓦時，同比增長 17.76%，主要系公司 裝機規模持續擴張所致；

國投電力：2025H1 公司完成總發電量 770.59 億千瓦時，同比小幅下降 0.54%。

2025Q2，水電行業業績增速靠前的上市公司分別為： 湖南發展（+75.72%）>長江電力（+6.43%）>甘肅能源（+1.16%），分別實現歸母凈利潤 0.37、78.76、3.45 億元。

以 2024 年分紅金額計算，水電行業股息率靠前的上市公司分別為： 韶能股份（3.77%）>長江電力（3.37%）>桂冠電力（3.23%）>國投電力（3.19%）>甘肅 能源（2.81%）>川投能源（2.67%）。 其中，股息率超過 3%的水電上市公司共 4 家，分別為韶能股份、長江電力、桂冠電力、 國投電力。

（二）后市展望：長債利率回升，市場風格轉變

8 月 31 日，三峽水庫水位周均值 162 米，周環比+1%，同比+6%。 近期三峽水庫水位同比改善顯著，達到近年來同期高位。若后續來水量持續向好，水電 上市公司有望重現盈利改善邏輯。

長債利率回升，市場風格再次轉變。 受宏觀經濟的影響，拉長時間來看，長債利率在 2018 年就已經出現了下行趨勢，彼時水 電逐漸開始進入到防御配置的視野。進入 2024 年，十年期長債利率經歷一輪明顯下調， 低利率環境推動市場對“收益波動小”、“預期穩定性高”的資產偏好提升，紅利及穩定 類資產隨之迎來顯著上漲。但 2025 年二季度，十年長期國債出現回升態勢，在此背景下， 市場風格隨之再次發生轉變，資產配置邏輯亦可能迎來新一輪調整。

三、核電：短期業績承壓，遠期成長空間廣闊

（一）業績表現：電量穩定增長，短期業績有所承壓

1、2025H1：

1）中國核電

2025H1，中國核電實現營業收入 409.73 億元，同比增長 9.4%；實現歸母凈利潤 56.66 億 元，同比下降 3.7%。 2025H1，中國核電運營的核能及新能源機組總發電量為 1217.76 億千瓦時，同比增長 15.65%；總上網電量為 1151.04 億千瓦時，同比增長 15.92%。

2）中國廣核

2025H1，中國廣核實現營業收入 391.67 億元，同比下降 0.5%；實現歸母凈利潤 59.52 億 元，同比下降 16.3%。 2025H1，中國廣核管理的核電機組的總上網電量為 1133.60 億千瓦時，同比增長 6.93%， 占全國核電機組上網電量的 49.27%。

2、2025Q2： 1）中國核電： 2025Q2，中國核電實現營業收入 207.00 億元，同比增長 6.4%；實現歸母凈利潤 25.29 億 元，同比下降 10.4%。 2）中國廣核： 2025Q2，中國廣核實現營業收入 191.39 億元，同比下降 5.2%；實現歸母凈利潤 29.26 億 元，同比下降 16.5%。

3、分紅情況： 以 2024 年分紅金額計算： 中國廣核累計進行現金分紅 47.97 億元，累計現金分紅比例約為 44.36%，對應股息率約 為 2.57%。 中國核電累計進行現金分紅 36.67 億元，累計現金分紅比例約為 41.78%，對應股息率約 為 2.04%。

（二）后市展望：遠期成長潛力較大

長期來看，未來核電“量增”潛力更大。核電受地理因素制約較少，且第三代核電機組安全保障性顯著提升，未來裝機量提升空間廣闊。按照中國核能行業協會預計，到 2030 年核電在運裝機容量可達到 120GW，截至 2024 年核電累計裝機為 61GW，意味著在 2025 到2030的6年中需要完成59GW的新增核電裝機，即到2030年之前每年需要新增10GW， 按照核電單臺 1GW 來計算，大約一年需要新增 10 臺核電機組，預計在未來的一段時間 核電資本開支仍將向上。 2025 年 4 月 27 日，國務院常務會議核準了 5 個核電項目，共計 10 臺核電機組。根據新 聞聯播 27 日消息，本次核準的具體項目包括：廣西防城港三期（5、6 號機組）、廣東臺 山二期（3、4 號機組）、浙江三門三期（5、6 號機組）、山東海陽三期（5、6 號機組）、 福建霞浦一期（1、2號機組）。所有機組均采用三代核電技術，包括“華龍一號”和CAP1000， 總投資規模超過 2000 億元。

分紅方面：短期有承諾，長期可提升。目前核電處于增長較快的階段且資本開支較大， 短期核電的分紅提升難度較大，但遠期有分紅提升的可能。根據中國核電《未來三年 （2024-2026 年）股東分紅回報規劃》，在長江電力的模范作用下，中國核電也根據公司 所處的不同階段制定了遠期的分紅回報規劃。24~26 年公司計劃每年以現金方式分配的 利潤不少于當年度實現的可分配利潤的 30%，制定了遠期的分紅政策展望： 公司發展階段屬成熟期且無重大資金支出安排：現金分紅在本次利潤分配中所占比 例最低應達到 80%； 公司發展階段屬成熟期且有重大資金支出安排：現金分紅在本次利潤分配中所占比 例最低應達到 40%； 公司發展階段屬成長期且有重大資金支出安排：現金分紅在本次利潤分配中所占比 例最低應達到 20%。 公司董事會認為公司發展階段不易區分但有重大資金支出安排：現金分紅在本次利潤分 配中所占比例最低應達到 20%。