家用電器行業(yè)需求、盈利與長期展望分析

關注內外政策動向，內銷驅動增長。

1.需求：內外銷均受政策因素影響，看好內需消費刺激拉動

內銷：以舊換新效果顯著，25年下半年延續(xù)。根據(jù)統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2025年1-5月家電社 零同比+30.2%，其中4、5月分別同比+38.8%、+53%，以舊換新政策效果顯著，同 比增速位于近年來高位。據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至5月31日，國補資金累計消耗約1620 億元。 下半年國補資金接續(xù)有充分保障。近日國家相關部門對于國補下一步計劃進行回應， 2025年的消費品以舊換新政策將全年實施，今年國家以舊換新資金共3000億元，目 前已向下達了1620億元資金，剩余1380億元資金將于下半年分批下達。總結來看， 內銷在去年四季度高基數(shù)下，補貼品類零售同比或呈現(xiàn)階段性邊際放緩態(tài)勢，但整 體仍保持較好增長。

外銷：短期存在關稅擔憂，長期份額提升邏輯不變。根據(jù)海關總署數(shù)據(jù)，2025年1- 5月人民幣口徑中國出口金額累計同比+3.4%，4、5月家電出口金額當月同比-2.7%、 -8.8%。當前市場對關稅風險的擔憂下，我們認為下半年出口端需要持續(xù)關注跟蹤關 稅政策變化。但可以不必過于悲觀，多數(shù)企業(yè)自2018-2019年起已通過海外產(chǎn)能布局 等方式最大限度降低加征關稅影響，在應對貿易政策波動方面積累了豐富經(jīng)驗與策 略。 展望2025年下半年，內銷在政策支持作用下，有望接棒外銷成為核心增長引擎；外 銷市場雖短期面臨關稅等政治因素擾動，確定性弱于內銷，但景氣度與持續(xù)性已超 預期，上半年整體仍保持增長態(tài)勢，展現(xiàn)出較強韌性。從長期看，在全球市場份額 提升邏輯支撐下，外銷亦有望維持穩(wěn)健增長。

2.盈利：成本壓力或已充分體現(xiàn)，后續(xù)有望向好

1.原材料：僅銅價上漲明顯，近期整體震蕩。根據(jù)iFinD數(shù)據(jù)，截至2025年6月25日收盤價，銅、鋁、冷軋、塑料均價分別較年初 +15.5%、+2.5%、-14%、-6.2%，較去年同期+5.3%、+5.9%、-13.6%、-5.9%。我 們認為近期原材料價格波動對于家電公司盈利影響有限。（1）首先，相較2020-22年 大宗全面上漲，近期僅銅價有明顯上漲。銅在空調成本構成中占比相對較高，其他 品類如冰洗、廚電以鋼為主，小家電則以塑料為主，銅占比相對較低。（2）復盤歷史 來看，家電公司兼具制造和消費屬性，且業(yè)績與股價表現(xiàn)更多取決于需求端強弱， 而非單一原材料成本波動，當前時點外銷整體韌性較強、內銷已然企穩(wěn)回升，整體 需求端向好，規(guī)模效應以及更順暢的提價/成本傳導將一定程度抵消原材料漲價影響。

2.匯率：近期震蕩，整體略有升值。2025年上半年，人民幣兌美元匯率整體略有升值。自年初以來，我國經(jīng)濟運行延續(xù) 平穩(wěn)向好態(tài)勢，國際收支基本平衡。受關稅等外部因素影響，4月份人民幣出現(xiàn)小幅 貶值，但5月份以來隨著中美貿易關系緩和，人民幣匯率抬升。優(yōu)秀企業(yè)應對外部風 險、內部主動管理的能力均在逐步提升，產(chǎn)品調價、外幣結算、套期保值等手段均可 在一定程度上對沖匯率波動的影響。同時考慮到人民幣升值也會一定程度上減輕公 司外債壓力，且升值可歸因于貿易關系回暖，因此我們認為匯率對盈利的影響總體 可控。

3.海運：運費回落，基本回歸正常水平。年初以來，關稅政策增加貿易不確定性，海運費有所下降。截至2025.06.20，CCFI 指數(shù)較年初下跌13%、較去年同期下跌27%，總體呈下降態(tài)勢。從長周期看，目前的 海運費水平（CCFI指數(shù)）基本處于往年正常水平。從實際情況來看，海運價格下降 為公司提供了更大利潤空間，但關稅政策可能增加原材料采購和生產(chǎn)成本，企業(yè)會 面臨更多的風險和不確定性。

3.長期展望：多元化、全球化、智能化、消費分化為 發(fā)展趨勢

（一）全球化：海外市場空間廣闊，中國家電品牌加速出海

1.海外市場空間廣闊：全球家電市場規(guī)模已達6703億美元，亞、歐、北美位居前三。全球家電市場規(guī)模已達 6703 億美元，2018 年以來穩(wěn)健增長。總體來看，根據(jù) Statista 統(tǒng)計，2024 年全球家電零售額規(guī)模已達 6703 億美元，其中大家電 4160 億美元， 小家電 2543 億美元。增速方面，2018-2024 年全球家電零售額復合增速達 4.3%， 其中大家電復合增速 4.1%、小家電復合增速 4.5%。

中國家電市場規(guī)模第一，但海外市場拓展空間仍然很大。Statista數(shù)據(jù)顯示，中國是 全球最大的家電市場，2024年大家電、小家電市場規(guī)模占比達26%、23%。面對廣 闊的海外市場，中國家電企業(yè)拓展空間仍大，未來有待依靠突出的產(chǎn)品競爭力與經(jīng) 營管理優(yōu)勢繼續(xù)深挖海外市場，提高市場份額。

（二）多元化：家電企業(yè)積極進行多元化拓展

城鎮(zhèn)化率的提升是家電行業(yè)需求增長的重要推動力。但隨著經(jīng)濟增速放緩，快速城 鎮(zhèn)化時期已經(jīng)基本結束，目前城鎮(zhèn)化率提高增速已放緩至每年1%左右，傳統(tǒng)增長動 能的邊際效應持續(xù)減弱。家電企業(yè)為突破增長瓶頸，紛紛進行多元化拓展，如進軍 新能源車、光伏儲能等領域。

（三）智能化：新品智能化水平快速提升，智能家居生態(tài)逐步成熟

隨著物聯(lián)網(wǎng)與云計算技術的成熟，“智能化”正通過智能單品與全屋智能家居雙路 徑賦能家居生活，持續(xù)提升使用便捷性與交互體驗。

1.智能單品：智能化水平快速提升。企業(yè)通過嵌入語音交互、遠程控制及精準傳感技術提升用戶體驗。具體來看，傳統(tǒng) 品類中白電的智能控制和后臺聯(lián)網(wǎng)技術逐步成熟，而廚電智能化進程相對滯后，廚 房小家電普遍實現(xiàn)智能操控與APP互聯(lián)功能；新興品類中，清潔電器憑借自動避障、 自清潔等智能化突破解決用戶痛點，投影儀則通過畫面自動校正等功能優(yōu)化使用體 驗。

2.全屋智能家居：生態(tài)逐步成熟，海爾三翼鳥領先布局。全屋智能家居是指以住宅為平臺，基于物聯(lián)網(wǎng)技術，由硬件（智能家電、安防控制設 備、智能家具等）、軟件系統(tǒng)、云計算平臺構件家居生態(tài)圈，通過收集、分析用戶行 為數(shù)據(jù)為用戶提供個性化生活服務。隨著物聯(lián)網(wǎng)、5G等技術的不斷發(fā)展，全屋智能 家居生態(tài)正在逐步成熟。 以海爾智家為例，三翼鳥聚焦為用戶“定制智慧家生活”，不斷增強“場景方案、智家大腦、數(shù)字化平臺以及1+N”等方面能力，優(yōu)化場景體驗、提升單用戶價值。 公司不斷迭代場景方案，報告期內發(fā)布“1+3+5+N”全屋智慧全場景解決方案，依 托智家大腦以及全屋設備互聯(lián)互通、滿足用戶各種的生活場景的需求。根據(jù)海爾智 慧家庭公眾號發(fā)布，2024年，三翼鳥零售額超過100億元，新增門店1556家，智家 平臺活躍用戶數(shù)達到1000萬。未來，三翼鳥將持續(xù)深化智慧生活方式的落地普及， 推動智慧家居品牌實現(xiàn)跨越式增長。

（四）消費分化：高端消費潛力依舊，大眾消費更關注性價比

1.一方面，家電高端消費潛力依舊。需求端看，我國高收入群體規(guī)模持續(xù)擴容且消費韌性顯著，其受經(jīng)濟周期影響較 小。根據(jù)麥肯錫數(shù)據(jù)，2019~2021年我國年收入超過16萬元人民幣的城鎮(zhèn)家庭數(shù)量 從9900萬增至1.38億（CAGR 18%），到2025年還將有7100萬家庭進入這一較高 收入?yún)^(qū)間。從麥肯錫消費者調研來看，高收入群體受經(jīng)濟周期影響較小，2022年僅 14%比例選擇減少消費開支，明顯少于其他收入水平家庭。對比2019年和2022年 兩次調研結果來看，中等收入群體出現(xiàn)消費降級跡象（減少開支家庭比例從 21% 升至 25%），而高收入群體及其他階層消費意愿基本保持穩(wěn)定。這一結構性差異 凸顯高端消費市場的增長潛力。

供給端看，行業(yè)龍頭企業(yè)正通過高端市場開拓尋求存量時代的增長突破。以白電領 域為例，企業(yè)紛紛推出高端子品牌，依托集團強大的研發(fā)、制造實力和廣闊的銷售 渠道，已經(jīng)取得了較好業(yè)績，相關業(yè)務已成為集團業(yè)績的重要增長點。

2.另一方面，大眾消費的品質與性價比導向特征凸顯。收入預期下降疊加儲蓄意愿攀升，大眾消費傾向或發(fā)生改變，在追求品質的同時更 強化性價比考量。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，居民儲蓄意愿顯著增強，消費意愿降至近 年低位。盡管高端消費展現(xiàn)出較強韌性，但中低收入群體受經(jīng)濟周期沖擊更為直接， 消費支出趨于謹慎。在家電領域，可選屬性較強的小家電品類表現(xiàn)尤為明顯，消費 者未來將更聚焦產(chǎn)品的性價比優(yōu)勢。

（五）主要家電公司股息率水平及 ROE 梳理

目前來看，主要家電公司仍具備較高的股息率和 ROE 水平，穩(wěn)定的行業(yè)需求和較 強的盈利能力使得家電公司具備投資價值。