我國宏觀政策、消費、投資與出口分析

政策以確定性應對不確定性。

2 0 25 年 4 月政治局會議提到“以高質量發展的確定性應對外部環境急劇變化的不確定性”，這一思路是年 內我國宏觀政策主線。政策一方面重視對沖不確定性，這與去年 9 月 26 日政治局會議提出的“要全面客觀冷靜 看待當前經濟形勢，正視困難、堅定信心，切實增強做好經濟工作的責任感和緊迫感。”一脈相承，對于市場預 期而言，則是把宏觀經濟的底部兜住，同時也可觀測到今年以來股市走勢具有韌性，一方面是監管部門在必要 時點進場呵護，另一方面則是投資者對后市預期已較去年明顯轉變。 另一方面，政策也重視高質量發展，傳統刺激模式難以出現，主要新增政策包括地方化債、消費補貼，對 于宏觀經濟帶動作用更類似于溫和修復而非快速反彈，同時在政策呵護下維持的平穩宏觀環境下，持續推進產 業升級與技術創新，央行在 5 月推出的結構性工具以及后續將要推進的政策性金融工具均旨在于此。 展望下半年，考慮到年初制定的我國年內廣義赤字率高達 10%，預計完成年內 5%增長目標并非困難，年內 政策仍將維持“上有頂，下有底”態勢。節奏上則根據我國宏觀經濟擇機進行，中美貿易沖突將是重要關注， 若我國出口增速快速下滑、消費增長乏力，預計下半年仍有增量財政空間。

消費方面，上半年內需持續改善、動能增強，刺激政策和內生動能修復共同支持消費水平提升。 2025 年 1 月，國家發展改革委、財政部等部門發布《關于 2025 年加力擴圍實施大規模設備更新和消費品 以舊換新政策的通知》及配套文件，對家電、汽車等消費品進行補貼，提振了消費活力。從數據上看，2025 年 1-4 月社會消費品零售總額 16.2 萬億元，累計同比增加 4.7%，高于 2024 年同期增速 4.1%。其中，鄉村地區累 計同比增長 4.8%，高于城鎮地區。其中汽車產銷量有較為明顯的提升，2025 年 1-4 月累計產量 1011.6 萬輛， 累計銷量 1006 萬輛，分別同比增加 12.7%和 10.8%。 從內生消費動能方面，2025 年人均可支配收入繼續提升，就業情況趨于穩定，消費內生動能持續積累。2024 年一季度，中國城鎮居民人均可支配收入累計為 15887.2 元，農村居民人均可支配收入 7003 元，分別同比增加 4.9%和 6.5%，增速較為明顯。同時，就業情況趨于穩定，2025 年 1-4 月城鎮調查失業率平均值為 5.2%，低于 2023 年的 5.4%、2022 年的 5.7%和 2021 年的 5.3%，同 2024 年基本持平。 展望下半年，仍需關注政策刺激效果的可持續性。當前消費補貼集中于耐用消費品，此類品種更新換代較 慢，當前政策刺激提前釋放了未來的消費動能，需要政策跟進以維持消費改善。從內生消費動能方面，有利因 素正在累積，但質變仍需時間，消費信心仍需進一步提振。盡管就業逐漸趨于穩定，但結構性失業仍舊存在， 16-24 歲青年失業率仍舊位于 15%以上，傳統高消費人群的消費潛力仍處于壓制狀態，有待進一步釋放?？偟膩?看，下半年內需預計總體穩定，如若消費刺激政策能夠擴容，則旅游、餐飲等服務消費領域或迎來更強勁的復 蘇。

投資方面，地產持續承壓、投資總量增長較慢，但新舊投資領域切換明顯，新增長動能開始積累。 總量上，今年投資增速較往年略慢，但非地產領域表現較為亮眼。2025 年 1-4 月，固定資產投資完成額（不 含農戶）14.7 萬億元，累計同比增長 4%，略低于 2024 年的 4.2%和 2023 年的 4.7%。其中，房地產業投資增速 為-10.6%，構成了投資增長緩慢的主要拖累項。剔除房地產業后，其余各行業的固定資產投資完成額同比增長 8%，增速仍較快。 基建方面，1-4 月，基建投資完成額（不含電力）6.25 萬億元，同比增長 5.8%，較往年略有下降。其中， 交通運輸、倉儲和郵政業投資累計同比增長 3.9%，水利、環境和公共設施管理業累計同比增長 8.6%。受地方政 府債務化解的影響，城投平臺新增融資受限，政府資金杠桿撬動效力略有下降。同時，地方政府的財力制約了 項目資本金的投入，傳統基建項目投資受到影響。 地產方面，地產投資繼續萎縮，筑底過程尚未完成。

1-4 月，房屋新開工面積、施工面積、竣工面積分別累 計同比下降 24.1%、9.8%、17%，仍有較大降幅。4 月國房景氣指數 93.9，較去年同期略有回升，但仍位于不景 氣區間，行業景氣度仍舊較低。量價方面，1-5 月，70 個大中城市新建商品住宅房屋銷售價格指數平均同比下 降 5%、二手住宅銷售價格指數平均同比下降 7.4%，30 個大中城市商品房成交面積同比下降 2.5%，“以價換量” 動能減弱。 制造業方面，在“兩新兩重”政策的支持下，制造業投資增長可觀，1-4 月制造業投資完成額累計同比增長 8.8%，其中金屬制品、運輸設備制造、汽車制造等領域的固定資產投資增長較為突出，分別同比增長 44. 3 %、 29.6%和 23.6%。今年加力擴圍實施“兩新”政策的 5000 億元中，有 2000 億元專門用于支持設備更新，比上年 增加 500 億元，有一定政策支持力度。 展望未來，投資仍有發力的空間。4 月政治局會議提出新型政策性金融工具，其廣義財政的特性有望進一步 帶動科技創新、數字經濟等領域的投資，推動投資新舊領域的切換和總量的提升。

出口方面，美國關稅政策不確定性較大，但我國產品競爭力較強，彰顯出口韌性。 受特朗普入主白宮影響，外貿不確定性增強，對出口帶來一定的影響。2025 年 2 月及 3 月，美方以“芬太 尼”問題為理由分別對中國產品加征 10%關稅，而后又在“對等關稅”中對中國產品增加 34%的附加稅。遭受對 等反制后，美方一度將對華關稅提升至 145%。5 月，中美雙方發布《中美日內瓦經貿會談聯合聲明》，美方取消 了 91%的加征關稅，并暫停實施 24%的“對等關稅”90 天，中方同步回應。 盡管關稅數額巨大，但并未實質上影響到中方的出口情況。在“搶出口”和“轉出口”的共同影響下，1-4 月中國進出口總額 1.97 萬億美元，凈出口總額 0.37 萬億美元，同比增長 1.3%和 44.7%。結構上，1-4 月對美出 口 1486.4 億美元，進口 515.6 億美元，分別同比減少 2.2%和 5.4%，體現出美方對我國產品的依賴度更高。就 其他主要貿易伙伴而言，我國對東盟、歐盟的進出口總額均有所提升，對日本、韓國的進出口總額基本持平， 穩定了我國外貿基本盤，彰顯出口韌性。

展望未來，特朗普政府預計繼續挑動貿易摩擦，外部關稅不確定性仍強。在單邊關稅的基礎上，特朗普試 圖聯合第三方對中國實施共同關稅壁壘，這將構成下一階段中美貿易戰的博弈焦點。不過，我方對關鍵礦產品 進行出口管控，構成談判的有力籌碼，預計能部分反制美方額外關稅企圖。考慮到美方內部通脹問題遲遲未得 解決，后續對華關稅幅度及出口負面影響預計低于市場預期。