國睿科技股權結構、主營業務及收入分析

背靠產業龍頭持續資本運作，稀缺外貿雷達總體穩健成長。

1.十四所唯一上市平臺，持續資本運作打造雷達產業龍頭

2013 年注入十四所部分企業和事業單位資產，從陶瓷業轉型至微波與信息技術領域。 公司前身為高淳陶瓷，2008 年之后經營困難謀劃轉型，2009 年中電科十四所受讓高 淳縣國資股份，成為控股股東。2013 年，十四所向公司注入南京恩瑞特公司 100%的 股權、蕪湖國睿兆伏電子公司 100%股權、十四所微波電路部、信息系統部經營性資 產及相關負債，并置出高淳陶瓷全部經營性資產及相關負債。 公司第二次資產注入于 2018 年啟動，2020 年上半年完成，以發行股份及支付現金購 買的方式獲得國睿防務 100%股權和國睿信維 95%股權，增加了以國際化經營為導向 的防務雷達業務和工業軟件業務。國睿防務成立于 2018 年 9 月 20 日，系承接十四 所以國際化經營為導向的雷達業務經營性資產而設立，產品涵蓋十四所已獲得出口 許可的全部 44 個外銷型號和 3 個當時正在申請的外銷型號以及上述型號對應的內銷 型號。

國?？萍伎毓晒蓶|為電科十四所，股權架構穩定。截至 2024 年三季報，中國電子科 技集團公司第十四研究所控股 52.60%，為公司實際控制人；中電國睿集團有限公司 控股 9.59%。公司百分百控股國睿防務、國睿微波、南京恩瑞特、蕪湖國睿兆伏電子， 持股南京睿行數智、南昌中鐵穗城軌道交通運營公司。

注入資產歷史業績兌現度較高，承諾期后業績仍持續提升。公司 2018 年注入國睿防 務和國睿信維資產后進行了業績承諾，2020-2022 年業績承諾完成度較高，2020-2021 年均超額完成。業績承諾期結束后國睿防務凈利潤穩步上漲，持續保持穩健經營。

2.公司覆蓋三大業務方向，主營雷達業務背靠亞洲第一所

雷達整機和系統、工業軟件及智能制造、軌道交通和控制系統為公司三大業務方向。 雷達整機和子系統業務方向具體包括國睿防務、國睿微波、國睿兆伏業務內容，其中 國睿防務主要業務為軍工雷達、國睿微波主要生產微波器件、國睿兆伏主要從事特種 電源業務，三者中國睿防務收入規模最大。國睿信維從事工業軟件相關業務，恩瑞特主要為民用雷達以及軌道交通業務方向。

雷達供給格局較為穩定，專業化分工狀態下主力軍為電科十四所。軍用雷達市場具 有較高技術及資質準入門檻，中電科集團相關研究所及上市公司為主要參與方。從市 場供給角度看，目前國內的軍用雷達研發、生產機構主要包括 1、中電科技集團，以 南京十四所、合肥 38 所為主；2、其他軍工集團下屬研究所，如航天科工二院 23 所、 中航工業 607 所等，非集團核心業務，沒有上市平臺對接；3、軍工系統外一些涉及 雷達配套的企業。整體來看，目前軍用雷達市場開放程度或不高，雷達整機的技術優 勢或集中在軍工類研究所。 機載火控雷達是四代機具備超視距攻擊能力的核心設備，電科十四所為機載火控雷達的主要承研單位。我國的機載火控雷達研制始于 1979 年，電科十四所在賁德院士 領導的團隊研發下首先在殲-8II、殲-10A、殲-11B、殲-15 等戰機安裝了國產機載脈 沖多普勒火控雷達，標志著我國機載火控雷達的起步；后續技術不斷升級，電科十四 所為殲-10B、殲-10C、殲-20 等戰機配備了無源/有源相控陣火控雷達，實現了從無 源至有源的升級。2016 年珠海航展，由十四所研制的國產機載有源相控陣雷達 KLJ7A 首次公開展出，展示了十四所在該領域的國際先進水平。

我國具備地基遠程預警雷達的自主研發及生產能力，其主要負責單位同樣為電科十 四所。遠程預警雷達是中程防空的核心裝備之一，除美國外，僅俄羅斯及中國具備戰 略預警雷達研制生產能力。俄羅斯“沃羅涅日”系列相控陣雷達是新一代地基戰略預 警雷達,包括沃羅涅日-M 和沃羅涅日-VP 米波段雷達以及沃羅涅日-DM 分米波段雷達 三種類型。我國 1964 年啟動反導領域 640 工程，其中遠程預警雷達的研制任務由十 四所負責，1977 年 11 月 7010 雷達試驗成功，1993 年正式退役。2024 年珠海航展期 間電科集團靜態展示區域中展出了遠程戰略預警雷達模型，顯示我國新一代戰略預 警雷達技術已更新迭代，十四所技術底蘊持續傳承。

3.公司防務需求過去較為穩定，外貿需求邊際提升利潤率

公司聚焦軍用雷達業務，近三年收入穩定。從營收端看，1）2020-2023 年，公司整 體營收從 36.06 億元下滑至 32.82 億元，整體營收水平略有下滑，主要系軌交業務 收入下滑影響。2）2023 年，公司軍品營收（國睿防務收入）達到新高，為 16.79 億 元，占公司收入的 51%，2020-2023 年 CAGR 為 0.48%。2024 年前三季度，公司營收 19.85 億元，同比下滑 6.57%，歸母凈利潤 3.68 億元，同比下滑 6.45%，在軍工特殊 事件的影響下公司收入利潤仍保持穩健。

軍民品收入占比各一半，但盈利端軍品占比超七成。2020 年注入資產國睿防務主要 為面向國際的雷達業務，其中軍貿為主要業務。復盤 2020-2023 年國睿防務的收入及 利潤情況可以看出，子公司國睿防務為國?？萍嫉闹饕杖爰袄麧檨碓?。從收入端看， 國睿防務 2023 年營收為 16.79 億元，收入占比為國?？萍嫉?51%。從利潤端來看，公司雷達業務 2023 年毛利占比達到 70%，為主要的利潤來源；其中國睿防務主營業 務為軍用雷達，2023 年凈利潤為 4.87 億元，占國?？萍伎們衾麧櫟?81.30%，軍品業 務貢獻公司大部分利潤。

國睿防務注入后公司盈利能力大幅提升，軍貿業務毛利率較高帶動公司整體毛利率 穩步上漲。2023 年公司全年毛利率同比提升 4.47pct 至 34.71%；凈利率同比提升 1.27pct 至 18.42%，主要原因是公司軍貿結構占比提升（軍貿利潤率更好）以及成本 控制能力較好。2020-2023 年子公司國睿防務凈利率持續提升且顯著高于子公司恩瑞特以及國睿信維，展現國睿防務較強的盈利能力。