中國中免未來成長分析

離島免稅承壓，口岸和市內店迎發展新機。

1.未來分析 1：不利因素影響減弱，離島免稅銷售承壓趨勢有望緩解

香化品類終端庫存有所消化。消費者香化庫存消化周期接近尾聲，據公司公告，2023/1H24 公司存貨分別為 210.6/190.1 億元，分別同比-24.6%/-9.7%，預計當前存貨水平已是主要產 品的健康庫存狀態，臨期香化等產品或基本出清完畢。1H24 存貨周轉天數為 174 天，公司 經營效率進一步提升，營運能力有所強化。 海南島度假風光仍具備一定稀缺性。據日本國家旅游協會，1H24，中國赴日旅游人數為 306.8 萬/同比+415.8%。短期來看，日元匯率影響可能讓部分計劃在海南購物的國際及中 國大陸游客轉向日本。長期來看，海南島具備獨特的海島度假屬性，仍具備一定稀缺性。

2.未來分析 2：增量項目和消費體驗的提升或帶動滲透率的增長

新海港碼頭投入使用對客流和銷售額或有一定促進。據海南日報，新海港碼頭整體項目在 2023 年 11 月 29 日開始試運營，規劃設計年最大通過能力為旅客 3,500 萬人次、車輛 560 萬輛次，對比 21 年旅客吞吐量 661 萬人次大幅提升。新海港客運中心投入使用有望利好新 海港免稅城經營爬坡，為其提供潛在客流增量。 重磅項目開業優化體驗，豐富品類，或拉動轉化率和銷售額。23 年 12 月 28 日三亞國際免 稅城 C 區美妝廣場正式開業。24 年 2 月 27 日，中免宣布擬對三亞海棠灣國際免稅城一期 2 號地項目加碼投資 10.7 億，將其建設為集合免稅商業（主要定位高奢和香化綜合體）和 高端酒店為一體的旅游零售綜合體項目，增加 76,500 平方米免稅建筑面積和 96,000 平方 米酒店范圍建筑面積（中免年報）。此外，海棠灣免稅城三期項目（與太古里合作的有稅項 目）也有望于 24-25 年分階段落成。

3.未來分析 3：消費品類的結構化調整或帶動客單價的提升

中免優化品類結構，提升購物體驗，圍攏更多需求，提振客單價。香化終端價格透明，消 費者可以多渠道比價，對價格更為敏感，而精品（包括箱包、首飾配飾、服飾、手表等） 具有非標品、單價高額、低頻消費等經營特征，對線下銷售場景和供應鏈依賴較高、消費 韌性更強。較 19 年，中免前 5 大供應商中新增時尚配飾和腕表珠寶供應商，整體采購結構 更加多元。中免時尚配飾銷售額占比已經從 19 年 12.3%擴大到 1Q22 的 31.3%，品類顯著 豐富。據海口海關，2024 年平均件單價為 935.25 元/同比+9.7%，10M24 精品/香化銷售額 占比分別為 45%/41%。公司持續提升精品品類的覆蓋，或帶動客單價企穩改善。

4.未來分析 4：封關后，離島免稅仍有望保持購物品類、稅費減免力度、限額上的相對優勢

2020 年 6 月，中共中央、國務院印發《海南自由貿易港建設總體方案》，提出要在 2025 年前適時啟動全島封關運作。參考香港、韓國濟州島，我們預計從購物品類、稅費減免力 度、限額等角度，海南離島免稅仍有較大概率保持相對優勢。此外，封關同樣為中免帶來 發展機遇。離島免稅與封關的結合主要在于利用海南封關后各類新興產業發展和人才集聚 帶來的區位優勢，用優質渠道匹配優質增量客群。中免持續打造一站式服務的免稅綜合體， 有望為新客群帶來更優消費體驗，擴大增量需求。