中國(guó)中免的核心優(yōu)勢(shì)在哪？

雙邊規(guī)模效應(yīng)是中國(guó)中免在免稅競(jìng)爭(zhēng)中的勝負(fù)手。

1.核心優(yōu)勢(shì) 1：手握全牌照，卡位優(yōu)勢(shì)突出

免稅經(jīng)營(yíng)牌照稀缺，中國(guó)中免位居龍頭。我國(guó)免稅商品銷(xiāo)售業(yè)務(wù)為特許經(jīng)營(yíng)模式，受?chē)?guó)家 管控度較高，需經(jīng)財(cái)政部、商務(wù)部、海關(guān)總署和國(guó)家稅務(wù)總局同時(shí)頒布免稅經(jīng)營(yíng)資質(zhì)牌照 才可展開(kāi)相關(guān)業(yè)務(wù)。目前僅有中免（包括海免、日上中國(guó)、日上上海）、深免、珠免、中出 服、中僑、王府井、海發(fā)控及海旅投 8 家企業(yè)擁有免稅牌照，其中全牌照的免稅運(yùn)營(yíng)商僅 有中免、中出服和王府井。根據(jù)穆迪達(dá)維特統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2020-2022 年，中免集團(tuán)銷(xiāo)售額連 續(xù)三年位列全球旅游免稅零售商榜首，2023 年中免銷(xiāo)售額位列全球免稅商第二（第一為 Avolta）。根據(jù)中免港股招股說(shuō)明書(shū)，2021 年中國(guó)免稅行業(yè) CR5 約為 98.5%，中國(guó)中免 2021 年國(guó)內(nèi)市占率達(dá) 86.0%，是中國(guó)免稅行業(yè)的龍頭。

全渠道布局，卡位優(yōu)勢(shì)突出。據(jù)公司公告，中免在全國(guó) 30 多個(gè)省、市、自治區(qū)、特別行政 區(qū)和日本、新加坡、柬埔寨、斯里蘭卡等地設(shè)立了涵蓋機(jī)場(chǎng)、機(jī)上、邊境、外輪供應(yīng)、客 運(yùn)站、火車(chē)站、外交人員、郵輪和市內(nèi)九大類(lèi)型的約 200 家免稅店，覆蓋超過(guò) 100 個(gè)城市， 是全球免稅店類(lèi)型最全、單一國(guó)家零售網(wǎng)點(diǎn)最多的免稅運(yùn)營(yíng)商。

離島六店鼎立，包攬核心流量。公司在海南省擁有 6 家離島免稅店，分布在海口、三 亞與瓊海等地。2023/1H24 離島免稅店收入分別占其總收入的 86.02%/59.04%。中免 在離島免稅所取得的成績(jī)很大程度取決于其門(mén)店的規(guī)模與區(qū)位優(yōu)勢(shì)。從門(mén)店規(guī)模來(lái)看， ?？趪?guó)際免稅城和三亞國(guó)際免稅城已成為全球第一大和第二大的免稅商業(yè)綜合體。從 客群覆蓋角度來(lái)看，1H24 海南整體旅客吞吐量為 3,568.5 萬(wàn)人次，其中中免布局的海 口美蘭機(jī)場(chǎng)與三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量共計(jì) 2,538.3 萬(wàn)人次，占比 71.1%。除機(jī)場(chǎng)外， 中免布局陸路及港口區(qū)位，中免?？趪?guó)際免稅城毗鄰新海港和南港，提升公司的港口 客群覆蓋率，盡可能地圍攏新增旅客流量。

中國(guó)中免掌握大部分頭部機(jī)場(chǎng)，覆蓋主要出入境流量。出入境流量是口岸渠道的核心 客流，因此國(guó)際旅客占比高的機(jī)場(chǎng)是口岸免稅的關(guān)鍵。據(jù)中免港股招股說(shuō)明書(shū)，中免 共有 123 家口岸免稅店，據(jù)招股書(shū)和中國(guó)民航局?jǐn)?shù)據(jù)，中免擁有中國(guó)前 10 大機(jī)場(chǎng)（19 年吞吐量口徑）中 9 個(gè)機(jī)場(chǎng)的免稅店特許運(yùn)營(yíng)權(quán)，擁有前 20 大機(jī)場(chǎng) 16 個(gè)機(jī)場(chǎng)的免稅 店運(yùn)營(yíng)權(quán)，覆蓋了主要的出入境流量。

2.核心優(yōu)勢(shì) 2：規(guī)模優(yōu)勢(shì)凸顯議價(jià)能力，提升盈利水平

成本端，集中采購(gòu)模式強(qiáng)化成本優(yōu)勢(shì)。中免采用集中直采模式，已在全球范圍內(nèi)建立了 430+ 個(gè)供貨商和 1,400+個(gè)品牌的直采渠道。中免統(tǒng)一向供應(yīng)商采購(gòu)免稅商品后，通過(guò)配送中心 向中免系統(tǒng)下屬免稅店批發(fā)并銷(xiāo)售各類(lèi)免稅商品。據(jù)公司年報(bào)，2023 年前五名供應(yīng)商采購(gòu) 額為 187.7 億元，占年度采購(gòu)總額的 44.2%，同比下降 35.5%。公司規(guī)模效應(yīng)和集中直采 模式最大化了公司在與供應(yīng)商談判時(shí)的議價(jià)能力，便于公司獲得更大的采購(gòu)優(yōu)惠，強(qiáng)化成 本優(yōu)勢(shì)，據(jù)中免港股說(shuō)明書(shū)，1Q22 中免采購(gòu)回扣占營(yíng)收比例為 1.9%。

費(fèi)用端，規(guī)模先發(fā)優(yōu)勢(shì)下中免租金議價(jià)權(quán)提升?？诎哆M(jìn)/出境免稅店通過(guò)招標(biāo)方式確定經(jīng)營(yíng) 主體，因此手握大規(guī)模經(jīng)營(yíng)面積，保底租金交付穩(wěn)定，具備更豐富的品牌和產(chǎn)業(yè)資源的中 免，與上游渠道在合作協(xié)商中更易獲取主動(dòng)權(quán)。2019 年機(jī)場(chǎng)渠道貢獻(xiàn)中免 64.6%的收入， 其中上海機(jī)場(chǎng)（浦東+虹橋）免稅店貢獻(xiàn)占比達(dá) 31.8%，是公司單一收入體量最大的渠道。 9M24 浦東機(jī)場(chǎng)國(guó)際+港澳旅客吞吐量恢復(fù)至 19 年同期的 79.9%，3Q24 恢復(fù)至 19 年同期 的 87.5%，首都機(jī)場(chǎng)同口徑恢復(fù)度為 51.7%/56.4%。 規(guī)模效應(yīng)在成本端與費(fèi)用端帶來(lái)了有效降本，提升了中免的盈利水平。目前中免的綜合毛 利率基本位于 30%-35%區(qū)間內(nèi)，領(lǐng)先國(guó)內(nèi)其他免稅商，其中海旅 23M1-11 的毛利率為 19.95%。國(guó)際免稅巨頭 Avolta（原 Dufry）毛利率基本穩(wěn)定在 60%左右，中免毛利率略低 于 Avolta，我們認(rèn)為主要系中免營(yíng)收結(jié)構(gòu)中毛利率偏低的有稅商品占比升高。

3.核心優(yōu)勢(shì) 3：品牌品類(lèi)資源豐富，消費(fèi)體驗(yàn)升級(jí)

品牌和品類(lèi)資源豐富。據(jù)公司年報(bào)，截至 2023 年，中免已經(jīng)覆蓋 46 個(gè)品類(lèi)，擁有豐富的 品牌資源和穩(wěn)定的產(chǎn)品供應(yīng)能力，與全球超過(guò) 1,400 個(gè)全球知名品牌建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的合 作關(guān)系。據(jù)中免港股招股說(shuō)明書(shū)，截至 1Q22，商品組合超過(guò) 31.6 萬(wàn)個(gè) SKU，遠(yuǎn)勝同行業(yè) 其他免稅運(yùn)營(yíng)商。中免的品牌品類(lèi)資源已處于世界一流水平，參考韓國(guó)免稅商數(shù)據(jù)，據(jù)新 羅公司官網(wǎng)，新羅 2023 年合作品牌達(dá) 1300+。據(jù)新世界集團(tuán)新聞部，疫情前新世界百貨與 850+品牌達(dá)成合作，商品庫(kù)存約 4.4 萬(wàn)個(gè) SKU。

公司品牌和品類(lèi)具有明顯的結(jié)構(gòu)優(yōu)勢(shì)。據(jù)中免港股說(shuō)明書(shū)，截止 1Q22 中免合作品牌的 1208 個(gè)品牌中，包含 145 個(gè)香化品牌、253 個(gè)時(shí)尚品及配飾品牌、540 個(gè)煙酒品牌和 270 個(gè)食 品及其他品牌。1-3Q24中免新引進(jìn)約 165 個(gè)新品牌，?？趪?guó)際免稅城 Prada、Gucci、Lacoste， 三亞國(guó)際免稅城 Glashutte、Coachtopia 等精品品牌開(kāi)業(yè)，品牌布局持續(xù)完善。同時(shí)積極打 造“國(guó)潮+奧運(yùn)”體育新消費(fèi)力量，在?？诿捞m國(guó)際機(jī)場(chǎng)開(kāi)設(shè)巴黎奧運(yùn)會(huì)特許產(chǎn)品店，推進(jìn)國(guó) 潮香化、運(yùn)動(dòng)、文旅等品牌的全面合作，滿足消費(fèi)者多元化、個(gè)性化消費(fèi)需求。