如何看待海信視像收入與利潤空間？

以舊換新帶來結構的快速提升。

一、收入篇:迎來內外銷拐點

以舊換新之下，2024Q4行業迎來銷量的拐點

根據洛圖科技（RUNTO）數據統計，2024年中國電視市場的品牌整機出貨量為3596萬臺，受益于以舊換新之下10-12月的同比增長， 降幅從上半年的4.2%收窄至全年的1.6%。  奧維云網數據顯示，9月開始零售量同比出現雙位數增長。

展望2025年，預計內銷量將同比增長小個位數

從2016年電視內銷銷量超越5000萬臺之后，電視機受制于小屏幕的分流，需求不斷下滑。 2024年原本市場預期受益于體育大年將迎來需求回暖，但是受制于整體消費力下行壓力，2024年同比仍小幅下滑。 展望2025年，預計行業將迎來小個位數增長，為近年來增速最好水平。 具體測算過程：2024Q4增速為6.4%，若按照此年化2025年的增速（考慮金額預計2025年為2024年2倍，但是時間為4個季度）， 則2025年行業的銷量預期為3815萬臺，2025年潛在增速為4.3%，但是考慮假設Q4沒有以舊換新，參考1-9月增速，2024全年為 3472萬臺，實際多了185萬臺作為透支需求將其減去，預計2025年國內電視需求將為3630萬臺。考慮到2025年依然將會繼續透支 部分2026年需求，假設按照邊際效應遞減，后續透支力度按照6成計算，預計將加回94萬臺左右，預計2025年行業內銷量將在3756 萬臺，同比增長3.6%。

海外市場判斷：庫存緩解，進入到正常出貨階段

2022年的世界杯贊助非常成功，與美國大經銷渠道談好合作后，2023年進入到了大的海外補庫存周期。 但是到2023Q4公司發現庫存偏高，開始了去庫存的行動，從2023Q4持續到了2024Q2。

二、利潤篇:盈利能力改善的三個邏輯

提升利潤率的第一原因：1）以舊換新帶來結構的快速提升。電視行業原來主要是三四級能效的產品，以舊換新后迅速改為一二級，帶來結構提升。 MiniLED滲透率在補貼之下快速提升。

國補貼之下行業均價顯著提升。 如何看待Q4的利潤率彈性。 預計MiniLED毛利率將高于普通電視機大約5%-8%，根據奧維云網海信視像國內Q4 MiniLED銷售額滲透率為50%，同比提升35pct， 則預計該部分帶來的毛利率提升彈性為2.3%左右，考慮期間費用率無論產品結構如何變化，相對較為穩定，預計將對2024Q4以及 2025年帶來明顯的利潤彈性。（注：該僅為理論測算，并且沒考慮到國外毛利率情況和成本變動，與實際不符合）

產品結構提升固然能提升盈利能力，但是市場擔心激烈的行業競爭將使得價格競爭，導致最終產品結構提升的盈利能力并不能保留在 上市公司，而是轉化為了消費者紅利。我們認為從2025年頭部三家黑電公司的訴求看，均價提升將依然是大趨勢，抓住國補的機會，提升結構獲得更優的利潤將是共識。 小米：黑電本身盈利能力低，此前存在電視互聯網變現部分，但是考慮到廣電重申181號文，導致互聯網業務的盈利能力變弱，預 計對黑電硬件本身的盈利訴求增長。 TCL電子：從股權激勵的目標設定看，未來幾年盈利能力的提升將是其核心的指標。

2）大尺寸化增長，海外在復制中國的道路。電視平均尺寸擴大。中國大陸及美國電視市場的大屏化趨勢顯著，其平均尺寸分別突破60吋、50吋，帶動全球面板的大尺寸化加速增 長，根據AVC Revo數據，全球電視平均尺寸將由2015年的39.2吋提升至2024H1的53吋。  中國企業出海競爭，帶動了全球電視尺寸的增長。兩個相背離的事實。 1）公司在推動海外的產品結構提升（歐洲杯贊助，公司認為最大的貢獻是提升產品結構和品牌影響力）。  2）出廠均價未提升，毛利率下降（Q3毛利率15.09%，其中境內23%，環比改善0.5pct，同比降幅收窄，海外毛利率下滑；整體毛 利率下降2pct）。 合理的解釋：2024年特殊情況，產品受到海外的價格競爭，面板價格上漲；并且海運費上漲；營銷成本壓力大。

3）公司治理結構改善。公司員工持股計劃的推出，使得管理層和上市公司的利益越來越一致。  海信視像目前國際營銷的董事長和副董事長為其董事，并且參與了2024年員工持股計劃。