航空機場業績、行情、供需及收入分析

上游產能瓶頸壓制行業供給增速，行業逐步消化存量供給，國際航線恢復利于緩解國內市場供給壓力，靜待供需差轉正。

1.業績：航空量增價減、業績承壓，機場進一步修復業績

航空：2024年行業呈現量增價減趨勢，航司營業收入同比正增長，24Q3歸母凈利潤同比普遍下滑。其中，華夏航空24Q1-3 扭虧為盈，迎來業績拐點。 機場：2024年業績隨客流恢復而繼續修復，其中白云機場恢復領先，24Q2-Q3業績已超過19年同期。

2.2024年行情復盤：9月底風險偏好提升后航空反彈幅度居前

2024年1-9月，交通運輸行業整體跑贏大盤，高股息/出海板塊獲超額收益，順周期板塊表現弱勢。9月底市場風格切換、風險 偏好提升后，交運行業跑輸大盤。 2024年市場對消費弱復蘇信心不足，同時航空呈現量增價跌趨勢，航空機場板塊整體呈下行趨勢，中間五一、暑運旺季出現 階段性行情。2024年9月底以來，市場風險偏好提升，提振消費政策出臺預期增強，航空作為順周期中彈性較大的板塊，反彈 幅度居前。

3.航空/機場

表觀供給增速：已顯著下滑，但24年仍供大于求

上游產能瓶頸壓制行業供給增速，行業逐步消化存量供給，國際航線恢復利于緩解國內市場供給壓力，靜待供需差轉正。根據航 司披露的24-26年機隊引進規劃，我們預計24年行業客機規模增速維持低位，24年末機隊規模較19年增長約14.9%。1-9月累計民 航運輸量約5.5億人次，較19年同期增長11%。故我們預計2024年我國民航旅客量約7.26億人次，較19年增長10%。

機隊結構變遷：國產飛機利用率偏低、座位數少，有效供給少

雖然三大航2024-2026飛機凈增104、70、103架，增速為4.0%、2.6%、3.7%，但從結構上來看： （1）寬體機凈增很少：24-26寬體機凈增-4、7、14架，增速-1.1%、2.0%、3.9%。 （2）國產飛機增速較快：24-26國產飛機凈增30、33、20架，增速37.5%、30%、14%。 （3）國產飛機座位數少，僅為寬體機的1/3-1/2。 （4）國產飛機利用率低，僅為寬體機、窄體機的1/3-1/2。 因此，我們假設，國產飛機對于有效供給的增加，ARJ21僅為窄體機的30%，C919僅為窄體機的60%左右。

飛機發動機：未來兩年是核心供給制約因素

PW1100G：2023年9月11日，受飛機發動機起火事件催化，美國RTX(雷神技術)公司宣布，旗下的普惠公司將在未來三年召回 600-700臺用于A320neo系列客機的GTF齒輪傳動渦扇發動機(PW1100G)并對其進行質量檢查。普惠母公司RTX表示，受影響 的PW1000發動機需要提前檢查和更換零件，每臺發動機需要 250至300天的時間，從現在到2026年底，將導致平均有350架 飛機停飛。中國新聞網報道，全球約有三分之一安裝該發動機的噴氣式飛機機隊處于停飛狀態。 九元航空的維修副總裁賀健在第二屆航空發動機技術資產管理論壇談到：俄羅斯是發動機所需的鈦合金材料的重要輸出國，歐 洲一半以上的鈦合金供應來源于俄羅斯，烏克蘭是非常重要的發動機機械部件生產加工地，俄烏戰爭打破了發動機供應鏈，嚴 重制約了上游原材料和部件生產供應能力。

GE集團在全球民用商業航空發動機市場龍頭地位。截至23H1末，GE集團 （含合資公司CFM）市場份額約59%，在空客機隊中份額為48%，在波音機 隊中份額為85%。 GE集團商用發動機2023年產量僅恢復至2019年的68%，且2024年Q1-3同比 掉頭向下。

空客：發動機問題頻頻，產能僅恢復至77%

空客窄體機主力機型A320neo系列面臨發動機質量問題，增量交付速度或低于預期。 2023Q3，RTX披露普惠GTF發動機被發 現存在制造缺陷，計劃于2023-2026年分批次召回該缺陷涉及的600-700臺為空客A320neo飛機提供動力的GTF發動機 （PW1100G）進行“下發維修”（預計每臺發動機維修時間長達300天）。 交付：2024年前三季度，空客月均交付55架飛機，共交付497架，與19年相比，恢復率為77%。空客24年交付目標為770架飛 機，目前看完成概率較低。 訂單：空客24年前三季度收獲訂單648架，中國區訂單存量比26%，全球墊底，中國區訂單增長意愿不足。截至24年10月末， 空客有8769架飛機訂單未交付，按照目前產量每年增長10%，估計也要8-9年才能交付完畢。

商飛：24年C919已交付8架，國產大飛機漸入佳境

交付：截至24Q3末，商飛已經交付的C919飛機11架，其中24年交付7架。ARJ機型已交付146架飛機，其中24年交付了24架。 訂單：根據三大航的公告，東航、國航、南航飛機計劃各接收100架C919飛機。根據中國東航公告，其100架C919飛機計劃于 2024年至2031年分批交付。其中，2024年計劃交付5架，2025年至2027年每年計劃交付10架，2028年至2030年每年計劃交 付15架，2031年計劃交付20架。

需求端：1-9月旅客量超過19年11%，Q3客座率超過19年

民航旅客量：2023年6月民航旅客量基本恢復至2019年，到2024年8月恢復至119%。其中國內客流， 2023年4月開始超過2019 年，到2024年8月恢復至123%；國際及地區客流，2024年9月恢復至93%。 行業客座率：2024年客座率高位運行，6-9月已超過2019年同期。

國際線：國內航司份額不斷提升，收益品質有望提高

歐洲航司停飛中歐航線：受俄烏戰爭影響，歐洲航司執飛中歐航線，需繞開俄羅斯領空，增加飛行時間，增加了燃油成本，同 時還必須配備4名機長，大幅增加了航線運營支出。目前，已有4家航司停飛中歐航線。 份額：根據航班管家的統計，上半年國內航司執飛到歐洲的國際航班量市場份額達到72.2%，國外航司只占27.8%。而在2019 年，中外航司在中歐航線上的航班量市場份額差別并沒有那么大，中方占52.7%，外航占47.3%。1-9月國內航司承運國際航班 29.1萬班次，恢復至2019年的84.9%，國外航司的恢復率只有56.3%。時刻份額占比上，國內航司由2019年的59.1%提升至 68.5%，增長9.3個百分點，相應的國外航司份額下降9.3個百分點至31.5%。

客流：機場旅客量已超過19年，國際線恢復至9成

旅客吞吐量：國內航線客流已大幅超過19年同期，國際客流恢復至19年的9成左右。 （1）整體：10月上海機場、白云機場、深圳機場旅客量分別恢復至19年的108%、107%、111%。 （2）國內線：10月上海機場、白云機場、深圳機場旅客量分別恢復至19年的118%、114%、126%。 （3）國際及地區線：10月上海機場、白云機場、深圳機場旅客量分別恢復至19年的89%、87%、93%。

航空性業務與旅客量同步恢復，非航業務收入恢復慢

白云機場：24H1航空性業務收入同比增長20%，與旅客量增速趨同；非航空性業務收入同比增長15%，其中廣告收入1.8億元， 同比-50%。 上海機場：24Q1-3上海機場免稅店銷售額同比增長近60%，機場取得免稅租金收入累計9.2億元（Q1-Q3分別為3.5、3.0、2.7億 元），同比下降30%，主要因為：1）機場免稅銷售額恢復較慢；2）上海機場與中國中免2023.12.1實施的新版免稅補充協議下， 當免稅店銷售額在一定水平內時，機場拿到的免稅租金收入短期將較舊模式下對應金額有所下降。

靜待消費意愿恢復拉動機場非航業務收入恢復

一線核心機場國際客流已恢復至2019年的9成左右，但免稅店銷售客單價恢復較慢，靜待消費意愿恢復拉動機場免稅渠道銷售額 與機場免稅租金收入增長，以及驅動非航業務收入提升。 海南離島免稅渠道：24年1-9月離島免稅銷售額累計240億元，同比-31%，購物人次447萬人次，同比-15%，客單價5376元，同 比-19%。