主動權益基金市場走勢分析

基金 2022Q4 權益倉位占比有所上升，前十大重倉股集中度小幅下降。

1、復盤維度一--賽道基金

2022 年市場波譎云詭，行業輪動較快，博弈劇烈。在這樣的市場環境下， 重點賽道基金中各個產品表現如何？表現優異的產品有何成功經驗？我們以消費 主題、醫藥主題、TMT 主題、電新主題基金作為落腳點，重點對 2022 年業績較 好、規模增長較快的產品進行分析，并對其成功的經驗進行復盤。

1.1、消費主題基金

2022 年之前成立的消費主題基金共有 158 只，平均收益率為-16.97%。從整 體規模變化來看，消費主題基金 2022Q4 平均規模為 11.75 億元，較 2021Q4 平均 規模下降了 2.40 億元，下降比例為 16.94%。

各消費基金中，2022 年收益排名靠前的基金為前海開源滬港深大消費、金 信消費升級，兩者均收獲了正收益，2022 年度收益分別為 9.69%與 7.81%。德 邦大消費、富安達消費主題等基金表現也較為優異，相對于消費指數超額收益顯 著。

我們對以上基金 2022 年的表現進行歸因分析。我們基于雙層 Brinson 模型， 將基金的超額收益分解為擇時收益、行業收益和選股收益。其中，業績基準的權 益部分采用中證內地消費主題指數，行業分類采用申萬二級行業。 對于 2022 業績前十的消費主題基金，其倉位擇時貢獻均較低；2022 年上半 年大多數基金的超額收益主要來源于選股，平均行業配置收益為-0.24%，平均選 股收益為 4.84%；2022 年下半年大多數基金的超額收益主要來源于細分行業的 配置，平均行業配置收益為 6.22%，平均選股收益為 2.43%。

2022 年消費板塊表現下行，間接導致了許多消費主題基金出現規模負增長， 在 158 只 2022 年前成立的消費主題基金中，118 只規模出現下降，規模下降的基 金數量占比約為 75%。 但消費基金中也不乏一些規模逆勢上漲的基金：截至 2022Q4，規模上漲幅 度排名前三的基金分別為富國消費主題、嘉實消費精選與交銀消費新驅動，2022 年度規模增長分別為 36.02、19.54、16.64 億元，三只基金 2022 年凈值下行均超 7%，規模增長主要來源于基金份額增長，其中富國消費主題、嘉實消費精選的 份額增長率超過 100%，份額實現翻倍。

我們以表現較為優異的富安達消費主題基金為例，對其進行詳細分析。 富安達消費主題成立于 2017 年 8 月 1 日，基金經理為吳戰峰。該基金 2022 年全年收益為-3.11%，相對消費主題基金平均收益的超額收益為 13.86%。基金 深耕大消費領域，基金在 2022H1 的消費板塊持倉占比為 75.79%。

基金 2022Q4 權益倉位占比有所上升，前十大重倉股集中度小幅下降。 2022Q1 及 2022Q2，基金權益倉位均超 93%，截至 2022Q3 基金權益倉位占比為 89.75%，這表明 2022Q3 期間基金降低了權益倉位，減少了股市下行所帶來的負 面沖擊，2022Q4 基金將權益倉位占比提高至了 92.05%。集中度方面，基金在 2022Q4 較 2022 前三季度出現了一定的下降，截至 2022Q4，富安達消費主題前 十大重倉股集中度為 57.70%。

根據 2022 年半年報，基金在消費板塊的配置比例較 2021 年底進一步提升， 其中食品飲料行業占比上升明顯。從基金的行業配置來看，基金主要配置于食品 飲料行業，2022H1 較 2021H2 占比上升 34.27pct；同期，基金增配了商貿零售行 業（配置比例上升 5.42pct），減配了農林牧漁行業（配置比例下降 6.29pct）。

從富安達消費主題近 4 期季報的重倉股行業配置來看，作為消費主題基金，其重倉股主要配置于食品飲料行業，但其也配置了一部分其他行業的股票，例 如在 2022Q1，基金重倉股中占比最高的行業為醫藥生物，基金重倉股中共配置 了 5 只醫藥生物個股。截至 2022Q4，基金重倉股較上季度大幅提高了醫藥生物 行業配置占比。

基金 2022 各季度重倉股相對行業的區間超額收益顯著。基金經理吳戰峰具 有較廣的能力圈，對消費、醫藥等行業進行深入并具有前瞻性的研究。他在投資 過程中注意攻守的兼備，做適當均衡的配置，在行業有機會的時候適當地集中， 在行業出現風險時理性地退出，追求基金凈值的穩健表現。從基金過去幾個季度 的重倉股來看，其各期之間行業具有一定的輪動性，涉及的行業眾多，除消費板 塊子行業，還涉及醫藥生物、通信、煤炭等其他行業。從 2022 年各季度重倉股 相對于對應行業的超額收益來看，大部分重倉股均收獲了較高的超額收益，增厚 了基金的整體回報。

1.2、醫藥主題基金

2022 年之前成立的醫藥主題基金共有 126 只，其在 2022 年的平均收益率為18.81%。從整體規模變化來看，醫藥主題基金 2022Q4 平均規模為 17.64 億元， 較 2021Q4 平均規模下降了 4.29 億元，下降比例為 19.57%。

其中 2022 年收益排名前三的醫藥基金為建信醫療健康行業、中銀證券健康 產業和前海開源中藥研究精選，基金經理分別為馬牧青、白冰洋、范潔，2022 年度收益分別為 12.23%、8.70%及 4.28%。126 只 2022 年前成立的醫藥基金中， 共有 63 只醫藥主題基金 2022 年跌幅超過 20%，醫藥基金整體回撤較大。

我們對以上基金 2022 年的表現進行歸因分析。我們基于雙層 Brinson 模型， 將基金的超額收益分解為擇時收益、行業收益和選股收益。其中，業績基準的權 益部分采用中證醫藥衛生指數，行業分類采用申萬二級行業。

對于 2022 業績前十的醫藥主題基金，無論是 2022 年上半年還是下半年，大 多數基金的超額收益主要來源于選股，上半年平均選股收益為 9.42%，下半年平 均選股收益為 11.47%。從全年來看，部分基金在上半年與下半年均有穩定的行 業配置貢獻，這主要來源于對醫藥細分行業的配置，如前海開源中藥研究精選、 融通健康產業、紅土創新醫療保健等。對于這十只基金而言，2022 年上半年與 下半年的平均行業配置收益分別為 1.84%、2.35%。

2022 年，由于醫藥板塊表現下行，導致許多醫藥主題基金的規模出現下降， 在 2022 年前成立的 126 只醫藥主題基金中，93 只規模出現下降，規模下降比例 為 73.8%。 但其中也不乏一些規模逆勢上漲的基金，截至 2022Q4，規模增長排名前三 的基金分別為融通健康產業、安信醫藥健康與信達澳銀健康中國，基金經理分別 為萬民遠、池陳森、楊珂，2022 年度規模增長幅度分別為 76.22、40.39、17.97 億元。融通健康產業、安信醫藥健康的份額增長率分別為 505.74%和 362.07%，基金份額增長幅度明顯。萬民遠與池陳森均為今年受到市場廣泛關注的基金經理。

我們以表現較為優異的建信醫療健康行業為例，對其進行詳細分析。 建信醫療健康行業 A 成立于 2021 年 12 月 28 日，基金經理為馬牧青。2022 年基金的全年收益為 12.23%，收益在醫藥主題基金排名第一。基金深耕醫藥領 域，根據 2022 年半年報，基金投資于醫藥生物行業的比例為 91.76%。 基金在 2022Q2 提高權益倉位占比，前十大重倉股集中度有所下降。截至 2022Q4 基金權益倉位占比 85.95%，集中度為 44.51%。

基金前十大重倉股表現優異，助力基金業績增長?；鹎笆笾貍}股的 2022 全年收益有 5 只為正，其中年度收益最高的個股為開立醫療，2022 全年收 益為 72.26%；10 只股票中有 6 只在基金的重倉股報告上出現了兩次及以上。

從建信醫療健康行業近 3 期的重倉股行業配置來看，主要行業均為醫藥生物 行業。細分來看，基金在 2022Q1 及 2022Q2 配置最高的申萬二級行業均為醫療 服務，2022Q2 的重倉股較上個季度來看，剔除了醫療器械行業個股，此行業占 比下降較大，基金同期增配了化學制藥及醫療美容板塊，2022Q3，基金的重倉 股在醫藥板塊細分行業配置更為均衡，進一步增加了化學制藥及醫療美容行業占 比，同時大幅降低了醫療服務行業配比，2022Q4,基金提高了醫療服務行業占比。

基金各季度重倉股相對行業的區間超額收益顯著。基金經理馬牧青擁有較強 的生物醫藥學學科背景，擅長在自上而下判斷行業景氣度的基礎上，自下而上深 度挖掘個股，捕捉行業和公司變化，用動態視角抓住股價核心矛盾，尋找預期差 機會。對比單一重倉股占比來看，基金在 2022Q1 的前三只個股占比均在 9%， 而基金在之后的兩個季度，將第一大重倉股占比控制在了 7%左右，降低了由于單一個股的極端波動對基金凈值的極端影響。基金經理既敢于堅持持有優質標 的，并獲得了較大的超額收益（例如：太極集團，公司在 2022 前三季度均收獲 超額收益），又敢于布局優質個股（例如：開立醫療，2022Q3 首次進入重倉股， 季度超額收益為 70.58%）。從 2022 年前四季度重倉股的超額來看，各季度內超 過 70%的重倉股相對行業具有超額收益，且超額收益較為顯著。

1.3、TMT 主題基金

2022 年之前成立的 TMT 主題基金共有 73 只，2022 年的平均收益率為29.03%。從整體規模變化來看，TMT 主題基金 2022Q4 平均規模為 13.39 億元， 較 2021Q4 平均規模下降了 4.06 億元，下降比例為 23.27%。

所有 TMT 主題基金均收獲負收益，其中紅塔紅土盛豐及華夏互聯網龍頭下跌幅度較小，2022 年度收益分別為-4.21%及-8.20%。73 只 2022 年前成立的 TMT 主題基金中，共有 64 只 TMT 主題基金跌幅超過 20%，整體回撤較大。

我們對以上基金 2022 年的表現進行歸因分析。我們基于雙層 Brinson 模型， 將基金的超額收益分解為擇時收益、行業收益和選股收益。其中，業績基準的權 益部分采用中證 TMT 產業主題指數，行業分類采用申萬二級行業。 對于 2022 業績前十的 TMT 主題基金，2022 年上半年基金的超額收益主要 來源于細分行業的配置，平均來看選股貢獻為負值，這些基金的平均行業配置收 益為 3.81%，平均選股收益為-1.14%；2022 年下半年大多數基金的超額收益主要 來源于選股，平均選股收益為 5.06%，平均行業配置收益為 1.80%。

2022 年，由于 TMT 板塊表現下行，導致許多 TMT 主題基金的規模出現下 降，在 2022 年前成立的 73 只 TMT 主題基金中，53 只規模出現下降，規模下降 比例超 70%。 但其中也不乏一些規模逆勢上漲的基金，截至 2022Q4，規模增長排名前三 的基金分別為銀華集成電路、信澳核心科技、招商移動互聯網，2022 年度規模 增長分別為 8.16、6.60、6.24 億元。三只基金均出現不同程度下行，三只基金規 模增長主要來源于基金份額的大幅增長。

我們對表現較為優異且規模增長明顯的銀華集成電路 A 進行詳細分析。 銀華集成電路 A 成立于 2021 年 12 月 8 日，由基金經理方建進行管理，2022 年全年收益為-13.23%，收益在 TMT 主題基金中排名第三，相對 TMT 主題基金 平均收益的超額收益為 15.80%。基金在 TMT 板塊配比較高，根據 2022 年半年 報，基金在 TMT 板塊的配置比例為 93.00%，且主要為電子行業股票。在電子行業 2022 年表現較差的情況下，該基金在 TMT 主題基金中排名靠前實屬不易。 基金 2022Q2 權益倉位上升較大，之后維持高倉位運作?；鹪?2022Q1 的 權益倉位為 71.47%，但在 2022Q2 權益倉位上升了 23.37pct，截至 2022Q4，基 金權益倉位為 94.87%；集中度方面，基金集中度自 2022Q2 開始呈持續上升趨勢。

從銀華集成電路 A 近一年的重倉股行業配置來看，作為 TMT 中細分賽道基 金，其重倉股主要配置于電子行業中的半導體行業個股。對重倉股細分來看，基 金 2022Q1 及 2022Q2 的重倉股主要涉及兩類芯片設計公司及半導體設備公司， 2022Q3，基金重倉股剔除了數字芯片設計公司，并增加了半導體設備公司占比， 2022Q4，基金進一步提高了半導體設備占比，并首次加入了儀器儀表及住宅開 發行業個股。

基金 2022Q2 及 Q3 重倉股相對行業的區間超額收益顯著。基金經理方建的 投資框架較為簡潔，他認為應把基金的命運建立在公司基本面上，而不是在博弈上。即以合理價格買入最優質的成長公司并長期持有，賺公司業績成長的錢，而 非估值波動的錢。他認為重倉的賽道應是符合時代發展的方向。 從 2022 年前三季度的重倉股較行業的超額收益來看，2022Q1，半導體板塊 下行較大，收益為-22.19%，同時基金的超額收益并不顯著；2022Q2，基金前兩 大持倉納芯微及拓荊科技-U 的區間收益分別 46.31%及 68.04%，且超額收益顯著， 為基金貢獻了較大的收益；2022Q3，半導體板塊再次遭遇大幅下行，但基金重 倉股表現較好，區間超額收益超 20%的重倉股達 5 只，其中區間收益最高的個股 超額收益為 113.66%。2022Q2 及 2022Q3 基金較好的擇股能力為基金貢獻了較 大的超額收益；2022Q4，基金所選個股表現相對較弱。

1.4、電新主題基金

2022 年前成立的電新主題基金共有 102 只，其在 2022 年的平均收益率為23.07%。從整體規模變化來看，電新主題基金 2022Q4 平均規模為 21.91 億元， 較 2021Q4 平均規模下降了 15.99 億元，下降比例為 42.19%。

2022 年絕大多數電新主題基金取得負收益。但其中中信建投低碳成長收獲 正收益，匯添富優選回報及大成新能源的下跌幅度較小，三只基金 2022 年度收 益分別為 10.89%、-0.32%及-2.63%。2022 年，共計 70 只電新主題基金跌幅超 過 20%，整體回撤較大。

我們對以上基金 2022 年的表現進行歸因分析。我們基于雙層 Brinson 模型， 將基金的超額收益分解為擇時收益、行業收益和選股收益。其中，業績基準的權 益部分采用中證新能源指數，行業分類采用申萬二級行業。 對于 2022 業績前十的電新主題基金，2022 年上半年基金的超額收益主要來 源于細分行業配置，平均行業配置收益為 1.62%，平均選股收益為 0.09%；2022 年下半年大多數基金的行業配置貢獻與選股貢獻均較為顯著，這十只基金的行 業配置貢獻均為正值，平均行業配置收益為 6.62%，平均選股收益為 8.54%。

2022 年，由于電新板塊表現下行，導致許多電新主題基金規模下降，在 2022 年前成立的 102 只電新主題基金中，84 只基金的規模出現下降，規模下降 比例超 80%。 但其中也不乏一些規模逆勢上漲的基金，截至 2022Q4，規模增長排名前三 的基金分別為匯添富優選回報、易方達環保主題、華夏新能源車龍頭，基金經理 分別為賴中立&李威、祁禾、楊宇，2022 年度規模增長分別為 13.70、12.09、 11.59 億元，其中，匯添富優選回報在 2022 年規模增長幅度達 13.70 億元，累計 增長率為 1486.34%，同時，基金 2022 年收益為-0.32%，顯著高于其他基金，份 額增長疊加收益領先，助力基金規模顯著上升。

接下來，我們對表現較為優異的中信建投低碳成長進行詳細分析。 中信建投低碳成長 A 成立于 2021 年 12 月 13 日，由基金經理周紫光進行管 理，2022 年全年收益為 10.89%，收益在電新主題基金中排名第一?；鹪陔娦?領域配置比例較高，根據 2022 年半年報，基金在在電力設備行業的配置比例為 85.71%。 基金在 2022 年維持高權益倉位運作，且集中度較高?；鹪?2022 年前三季 度的權益倉位占比均在 93%上下，2022Q4 基金權益進一步上升，顯著高于同類 基金，截至 2022Q4 基金權益倉位占比 94.80%，同期集中度為 78.60%，集中度 較高。

基金對核心股票長期持有以捕捉個股收益?；?2022Q4 前十大重倉股中， 有 4 只股票在 2022 年實現正收益。在 2022 四個季度都為重倉股的列表中，基金所持有的德業股份及晶科能源在 2022 年收益分別為 70.14%及 39.05%，基金發 掘優質個股并長期持有，為基金帶來了較大的選股收益貢獻。

從中信建投低碳成長近 4 期的重倉股行業配置來看，基金在電力設備行業的 配置比例均超過 85%，存在較小的行業漂移。從重倉股的細分行業來看，基金 在 2022 年重倉股的行業變化較少，主要配置于光伏設備行業，并在電池行業有 一定的配置。

基金 2022Q2 及 2022Q3 重倉股相對行業的區間超額收益顯著?；鸾浝碇?紫光具有工科背景，在畢業后從事了近 7 年電力設備與新能源行業賣方研究工作。 他通過自上而下的行業比較研究，與自下而上的公司基本面研究相結合，挖掘同 時具備高成長性、高景氣度和優秀基本面的標的進行投資配置。基金 2022Q1 的 重倉股中有 5 只出現了負超額收益，基金表現平平；但在 2022Q2 及 2022Q3，基金所持重倉股表現有明顯好轉，超 7 只重倉股獲得了超額收益，增厚了基金的整 體回報，基金 2022Q4 重倉股表現不一。

2、復盤維度二--規模業績變動趨勢

前面我們從賽道維度對不同類型的基金進行了復盤。這里我們從業績*規模 兩個維度出發，重點關注規模業績雙升、規模上升、業績優異這三類基金的特點， 并剖析其呈現這種結果背后的原因。

2.1、業績優異，規模上升的基金

在本部分，我們選取了業績靠前同時規模增幅最高的基金（為了避免基數效 應等問題，具體要求為 2022 年收益排名前 30%、21Q4 規模在 1 億以上、22Q4 規模在 10 億以上的主動偏股基金中規模增幅最高的前 20 只基金），分析它們規 模增長的原因：

1、 從投資框架的角度看，自下而上選股和交易能力優秀的基金規模增長較 多。2022 年宏觀環境對權益市場的影響明顯加大（如俄烏沖突、美聯儲 政策等），自上而下的投資難度加大，因此自下而上的能力顯得尤為重 要，我們將這類基金上半年和下半年的收益分解為倉位擇時收益、行業 配置收益以及選股和交易收益?？梢钥吹?，2022 上半年大部分基金的選 股交易能力都較為顯著，并且部分基金如華商新趨勢優選的行業配置收 益對超額也有一定貢獻。然而在 2022H2，這些基金的超額收益能力大 部分均來自于選股交易收益，倉位擇時和行業配置部分反而貢獻了一定 負超額。某種意義上講，選股 Alpha 的挖掘是這些基金雙升的最重要的 原因。

2、 踩對市場節奏依然可能獲取可觀收益，但較為難得。從以上 Brinson 結 果可以看到，上半年僅一只基金行業配置收益超過 10%（華商新趨勢優 選），而下半年行業配置收益最高也不到 10%（嘉實物流產業），上半年 華商新趨勢優選在 2021 年底重倉有色金屬、煤炭、銀行，因此在上半 年行業配置收益貢獻較高，但下半年行業配置則為負貢獻。2022 年行業 輪動加劇且難以預測，因此依靠輪動能力獲取可觀收益的要求也更高。

3、 從投資結果的角度看，回撤控制好的基金得到市場的認可。2022 年由于 權益市場整體表現較差，波動較高，因此很多基金產品回撤較大，在這 種情況下，能在偏股基金中控制一定的回撤，提高投資者體驗顯得尤為 珍貴，在這 20 只基金中，有 16 只基金的回撤小于主動偏股基金回撤中 位數（-29.59%），這類回撤控制好的基金有望成為機構投資者組合中的 壓艙石。

2.2、重點關注規模增長顯著的基金

在本部分，我們選取了 21Q4 規模在 1 億以上、22Q4 規模在 10 億以上、業 績要求放寬后的主動偏股基金中規模增幅最高的前 20 只基金，分析他們規模增 長的原因： 1、 新能源和電子等景氣賽道基金居多，投資者即便在市場調整中依然比較 看好景氣賽道，在部分基金中呈現“越跌越買”的情況。我們統計這類基 金前三大重倉的行業，出現頻率最高的 2 個行業是電力設備（13 次）和 電子（11 次），這些景氣行業的重倉可以解釋大部分產品規模逆勢增長 的原因。部分基金的規模增長主要來自 22Q2 的增長，這與 5、6 月份景 氣賽道的反彈有關。從某種意義上來說，擁抱景氣度賽道，持有高彈性 賽道也是規模的一種保證。 2、 部分基金經理的業績排名并不亮眼，但很接近中位數，同時長期業績靠 前，受到投資者的認可。例如均衡風格的國富劉曉、財通資管的姜永明 等。 3、 此外，一些主題類基金受到投資者的逆勢凈買入，例如招商移動互聯網、 大摩健康產業，這些基金的規模增長來自投資者對基金經理 alpha 能力 與賽道前景的雙重看好。

2.3、重點關注業績優異的基金

在本部分，我們選取了業績在主動偏股基金 2022 年收益排名前 30%、規模 有所減少的基金。分析他們業績優秀但規模有所下降的原因： 1、 這些基金規模下降的最主要原因是權益市場全年整體表現較差，市場情 緒出現過較低的狀態，導致主動偏股基金普遍規模減少。根據我們的統 計，所有主動偏股基金中，22Q4 相對 21Q4 規模減少的比例達 81%，大 多數主動偏股基金的規模都在減少。 2、 持有期打開導致部分基金規模下降明顯。下表的 20 只基金中，有 12 只 基金都在 2022 年持有期結束或者開放贖回。在經歷了 2022 年前四個月 的市場調整后，部分個人投資者對于基金投資態度轉為謹慎，因此在持 有期滿之后面臨較多的贖回。對于這類持有期產品，我們認為發行的時 點比較關鍵，如果發行在市場估值較高的位置，在持有期結束面臨著市 場較為悲觀的情緒，那么無論持有期內績效如何，投資者很可能因為缺 乏信心而贖回。我們認為一方面管理人可以在發行時注意市場相對位置， 另一方面也可以適當提高持有期，以提升客戶盈利概率。 3、 部分基金在 2021 年表現較為靠后，因此在 2022 年上半年，投資者更容 易贖回。雖然這些產品最終在 2022 全年的業績表現十分靠前，但 2021 年的業績不佳和上半年的波動回撤使得部分產品在 2022 年上半年甚至 一季度規模就縮水明顯。