禾賽科技歷史沿革、股權結構、營收及核心亮點在哪？

禾賽自研芯片化方案打開降本路徑。

1.歷史沿革：公司于2014年成立，有望引領行業進入增長期

公司于2014年成立，現已成長為一家全球領先的的激光雷達研發與制造企業。 初創期（2014-2015）：2014年禾賽科技成立，早期專注于激光氣體傳感器的研發與制造，2015年完成天使輪融資。

發展期（2016-2021）：公司在原有激光氣體遙感技術的積累上拓展了新的產品——無人駕駛激光雷達。2016年10月公司在國內首次發布了32線 激光雷達的路測掃描點云視頻；2017年4月，公司發布40線機械式激光雷達Pandar40，同年成立芯片設計部門進行芯片的自主研發。2018年起，公司陸續發布多款機械式激光雷達產品，至2020年客戶已遍布23個國家，得到世界主流頭部無人駕駛公司的廣泛認可。在此期間，公司總共完成A 輪到D輪總計7輪融資，參與者包括高瓴、美團、小米、CPE、光速、百度等多家知名投資機構。

爆發期（2022之后）：2022年下半年，公司AT128半固態激光雷達成功量產，全年出貨量超6萬臺，印證公司產品的量產能力和可靠性。同年11月， 公司發布補盲固態激光雷達，目前已獲多家主機廠總計超過100萬臺定點，公司預計2023年下半年量產，有望快速步入百萬臺時代。

2.股權結構：創始人團隊合計持股24%

企業結構：為促進境外融資，禾賽科技(Hesai Technology Co., Ltd.)于2021年4月于開曼群島注冊成立離岸控股公司禾賽集團(Hesai Group)。禾賽集 團隨后在中國香港成立了一家全資子公司禾賽香港有限公司(Hesai Hong Kong Limited)，并現持有禾賽科技100%股權。 股權結構：創始人團隊合計持股24%，控制75.9%的投票權，其他主要股東還包括光速系、百度、博世、小米等。公司IPO后，三位創始人李一帆、 孫愷、向少卿分別通過ALBJ Limited、Fermat Star Limited、Galbadia Limited間接持有7.9%/8.2%/7.9%，合計持有24%的股份，根據特別表決權三 人合計控制75.9%的投票權。公司其他股東還包括光速旗下基金（Lightspeed Opportunity持股7.8%、Lightspeed China Partners持股7.1%）、百度 （持股5.9%）、博世（持股5.7%）、小米（持股5.5%）、Yuanzhan（持股5.1%）。

3.營收結構：激光雷達貢獻近9成營收，半固態逐步起量

營收結構：2022Q1-Q3公司激光雷達營收占比為87%。 2022Q1-Q3公 司激光雷達/氣體檢測/其他產品（激光雷達配件等）/工程設計/其他服 務營收占比分別為87.1%/2.0%/5.5%/4.9%/0.5%。激光雷達方面，公 司產品逐步向半固態、固態激光雷達拓展，機械式雷達Pandar系列營 收占比逐年下降，從2019年94.10%下降至57.5%。我們認為，2023年 起隨AT128和FT120放量，公司機械式激光雷達營收占比將持續下降。

出貨量和ASP：2022年公司激光雷達累計出貨量達80400臺。2019- 2022公司激光雷達出貨量分別為2900/4200/14000/80400臺，2022年 AT128激光雷達累計出貨62000臺。根據公司招股說明書，公司已累計 出貨10.3萬臺激光雷達。ASP方面，公司激光雷達ASP逐年下降，從 2019年17400美元/臺下降至3100美元/臺。我們認為，隨價格更低的半 固態和固態激光雷達持續放量以及行業降本需求，公司激光雷達ASP將 持續下降。

銷售/管理費用率：公司2019/2020/2021/2022Q1-Q3銷售費用率分 別 為 11%/12%/10%/8% ， 整 體 小 幅 下 降 ； 管 理 費 用 率 分 別 為 16%/19%/33%/19%，2021年管理費用率大幅增長主要系與公司重 組有關的部分股東的稅務成本增加以及員工購買股權的支出。我們認 為，隨營收持續增加，銷售和管理費用也將保持增長；隨規模效應形 成和運營效率提升，銷售費用率和管理費用率有望保持穩定小幅下降。 研發費用率：公司2019/2020/2021/2022Q1-Q3研發費用分別為 1.50/2.30/3.68/3.76億元人民幣，保持增長，研發費用率分別為 43%/55%/51%/47%。我們認為，激光雷達市場競爭激烈，為保證技 術能力領先，預計公司研發費用將持續增長。

4.三大核心亮點

核心亮點1——量產實力獲證明，定點打開通往百萬臺之路

上車理想量產實力獲證明，定點打開通往百萬臺之路。目前公司905nm+一維轉鏡的方案AT128已上車理想，并于2022年11月推出固態激光雷達 FT120，進一步完善產品矩陣。我們認為，禾賽科技在乘用車市場產品的可靠性和量產能力均獲得證明，隨產品矩陣進一步完善，公司業績有望迎來 高速增長。 可靠性：AT128上車理想L9已成功證明了產品可靠性。禾賽利用Lumentum的VCSEL陣列光源以及自研的收發系統芯片提升收發系統的集成度，采 用“905nm+一維轉鏡”技術路線，在成本、性能、可靠性三方面進行了較好的平衡，因此在乘用車領域表現亮眼。

產品矩陣：AT128已獲多家車廠總計數百萬臺定點，疊加FT120補盲產品推出，公司產品矩陣進一步完善，客戶加速拓展，打開訂單成長空間。 2022年11月禾賽推出近距補盲FT120純固態激光雷達，采用Flash技術。禾賽公布目前FT120已經獲得多家主機廠總計超過100萬臺的定點，且預計 2023H2量產交付。此前AT128除理想外已獲得包括集度、高合、路特斯在內的多家車廠總計數百萬臺的定點。我們認為隨FT120的推出，公司產 品矩陣進一步完善，訂單數量有望進入增長軌道。 量產能力：公司累計出貨超10萬臺證明其量產實力，上海工廠助力公司步入年產百萬臺時代。AT128已于2022H2量產，2022年已向客戶累計出貨 約6.2萬臺，目前月產能約2萬臺。2023年禾賽位于上海嘉定的智造中心（占地約74萬平方英尺）有望投入運營，公司預計屆時其激光雷達年產量 將達約120萬臺。

核心亮點2——自研芯片化打開降本路徑，激光雷達飛入尋常百姓家

當前阻礙激光雷達上車進程中最大痛點仍為成本，禾賽自研芯片化方案打開降本路徑。機械旋轉式激光雷達單價可達上萬美元，難以廣泛應用在乘用 車場景中。激光雷達想要大規模上車，單車價值量或需控制在 500 美元以內，且需提供超出純視覺智駕系統的額外體驗。我們總結激光雷達的降本之 路核心在于：1）生產：制造高自動化和量產規模效應；2）供應鏈：成熟整合以及核心零部件的自研；3）設計：激光雷達系統集成度的提升。禾賽科 技并不簡單通過規模效應降本，而是以自研芯片化方案開辟降本路徑，通過零部件自研提高系統集成度，減少供應鏈中間環節。目前公司已在收發端 迭代了多代芯片化架構，其芯片化優勢既可用于機械旋轉式激光雷達產品，也可用于車規級半固態激光雷達產品。

芯片化將激光雷達送上“摩爾定律”軌道。激光雷達的芯片化將數百個分立器件集成于一顆或幾顆芯片上，主要有三大方面：發射系統中的激光器、 接收系統中的探測器以及信息處理系統中的模擬和控制模組。長期來看，成熟后的芯片方案可將激光雷達送上半導體行業“摩爾定律”的軌道，實 現長期的降本增效，并提升可靠性。但需注意的是，由于傳統分立式激光雷達的成本結構中，收發模組占到了約60%，而驅動、測時、控制等模組 的比例很小。因此我們認為，只有將收發模組進行芯片化才能實現真正意義上的降本增效。

禾賽科技芯片化降本路線明確，目前已迭代數代收發芯片。2017年末，禾賽成立芯片部門，研發內容包括激光器驅動芯片、模擬前端芯片、數字化 芯片和SoC芯片。通過自研激光雷達收發系統芯片，把數百個激光收發通道都集成到幾顆分別負責發送和接收的芯片上，極大的提高了系統集成度， 從而以較低的難度和成本做出了高線數產品（禾賽AT128為128線）。目前，禾賽已完成了V1.0/V1.5/V2.0的激光雷達芯片化架構，包含發射端驅動 芯片和接收端模擬前端芯片，并已應用于PandarXT/AT128等項目進行量產供貨，驗證了芯片化方案的先進性和可靠性，接收端的模擬數字轉換芯片 也已進入開發后期。

核心亮點3——L4商用車市場王者，為主營業務錦上添花

禾賽在大力發展乘用車激光雷達的同時，也注重L4/L5高級別商用車自動駕駛的合作與發展。 發展歷程：機械式激光雷達性能優異獲得廣泛市場認可度。自2017年起至今，禾賽科技共推出9款激光雷達產品，其中7款采用了機械旋轉式技 術。2018與2019年發布的Pandar40P和Pandar64性能表現突出，因此獲得了極高的市場認可度，一定程度上擠壓了Velodyne在全球商用車場 景尤其是Robotaxi市場的份額。

市場地位：L4市場份額位居世界第一，客戶覆蓋全面。根據Yole，2021年L4級別自動駕駛市場規模為1.2億美元，禾賽占據58%的市場份額，位 居全球第一，大部分L4級商用自動駕駛公司的激光雷達供應商都是禾賽，包括美國的通用Cruise、Zoox、AuroraNuro、TuSimple，國內的百度、 美團（自動送貨車）、滴滴、小馬、文遠知行、元戎啟行等。此外，根據加州2021年自動駕駛路測報告，在前15名的公司中有12家Robotaxi公 司選用了禾賽產品作為激光雷達主雷達。

2022年公司在L4級別商用車自動駕駛領域進展迅速，多個定點合作項目進入運營。智能配送方面，搭載禾賽激光雷達的白犀牛L4無人配送車已 經在全國近10各城市穩定運營；智能港口方面，2022年9月，搭載禾賽科技Pandar128激光雷達的友道智途L4智能重卡已經在洋山港實現準商業 化運營。在半固態式推廣方面，2022年4月，禾賽科技和文遠知行宣布合作升級，推動車規級半固態激光雷達在自動駕駛汽車的率先應用。