如何看待海南機場未來成長性？

核心業務乘政策東風，未來成長性有望釋放。

1.核心業務全面圍繞自貿港發展，將充分享受自貿港政策紅利

自貿港政策東風起，海南民航業迎接發展新機遇。自 2020 年海南被正式定位為國際自貿港，政府已累計出臺自貿港相關政策達 150 多項，其中離島免稅新政、“兩個 15%”所得稅和三張“零關稅”清單等核心政策對提升海南整體商業環境，擴大國內、國際市場影響力提供了有力保障。

海南交通地位特殊，十四五發展規劃提供發展新機遇。海南自貿港是進入腹地經濟的關鍵通道，也是“一帶一路”的重要支點。在《“十四五”民用航空發展規劃》中，民航中南局已明確十四五期間將重點支持海南自貿港等國家戰略，推動臨空經濟向高質量發展。

未來，海南機場將積極參與服務海南自貿港建設，增強三亞鳳凰機場、瓊海博鰲機場保障功能，建設面向太平洋、印度洋的國際區域航空樞紐。

公司作為海南核心交運節點運營商、商業運營商有望全面受益人流、物流、信息流爆發。公司已構建起以機場主業為根本，以免稅商業地產、物管酒店服務為兩翼，以臨空、資本為兩大驅動引擎的“一本兩翼雙引擎”業態新格局。其中，核心機場資產三亞鳳凰機場重點推進 T3 航站樓及配套項目，整體投資規模約 30-40 億元，預計 2023 年開工，2025 年封關前投入使用。

項目建成后，三亞鳳凰機場生產保障能力將全面提升，整體保障旅客吞吐量達 2700-3000 萬人 次/年。海口美蘭機場 T2 航站樓投運一年，計劃到 2025 年可滿足年旅客吞吐量 3500 萬人次。機場擴建有望吸引更多人流、物流、資金流和信息流匯聚海南，促進海南自貿港政策落地和臨空產業發展。

積極布局臨空產業，打造未來新增長點。公司依托臨空經濟核心資源——機場的人流、物流，充分利用海南國資大平臺和優資源，圍繞飛機維修、培訓、物流及臨空商貿等進行臨空產業園開發、投資和運營。

目前大力發展已有的天津臨空產業園，開發和運營美蘭臨空產業園，優先布局博鰲臨空產業園，補齊三亞機場臨空服務短板，實現機場管理與臨空產業協調發展，推動海南“兩主兩輔一貨運”空港布局。并依托豐富的機場管理經驗，全面參與機場上下游產業合作和運營管理，提升非航業務收入，未來發展潛力巨大。

2.離島免稅政策紅利持續釋放，公司有望全面受益

離島免稅政策不斷優化，現已成為海南自貿港“金字招牌”。新冠肺炎疫情發生以來，居民出境消費受到影響，免稅購物成為承接境外消費回流的主要業態之一。作為國家賦予海南含金量最高、影響最深遠的政策之一，離島免稅政策經歷八次調整、三次監管模式優化。

十多年來，離島旅客免稅購物額度由 3 萬元提高到 10 萬元，免稅商品種類由 38 類增加到 45 類，增加離島旅客郵寄送達、島內居民返島提取兩種提貨方式。離島免稅政策推動海南經濟轉型，成為拉動海南經濟發展的重要引擎。

海南離島免稅規模迅速增長，公司占據區位優勢。即使在疫情之下，海南省離島免稅銷售額在 2020 年依然實現翻倍增長，達到 275 億元，在 2021 年保持 80%以上的增長率，實現 495 億銷售額的歷史高位。

而海南機場通過直接或間接的方式參與了海南自貿港 10 家離島免稅店中的 5 家，2021 年 5 家免稅店銷售額約 146 億元，占全島免稅店銷售額約 29%。公司占據海南省出入境樞紐成為免稅業務發展的“財富密碼”。

機場免稅店持續擴容，扣點與保底條款充分保障公司享受行業增長紅利。三亞鳳凰機場免稅店規劃經營面積 6800 平方米，未來新增開業二期法式花園免稅綜合體約 5000 平方米，是當前經營面積的 2.7 倍，目前在等產權證和新增面積批復。

海南海航中免受疫情影響長期閉店，待海口美蘭國際機場、三亞鳳凰國際機場口岸免稅店恢復營業后，將實現顯著增長。同時，機場作為天然的流量來源，具有較強的議價能力，公司以保底租金和營業額分成兩者取其高的模式收取機場免稅店租金，未來可充分享受離島免稅增長紅利。

根據公司目前于離島免稅市場布局情況，我們對主要免稅資產的盈利貢獻進行了拆分預測：（1）海口美蘭機場免稅店：預計 2025 年公司可獲取投資收益 6.8 億元。

我們預計美蘭于 2025 年有望實現 3500 萬人次/年的旅客吞吐量，對應 2019-2025 年復合增速約 8%，主要考慮 T2 航站樓擴建后，能充分解決此前 T1 航站樓承載量瓶頸問題。2）機場免稅購物轉化率我們預計將由 2022 年的 6%提升至 2025 年的 8%，主要因 T2 航站樓擴建對應的免稅經營面積+更多高奢精品品牌入駐；3）客單價 2022-2025 年復合增長率 15%，2025 年達到 4951 元/人。4）利潤率從 2022 年 8%小幅上升至 10%。

（2）三亞鳳凰機場免稅店：2025 年投資收益和租金收入預計可分別達到 5 億元、10.8 億 元。

我們預計：1）旅客吞吐量：2023 年恢復至 2019 年水平，此后保持年復合增長率 22%，在 2025 年接近 3000 萬人次/年。2）購物轉化率由 2022 年的 2.2%增長到 2025 年的 5.6%；3）客單價 2022-2025 年復合增長率 15%，2025 年達到 4286 元/人。4）利潤率受規模效應，預計 2022-2025 年利潤率分別為 8%、10%、10%、10%。

（3）海口日月廣場：2025 年日月廣場免稅店銷售額有望超過 300 億元，實現租金收入約 9.4 億元。雖然中免于海口新海港開設的國際免稅城已經開業，但基于海口整體免稅市場規模 擴大，以及日月廣場天然區位優勢，我們預計其免稅銷售規模仍有增長潛力。此后受益于海南離島免稅規模擴大，每年增長率約 40%。此外，公司目前正積極推進與免稅運營商的新租金協議談判，目前與海發控協議落地扣點率為 3%，若未來與中免也達成同等比例扣點，則公司日月廣場租金收入有望進一步提升。