十五五資本市場改革與發展重點在哪？

根據“十五五”資本市場改革新體系，資本市場將沿“促發展”與“守安全”雙軌推進，預計 資本市場將著力做好以下五大重點工作。

一、加強制度建設：聚焦適配性、韌性與生態優化

加強制度建設，更有助于打造一個規范、透明、開放、有活力且富有韌性的資本市場。展望“十 五五”，在制度建設層面，資本市場可著力推進以下三個方面的工作。 第一，加強與新質生產力企業的適配性，為優質企業匹配全生命周期的融資支持。 2025 年以來 ，資本市場 制度 改革持續推進 。一是優化股 票 發行上市制度 ，提高對科技 企 業的包 容性。2025 年 6 月，中國證監會發布《關于在科創板設置科創成長層 增強制度包容性適應性的意 見》，提出“1+6”改革舉措，在科創板重啟未盈利企業適用第五套上市標準。同月，在創業板正式 啟用第三套標準，支持優質未盈利創新企業上市。這一系列改革措施顯著增強了資本市場的包容性 和服務科技創新的能力。二 是加快多層 次債券市 場發展 ，暢通科技 企業的債 券融資 渠道。一方面， 科創債發行規模和市場占比持續提高，債券市場對新質生產力企業的融資支持作用日益增強。另一 方面，債市“科技板”的設立，為科技企業提供了全新的債券融資與投資平臺。2025 年 5 月，央行、 證監會聯合發布公告，推動債市“科技板”落地實施。設立百天成績斐然，自 5 月 7 日創新推出至 8 月 20 日，債市“科技板”運行超過一百天，期間全市場累計發行科技創新債券 709 只，總規模達 9892.25 億元。三是深化 并購 重組，推動產業鏈 整合與頭部 企業高質量發展。“新國九條”“科技十 六條”“科創板八條”、“并購六條”等政策密集釋放積極信號，強化對企業并購的支持。隨著制 度規則的不斷完善和政策導向的持續強化，并購重組將在推動資本市場優化資源配置、促進產業轉 型升級、支持頭部企業高質量發展方面發揮更大作用。

展望“十五 五”，政 策或將 以深化科創 板、創業 板改革 為抓手，健 全覆蓋企 業全生 命周期需求 的產品和服 務體系， 更好服 務新質生產 力發展。 股票市 場方面，將逐步形成覆蓋企業初創期、成長 期、成熟期直至國際化階段的全鏈條融資支持體系。發行與上市制度將繼續放寬對科技創新類企業 的盈利要求，強化對企業研發投入、核心專利、技術突破等創新屬性的評價導向，推動更多掌握關 鍵技術的“硬科技”企業登陸資本市場。債券市 場方面 ，將著力推動債市“科技板”常態化、制度 化建設，降低科技企業融資成本。同時，通過完善債券市場信息披露、信用評級等配套制度，提高 投資者風險識別與定價能力，理性投資。并購重 組方面 ，將繼續支持優質科技型企業加快整合上下 游資源，實現規模化和產業化發展。同時，通過并購重組提升行業集中度，形成一批能夠在國際舞 臺上占據重要位置的產業領軍者。

第二，優化制度安排，更大力度培育耐心資本。

一級市場方面，“耐心資本”通過制度設計引導資金向早期科技創新領域集中。近年來，各地 加快優化政府投資基金布局，重點支持戰略性新興產業和關鍵核心技術。2025 年初，國務院辦公廳 印發《關于促進政府投資基金高質量發展的指導意見》，首次從功能定位將政府投資基金劃分為產 業投資類和創業投資類，顯示出政策體系正朝精細化、專業化方向發展，為早期科技企業提供制度 支持。 二級市場方面，通過“長錢長投”制度安排，讓長期資金在平滑周期波動、增強市場抗風險能 力方面發揮關鍵作用。“十四五”期間，保險資金投資股票和權益類基金規模已超 5.4 萬億元，長 期股票投資試點規模達到 2220 億元，險資舉牌活躍度明顯提升。二級市場的長期資金正逐步成長 為推動資本市場長期穩定和高質量發展的關鍵力量。 展望“十五 五”，一級市場方面，或將通過完善長期資本制度安排，引導市場化投資機構（如 CVC、IVC）提升投資耐心，共同破解科技創新企業在“投早、投小、投長期、投硬科技”等方面的 結構性融資難題。二級市場方面，或將完善“長錢長投”制度體系，著力打通社保、保險、理財等 中長期資金入市的堵點和卡點。同時，推進公募基金改革，共同形成資本市場穩定發展的關鍵力量。

第三，完善退市制度，優化市場生態。 退市制度是資本市場的基礎性制度之一，是不斷提升上市公司質量的保障。近年來，退市制度 改革持續深化，已成為提升上市公司質量的重要抓手。從歷史數據看，A 股退市節奏顯著加快。2022— 2024 年，三年累計退市企業達 151 家，年均退市數量超過去十年均值，退市常態化特征初步顯現。 從類型分布來看，財務類與交易類退市合計占比近九成，監管執法趨嚴與市場化出清機制日趨成熟， 正在推動“殼資源”價值顯著收斂，投資生態正加速切換。 與成熟資本市場相比，A 股的退市機制仍有提升空間。2012-2024 年，A 股平均每年退市約 19 家，而同期美國每年平均有 329 家公司退市。美國市場這種“大開大合”的更新機制，有助于充分 發揮優勝劣汰效應，實現資源的高效配置，體現了成熟資本市場在市場化調節和優化資源配置方面 的優勢。 展望“十五五”，A 股退市 制度改革將進一步 深化，未 來可能重點推進以 下方向。 一是強化多 維退市標準 。重點在財務、交易、違法違規等維度優化規則，確保退市標準科學、合理，具有發展 前瞻性。二 是完善重 大違法 強制退市機 制。壓實上市公司信息披露和治理責任，加大對虛假披露和 重大違規行為的懲戒力度，形成高壓震懾效應，提升市場誠信水平。三是健 全以市 場為主導的 退市 機制。強化優勝劣汰效應，提升資本市場整體健康度與資源配置效率。

二、深化制度型開放：推動規則對接，支持紅籌回歸，降低制度壁壘

資本市場開放以放寬流動、優化準入、提升透明度為主線，核心目標是增強市場效率及國際競 爭力。對內吸引外資、彌補缺口、驅動升級，對外提升人民幣資產吸引力，加速國際化。同時，引 入國際經驗與工具創新，改善定價與投資效率，增強國際競爭力。 當前境外資本投資中國市場的主要渠道包括合格境外機構投資者（QFII）、人民幣合格境外投 資者（RQFII）、合格境外有限合伙人（QFLP）、滬港通及深港通等互聯互通機制、外商直接投資 （FDI）等。在資本跨境流通便利性、匯兌限制及投資限額等方面仍存在較高制度性壁壘。外商直接 投資監管限制指數是測度一國 FDI 流動自由程度的重要標準，統計結果表明，中國 FDI 限制壁壘仍 然較高，與泰國、印度等經濟體接近，較歐洲、美國、日韓存在較大差距。分項來看，盡管各分項 均呈現下降趨勢，但篩選和批準流程、外國股權限制仍存在較高的制度性壁壘。

“十五五”時期資本市場制度型開放將聚焦三大方向，以深化中國資本市場與國際市場的銜接。 第一，推動基礎設 施與制度規 則接軌國際成熟資 本市場。一 是深化境內外金融基礎設施的互聯互通， 構建覆蓋跨境支付、清算、登記、結算與托管等環節的一體化跨境金融基礎設施體系。二是推動自貿協定從傳統關稅減讓向現代經貿規則轉型，重點突破金融開放與資本市場互聯互通等深層次制度 安排，將跨境金融便利化、金融機構準入、新金融服務、金融信息處理與傳輸、透明度規則、金融 服務例外、特定承諾等金融合作議題系統納入區域貿易協定框架。三是借鑒境外成熟資本市場相關 制度完善國內企業 IPO、再融資、退市等機制。例如，《關于在科創板設置科創成長層 增強制度包 容性適應性的意見》借鑒境外市場有關做法，在科創板引入資深專業機構投資者制度、預先審閱制。 第二，暢通科技企業 跨境融資 通道，吸引境外上市 企業回歸 境內資本市場。一是提高 IPO 定價 效率。利用 2019 至 2021 年間上市的科創板企業、納斯達克上市的中資企業的 IPO 首日漲跌幅數 據繪制概率分布圖，對比兩個市場的 IPO 抑價程度。分布結果顯示，科創板企業 IPO 首日漲幅更 大，平均達到 173%，納斯達克為 83%，可見科創板的 IPO 定價仍存在相對高的抑價程度，企業直 接融資規模相對較小。可通過在定價詢價環節增加公司高管與詢價機構的路演與交流，降低信息不 對稱性，擴大詢價機構范圍，動態調整價格區間，從而提高定價效率，適度緩解高估值企業 IPO 抑 價嚴重的問題，擴大企業融資額，提高對優質企業的吸引力。二是充分發揮科創成長層制度創新實 驗平臺的作用。可借鑒境外成熟資本市場相關制度完善國內科創企業 IPO 機制。近年來，境內企業 赴港上市迎來熱潮，2024 年內地赴港上市企業占港交所 IPO 數量比重超過 90%，原因或在于港交 所在審批流程、上市門檻、制度包容性等方面具有相對優勢。例如，港交所最新推出“科企專線”， 助推特專科技公司及生物科技公司申請上市，并允許這些公司選擇以保密形式提交上市申請。

第三，擴大 外資準入 范圍、 降低資本跨 境流通的 制度性 壁壘。國家外匯管理局最新數據顯示， 2025 年上半年外資凈增持境內股票和基金 101 億美元，扭轉過去兩年凈減持態勢，1“十五五”時 期中國資本市場或將繼續擴大外資準入，降低資本流動的壁壘。一是推廣“滬港通”“債券通”“互 換通”“中歐通”等重要機制的相關經驗，為“全球南方”提供規則銜接模板，暢通跨境投融資渠 道。二是優化 QFII 與 RQFII 跨境資金管理。雙 Q 渠道是我國資本跨境流動的重要機制，其中 QFII （合格境外機構投資者）可通過有關部門審批后，匯入一定額度的外匯資金，匯兌為當地貨幣后投 資于當地證券市場，是外資進入中國資本市場的重要渠道，2019 年我國取消 QFII 投資額度限制， 但仍存在資格申請審核、報備、持股比例（單個境外投資者對單家上市公司股份的持股比例不得超 過 10%，所有境外投資者對單家公司 A 股的持股總和不得超過 30%）、投資標的范圍（限于股票、 存托憑證、債券、債券回購、資產支持證券等中國證監會允許的金融工具）等制度性限制。2“十五 五”時期，有望通過簡化業務登記手續、擴大合格境外投資者數量、優化賬戶管理等措施降低制度 成本，吸引國際資本投資中國市場。

三、加強機構功能性建設：推動行業機構提質增效，數字化轉型再加速

“十五五”期間，預計進一步推動行業機構加強功能性建設，引導其樹立正確經營理念，從單 純規模擴張持續轉向質量提升和功能深化，更好地提升服務實體經濟質效。

1.證券行業： 加強功能性建 設，數字化轉型再 加速

從“同質化 競爭”向 “差異 化發展”轉 型。強大的金融機構是實現金融強國目標、推進中國式 現代化的關鍵抓手。二十屆三中全會提出，要“統籌推進財稅、金融等重點領域改革”，“深化金 融體制改革”，“完善金融機構定位和治理，健全服務實體經濟的激勵約束機制”，未來進一步推 進金融機構深化改革是發展趨勢。2024 年 4 月，證監會發布《關于加強證券公司和公募基金監管 加快推進建設一流投資銀行和投資機構的意見（試行）》，提出 7 個方面 25 條重點舉措，其中總體 目標是力爭通過 5 年左右時間，推動形成 10 家左右優質頭部機構引領行業高質量發展的態勢；到 2035 年，形成 2 至 3 家具備國際競爭力與市場引領力的投資銀行和投資機構；到本世紀中葉，形成 綜合實力和國際影響力全球領先的現代化證券基金行業。對于行業差異化發展，提到要“適度拓寬 優質機構資本空間，支持頭部機構通過并購重組、組織創新等方式做優做強；鼓勵中小機構差異化 發展、特色化經營，結合股東特點、區域優勢、人才儲備等資源稟賦和專業能力做精做細”。

展望“十五 五”，一 是機構功能性建設提質增效，定位將持續完善，頭部券商和中小券商的發 展模式差異化將進一步展現。政策推動下，預計證券行業將逐步從單一依賴資產規模和人力投入的 規模擴張發展模式，向注重服務能力和質效雙向提升的深刻轉型。這一轉變不僅體現在收入結構的 優化，更驅動行業格局向“頭部集聚+特色化中小券商”分化：一方面，轉變行業過去單純依靠經紀 業務通道業務和自營投資周期業務的傳統模式，鼓勵和引導行業加強財富管理、資管、機構業務模 式創新，規范融資融券、衍生品重點業務發展，增強證券行業運行穩定性；另一方面，推動頭部券 商通過并購重組等方式做大做強，全面完善各條業務線加強綜合服務能力，做好服務實體經濟的主 力軍和壓艙石；中小金融機構通過深耕區域化或特色化業務形成競爭優勢，核心關注自身風險防范 和化解，保持對市場的敏感度和靈活性，在實現差異化發展的過程中及時調整打法。 二是側重數字化轉型，加快推動人工智能與大模型技術在證券公司傳統業務中的深度融合。在 投研方面，依托大模型與量化策略的跨市場通用底座模型，提升策略生成效率與前瞻性判斷能力， 降低人為誤差；在客戶服務方面，推動人工與智能服務協同演進，實現由輔助工具向智能決策伙伴 的功能躍升；在運營管理方面，探索通過 AI 驅動流程自動化與風險控制優化，提升整體運營效率與合規水平；在財富管理方面，面向高凈值客戶，通過智能投顧與量化平臺，增強資產配置的專業化 與精細化。

2.基金行業： 以投資者為本 ，提升中長期資金 服務能力

從重“管理 規模”向 重“投 資者回報” 轉型。“十四五”期間，我國公募基金行業快速發展， 在服務實體經濟與國家戰略、促進資本市場改革發展穩定、滿足居民財富管理需求等方面發揮了積 極作用，但也存在經營理念有偏差、功能發揮不充分、發展結構不均衡、投資者獲得感不強等問題。 在諸多會議文件中，國家多次提出“穩步推進公募基金改革、推動證券基金機構高質量發展、支持 中長期資金入市”的決策部署。2024 年，證監會印發《推動公募基金高質量發展行動方案》（以下 簡稱“行動方案”，提出要堅持以強監管、防風險、促高質量發展為主線，校正行業發展定位，實 現功能性和盈利性的有機統一；同時，堅持以投資者為本，樹立以投資者最佳利益為核心的經營理 念，提升投資者獲得感，實現從重規模向重投資者回報轉型。 展望“十五 五”，依照“新國九條”和《行動方案》的政策部署，“十五五”期間公募行業將 持續堅持市場化、法治化方向，秉承“以投資者為本”理念，持續深化行業高質量改革發展，改革 重心預計包括以下四個方面：一是進一步改革行業運營模式。持續深入貫徹浮動管理費機制，擴大 浮動管理費收取范圍，強化業績比較基準的約束作用，提升基金信息披露范圍，持續探索投資者讓 利路徑。二是探索行業長周期考核機制，建立與績效掛鉤的激勵模式。以高質量考核促高質量發展， 推動行業全面建立以基金投資收益為核心的考核體系，同時強化監管分類評價的引導作用，重塑行 業評價評獎業態，督促行業建立健全與基金投資收益相掛鉤的薪酬管理機制。三是突出權益類基金 發展導向。鼓勵主動管理權益類基金和場內外指數基金創新發展，優化各類權益類基金注冊安排， 把分類評價指標權重更多得向發展權益類基金傾斜。四 是提升行業中長期資金服務能力。加強行業 核心投研能力建設，鼓勵行業加強數字化技術應用落地，研究創設更加適配機構投資者的基金產品。 同時完善基金公司治理模式，支持各類基金產品協調發展，提升行業經營穩健性。

四、聚焦“投資于人”理念：提升投資者獲得感、投向“以人為本”的產業

當下我國經濟發展 模式從土 地財政到新質生產 力發生重 要轉變，與此同時 由傳統的“ 投資于物” 更多轉向“ 投資于人 ”的理 念。“投資于人”強調通過教育、醫療、社會保障等關鍵領域的戰略性 投入，提升人力資本質量。資本市場貫徹“投資于人”理念主要體現在兩大維度：

第一，提升 金融消費 者的獲 得感與滿足 感。“投資于人”的目標在于讓居民切實感受到經濟發 展帶來的收益與生活物質的滿足。一方面，資本市場可通過提升財富管理水平，提高金融消費者財 產性收入。另一方面，引導上市公司通過提高現金分紅比例、加大股東股份回購力度等手段，提升 投資者獲得感、增強市場信心，進而推動居民高質量生活與經濟發展之間的良性循環。近年來，我 國上市公司在現金分紅和股東回購機制方面持續完善，《上市公司監管指引第 3 號——上市公司現 金分紅（2023 年修訂）》等政策強化了對企業回報的約束和激勵。展望“十五五”，隨著監管政策 的完善與上市公司治理水平的持續提升，現金分紅與股東回購有望成為上市公司常態化回報投資者 的重要手段，形成穩健的投資回報預期，進而支撐資本市場在服務居民財富增長和消費升級方面發 揮更大作用。

第二，“以 人為本” 相關產 業或將迎來 更大發展 機遇。與“投資于物”為核心的傳統發展路徑 相比，“投資于人”更強調人才的全面發展，以及人與高質量生活方式之間的深層聯系。教育、醫 療、社會保障、新型消費等“投資于人”重點領域，或存在較大發展空間。根據日本發展經驗，上 世紀 80 年代末房地產泡沫破裂后，疊加老齡化問題加劇，日本企業加快產業結構調整。教育、醫療 和社會保障等“以人為本”的領域吸引了資本市場更多資金支持。相關產業的發展在一定程度上推 動了人口素質提升，并與經濟高質量發展形成了良性互動。現階段，A 股“投資于人”相關企業占 比較為穩定，在土地財政向新質生產力轉向的過程中，相關領域或具備較大發展空間。

五、統籌安全與發展：堅定做好防風險和優監管兩大重點工作

1.防風險

第一，防范 股市大幅 波動風 險。豐富逆周期調節工具箱。例如，支持中央匯金公司發揮類“平 準基金”作用，同時完善法律法規與制度設計，兼顧金融安全、公平與效率，為運行提供法治保障； 并明確退出機制，確保干預平穩退場，防止市場依賴與道德風險。借鑒香港經驗，可通過打包成 ETF 逐步出清干預資產，實現平穩退出并推動市場發展。 第二，防范 數字技術 帶來的 金融風險。一是嚴格管理智能投顧、直播薦股等依托數字技術的新 型金融活動，強化對證券投資顧問等業務的準入審核和執業監督，防止誤導投資者、損害其利益， 并維護市場健康秩序。二是針對金融人工智能可能引發的算法偏見、解釋性不足以及放大順周期風 險等問題，需持續優化技術方案，防止風險。 第三，防范資本 市場開放“水 土不服”的風險 。我國資本市場對外開放最早可追溯至 20 世紀 90 年代初設立的 B 股市場，但時至今日僅 30 余年，相較于國際資本市場的發展歷程，仍處于早期探 索階段。因此，在引入國際制度安排時，需要充分理解其內在機制和運行邏輯。對于不符合中國國 情的做法，應謹慎引入，避免生搬硬套。對于短期時機尚不成熟或條件尚不具備的安排，應先推動 國內制度改革，創造適宜條件，或通過試點積累經驗，待條件成熟后再全面推廣。

2.優監管

第一，完善 中小投資 者保護 機制，健全 投資者保 護體系。建立立體化追責體系，嚴格打擊財務 造假、市場操縱、內幕交易等違法違規行為。持續提升監管執法的規范化水平，強化對違法行為的 精準打擊和懲戒力度，切實維護投資者合法權益。 第二，大力 發展與應 用監管 科技，建設 統一的金 融風險 監測預警平 臺。充分利用大數據、人工 智能等技術，提升風險監測的實時性、穿透性、智能化與精準化水平，實現“以數據監管數據、以 技術監管技術”。同時，堅持“同類業務、同一監管標準”的功能監管理念，探索對大型科技平臺、 去中心化金融等新興業態的穿透式監管框架，有效防范系統性金融風險。 第三，進一步完善“監 管沙盒 ”機制。在嚴格守住風險底線的前提下，為合規創新提供更靈活、 高效的測試環境和政策空間。建立健全創新產品的風險評估、動態監測及糾偏退出機制，借鑒新加 坡等國家的經驗，為金融創新構建精準、靈活的“安全試驗區”，在風險可控的前提下鼓勵金融科 技發展。