青島港股權結構、主要業務、業績及護城河在哪？

東北亞樞紐港口，區位優、盈利強。

1. 背靠世界第一大港口集團

青島港口開埠于 1892 年，占據東北亞港口圈的中心位置，是西太平洋重要的國際貿易 樞紐。青島港國際股份有限公司成立于 2013 年 11 月 15 日，于 2014 年 6 月 6 日在香港聯交 所主板掛牌上市，隨后于 2019 年 1 月 21 日在上海證券交易所主板掛牌上市。

2022 年 1 月，山東港口集團、青島市國資委及青島港集團簽署股權無償劃轉協議，青 島市國資委將青島港集團 51%股權無償劃轉至山東港口集團。公司控股股東仍為青島港集 團（截至 24Q3，青島港集團持股 54.26%），間接控股股東為山東港口集團，實際控制人變 更為山東省國資委。

2.液體散貨板塊貢獻主要利潤，集裝箱板塊是增長點

公司是青島港口的主要經營者，運營管理五大港區，包括青島前灣港區、黃島油港區、 董家口港區、大港港區和威海港區，主要提供集裝箱、金屬礦石、煤炭、原油及其他貨物 裝卸及配套服務、物流及港口增值服務、港口配套服務及其他服務。

公司主要業務：1）港口裝卸，包括集裝箱、干散貨（金屬礦石、煤和其他一般貨物） 以及液體散貨（主要是原油）；2）物流和港口增值服務；3）港口配套服務以及 4）金融服 務。2024 年上半年，液體散貨、集裝箱、干散貨、物流、港口配套服務分別為公司貢獻 33%、29%、8%、23%、8%的盈利。 從利潤結構上看，呈現以下幾個特征：1）液體散貨板塊利潤占比最大且穩定；2）集 裝箱板塊對利潤增長的貢獻率擴大。得益于集裝箱吞吐量增速較快以及收購威海青威集裝 箱碼頭；3）干散貨板塊對利潤的貢獻基本維持在 8%左右；4）物流與港口增值和港口配 套板塊利潤較穩定，與裝卸業務關聯性較高。

3.業績穩健增長，低負債、高 ROE，財務指標領先行業

受益于中國經濟的發展和腹地發達的經濟，公司保持了穩健的盈利增長。2014 年 ~2023 年，公司收入從 69 億元增長至 182 億元，CAGR 為 11%，歸母凈利潤從 16 億元增長 至 49 億元，CAGR 達到 13%。

公司凈資產收益率表現領先行業。2023年，公司 ROE為 13%，位于港口板塊之首，其 中，在資產負債率（26%）遠低于大部分港口公司的情況下，公司是為數不多的同時擁有 高總資產周轉率（2023 年為 0.31，下同）和凈利潤率（30%）的港口公司。

4.腹地經濟和航線優勢共筑護城河

集裝箱：腹地經濟保證貨量基礎，航線優勢確立領先地位

港口腹地經濟的決定港口吞吐量。青島港區的主要腹地包括山東、江蘇、河北、山西 及河南，延伸腹地則包括陜西、寧夏、甘肅及新疆。2023 年公司腹地經濟體量和出口體量 分別占全國 32%和 26%以上，為吞吐量增長提供了很好的貨量基礎。

青島港區位于中國環渤海地區港口群及長江三角洲港口群的中心地帶，占有東北亞港 口沿線的中心位置。青島港區為西太平洋重要的國際貿易及運輸樞紐，與渤海灣其他大多 數港口相比，青島港區距離國際東西貿易主航線更近，是中國北方集裝箱航線密度最高的 港口之一，與全世界 180 多個國家及地區的 700 多個港口通航，相較于環渤海地區其他港 口，在位置區域、航線密集程度、各類船舶靠泊能力方面具有綜合優勢。

受益腹地經濟保證貨量，并依托智慧賦能、創新高效的作業模式（公司擁有世界最先 進、亞洲首個真正意義上的全自動化集裝箱碼頭，平均單機作業效率達 60.2 自然箱/小時， 多次刷新自動化碼頭裝卸效率世界紀錄），帶動公司集裝箱吞吐量持續高增。 公司集裝箱板塊主要由 QQCT 等合營企業經營，業績主要來自并表業務利潤以及 QQCT投資收益。其中 2022年，公司集裝箱板塊實現利潤總額 16.7億元，同比增長 54%， 主要由于并表業務利潤擴張。

液體散貨：受益腹地發達石化產業，后續增量可期

公司液體散貨板塊主要包括原油、液體化工品等貨物的裝卸、管道運輸、倉儲等流程。 山東省是我國重要的原油進口和加工地，山東原油進口量占全國的 16%（2024 年數據）， 同時山東是國內重要的煉油產地，為世界第三大煉油中心，集聚著 40 多家地煉和石化產業， 產能占全國地煉企業產能總量的 70%以上，綜上將有效支撐港口液體散貨吞吐量，且未來 隨著碼頭和管道等設施擴張，腹地有望進一步延伸至內陸，從而進一步驅動量增。 公司液體散貨板塊主要由濰坊港聯化、董家口油品、東營港聯化等子公司以及青島實 華等合營公司經營，業績主要來自并表業務利潤以及青島實華貢獻的投資收益。2023 年， 公司液體散貨板塊實現利潤總額 25.39 億元，同比增長 10%。

吞吐量穩健增長，費率持續提升。我們認為 2019～2023 年費率回歸理性主要受益于港 口整合。2019～2023 年 CAGR 為 3.5%；基于公司液體散貨板塊控股公司、合營及聯營公 司營收計算的單噸收入實現 52 元/噸，2019～2023 年 CAGR 高達 12%，費率回歸理性，我 們認為主要受益于過去幾年來的港口整合。