金山軟件聯營公司經營情況如何？

金山云減虧有望超預期，獵 豹移動向 AI 轉型。

1.獵豹移動：2014 年美股上市，當前 AI+云+廣告+應用 四大全新業務矩陣

1.1目前向 AI 轉型，打造四大業務矩陣

獵豹移動（CMCM.O）早期主營出海工具類應用產品，2014 年美股上市。獵豹 移動前身為金山網絡，成立于 2010 年 11 月，公司致力于“MAKE THE WORLD SMARTER”，成為 AGI 時代全球領先的新質生產力工具提供商。2014 年 5 月 8 日，在紐交所正式上市。

目前向 AI 轉型，打造四大板塊的全新業務矩陣。2016 年，傅盛提出“AllinAI” 的企業戰略，在保持原有業務優勢的基礎上，獵豹移動從移動互聯網向以 AI 驅 動的產業互聯網進行戰略升級，并投資成立了以人工智能為基礎的服務機器人公 司獵戶星空。2023 年開始，公司圍繞 AI 大模型及應用開發，以 AI 技術為新增 長引擎，構建了四大板塊的全新業務矩陣：即 1）以獵戶星空為主體的人工智能 業務；2）以聚云科技為主體的云管理服務業務；3）國際廣告業務；4）APP 應 用業務。

1.2AI 仍需大規模投入，預計公司短期仍將處于虧損狀態

公司曾多次調整財報拆分口徑，目前分為互聯網業務和 AI 及其他業務兩類。

傳統互聯網廣告業務和海外廣告代理業務下滑明顯，AI 新業務盈利尚需時間。 近年來，互聯網廣告業務營收持續下滑,主要系：1）2018 年 Facebook 終止與 獵豹移動的合作；2020 年 2 月，公司的 Google Play 商店、Google AdMbo 和 Google AdManager 賬戶被禁，明顯影響了公司新用戶開拓和創收能力；2）行 業競爭加劇：移動互聯網市場不斷發展，競爭愈發激烈，廣告主的選擇增多（如短視頻平臺的崛起），導致廣告投放資源的競爭更加激；3）2021 年開始公司將 國際廣告代理業務轉入 AI 及其他業務口徑。雖然 AI 及其他業務營收有所增長， 但處于發展初期，需要持續投入資源進行技術研發、市場培育和客戶拓展，短期 內難以實現大規模盈利。為保持競爭力，獵豹移動需不斷投入研發資源以提升技 術水平，如研發大模型 Orion-MoE 8×7B 和 AI 數據寶 AirDS 等產品，3Q24 公司研發費用為 6626 萬元，yoy+44.8%；同時為了拓展市場份額、提高產品 知名度和吸引用戶，公司加大了銷售與市場推廣力度，3Q24 銷售費用達到 8903 萬元，yoy+62.1%。

2. 金山云：受益于雷系定位，2025 年有望經營利潤轉 正

金山云主營 IaaS 云服務，2020 年美股上市、2022 年末成功 回港上市。金山云成立于 2012 年，早期作為金山軟件控股子公司和重要業務部 門，一直被納入金山軟件的合并財務報表中，后于 2020 年成功在美股上市，并 于 2022 年 12 月回港雙重主要上市，目前作為金山軟件的聯營公司入賬。公司 是國內領先云服務廠商，主要通過自建的云平臺向戰略選定垂直行業的客戶提供 以 IaaS 為主的云服務，擁有較為廣泛的云基礎設施、多種云產品以及行業特定 解決方案，并為客戶提供覆蓋全階段的端到端項目實施部署服務。

金山軟件持股 37.4%，小米持股 12.5%。截至 2024 年 11 月 19 日，公司第一 大股東是金山軟件，持股比例為 37.40%；公司第二大股東為小米集團，持股比 例為 12.5%。具體來看，小米集團 CEO 雷軍為金山云董事長；同時 2022 年 8 月金山軟件 CEO 鄒濤開始擔任金山云的執行董事兼代理 CEO，管理層的高度融 合與協同為金山云帶來前瞻戰略指引和生態資源整合機會。 兩大業務下游客戶和部署方式有所差異，公有云為營收主要來源。根據客戶和部 署方式的不同，公司的業務主要分為公有云服務和行業云服務，其中： 1） 公有云服務主要是向互聯網行業（如視頻、游戲、電子商務等）提供模塊化 的公有云產品，一般在外部基礎設施上運行并通過互聯網分發給客戶，并根 據云產品的實際消費情況收費； 2） 行業云服務主要通過企業級專有云銀河平臺 Galaxy Stack 實現，為傳統行 業客戶（如金融、政務、醫療等）提供云產品和解決方案的本地化部署，客 戶獨享專屬資源池，與公有云資源物理隔離，滿足其需求細分、安全合規等 定制服務要求，一般根據項目商定服務費、或已完成的履約情況收費。

2.1 Capex 積極投入，有望持續受益于生態 AI 發展機會

公司在 2H23 開始加大 Capex 投入力度，積極把握 AI 發展機會。1Q23/2Q23 金山云資本開支僅 4460/8900 萬元，但 3Q23 迅速提升至 4.15 億元，4Q23 進 一步提升至 14.2 億元，2H23 資本開支達 18.3 億元，主要用于購買先進 AI 服務 器、以滿足 AI 客戶對于算力需求；1H24 公司持續 18.7 億元高額 CapEX 投入， 積極投資支持 AI 業務發展。 持續賦能小米&金山生態系統，2025-2027 三年框架協議收入上限總額達 113 億 元。11 月 19 日公司發布關聯交易公告， 2025-2027 年公司預計將繼續為金山 軟件和小米集團提供云服務（包括但不限于云存儲、云計算、算力服務、綜合云 解決方案，以及技術支持、維護升級等其他相關或相似服務），同時受益于 1） 金山軟件：辦公業務 WPS AI 商業化推進+云游戲發行和運營；2）小米集團：小 米汽車智能駕駛訓練研發+自動駕駛數據存儲+手機×AIoT 分部的持續發展，公 司來自生態系統收入有望持續增長。根據公告，金山云在 2025-2027 三年來自 金山軟件+小米集團的收入上限分別為 27.8/37.4/48.1 億元，加總金額達 113 億 元(vs 2023 年來自小米+金山軟件營收 11 億元）。

2.2戰略轉型帶動毛利率持續改善，2025 年 OP Margin 有望轉正

2022 年開始公司著手戰略調整，以短期陣痛換取長期盈利。金山云 2019-2021 年營收逐年增長，對應 CAGR 達到 51.3%，并于 2021 年實現營收 91 億元。 2022-2023 年受到延遲復工、公司戰略性縮減 CDN 產品規模、以及行業云加強 項目考核等因素影響，公司營收連續兩年下滑。作為回報的是，公司毛利率呈現 持續提升趨勢，公司綜合毛利率從 2021 年的 3.9%提升至 2022 年的 5.3%，再 提升至 2023 年的 12.1%。進入 2024 年，公司業務調整基本穩定、疊加 AI 收入 持續提升，1Q24 營收同比下降幅度明顯收窄，2Q24 實現營收增速回正，3Q24 已實現營收雙位數同比提升；同時毛利率進一步延續提升趨勢。3Q24 實現綜合 毛利率 16.1%，同比提升 4 個 pcts。

3Q24 公有云營收回歸雙位數增長，AI 布局已初見成效。3Q24 公有云實現收入 11.8 億元，同比增長 15.6%，主要受益于 AI 收入提升；但環比下降 4.8%，主 要系該季度公司繼續主動減少 CDN 業務規模。AI 方面，3Q24 AI 收入達 3.6 億 元，占公有云業務收入的 31%。AI 業務的擴張帶動公司客戶與行業分布實現進 一步多元化：1）目前金山云已覆蓋多數業內頭部通用 AI 公司；2）AI 的發展帶動公司數據清洗業務算力及存儲需求實現快速增長；3）公司在自動駕駛和智能 機器人領域實現新突破。