MDI分類、供需及價格走勢分析

MDI 價格底部區間，海內外需求有望共振。

MDI 是過去 20 年發展較快的化工原材料之一，常用于制造聚氨酯材料，市場 景氣度和國民經濟走勢息息相關。MDI 是聚氨酯的主要原材料之一，主要分為純 MDI 和聚合 MDI 兩大類，比例在 3：7 左右。純 MDI 具有 2 個官能團，下游以人造革、 鞋材、氨綸、TPU 等領域為主，純 MDI 的需求和國民日用剛需消費息息相關。聚合 MDI 中異氰酸根官能團高于純 MDI,與多元醇聚合后具有更高的交聯度和強度，常用 于硬泡材料，下游主要用于制造聚氨酯保溫泡沫、涂料、粘合劑等產品，應用領域 包括家電、地產、基建、汽車等，細分領域較為分散。聚合 MDI 兼具性能、價格的 雙重優勢，制成的聚氨酯材料可替代傳統金屬和傳統膠粘劑類，下游新應用也處于 逐步發展過程中。在過去 20 年受益于地產鏈、汽車、紡服相關產業的快速發展， MDI 產能和需求出現持續性增長，成為景氣度較好的化工原材料之一。

MDI 供給端產能相對穩定，CR5 行業集中度達到 91%。全球 MDI 產能共計 1072 萬噸，生產地區主要以亞洲、歐洲、以及美洲為主，其中亞洲具有萬華化學、科思 創、巴斯夫、亨斯邁、東曹、錦湖三井等，是全球最大的 MDI 生產基地，共計具有 591 萬噸產能，占比達到 54%，廠家主要包括萬華化學、巴斯夫、科思創、亨斯邁、 陶氏等，其中萬華化學產能最高，達 350 萬噸/年，占比達 33%，行業前五家行業集 中度達到 91%，頭部企業在產能方面具有一定的市場份額和競爭力。此外，原材料 的價格波動、環保政策的調整等都可能對 MDI 的供給產生一定的影響。性能產能方 面，福建工業園 MDI 裝置于 2024 年 4 月份完成了產能從 40 萬噸/年至 80 萬噸/年 的技改擴能，已經具備試生產條件，寧波工業園 180 萬噸/年 MDI 技改項目建設竣 工，目前已經處于調試階段。MDI 技術壁壘高，涉及硝化、氫化、光氣合成、光氣 化、分離精餾等工藝，反應流程長，生產裝置復雜，副產氯化氫有強腐蝕性，設備 需定制生產；光氣為劇毒氣體，審批較難，考慮到規模，新進入者投資額較大，需 要同時滿足技術、成本、光氣指標、投資額等條件，目前行業內無明顯潛在新進入 者，未來公司市場份額有望進一步加強。

MDI 作為強周期屬性的化工原材料，下游應用較為分散，需求和國民經濟以及 GDP 增速呈正相關關系，根據我們的測算，從歷史數據看，2022 年，國內 MDI 需 求同比下滑 3.93%，主要受到家電、地產、氨綸、鞋底原液等需求下滑拖累。 2022 年：冰箱冷柜作為聚合 MDI 最大的下游應用領域， 2020 年疫情后冰箱 冷柜需求量激增，但隨著疫情的緩解，2022 年冰箱需求逐步回落，冰箱產量進入下 行趨勢。同樣，地產竣工面積從 2022 年開始同比轉負，地產的下行也拖累地產鏈的 噴涂、板材、OCF 等需求，2023 年竣工面積出現反彈，但開工端的持續下滑對地 產長期發展以及噴涂、板材、管道等需求都會受到影響。 2023 年：國內經濟緩慢復蘇，家電產量在經過 2022 年的周期底部后開始逐步 修復，汽車在疫情后逐步恢復、地產竣工端在“保交樓”等政策下短期出現反彈，而 MDI 下游新的應用增長點無醛板、冷鏈集裝箱等增長迅速，2023 年 MDI 需求在 2022 年基礎上增長 10.10%。 2024-2026 年：未來隨著經濟的進一步回暖，我們預計家電、汽車、紡服等傳 統主要需求領域將維持和 GDP 正相關的增速緩慢增長，而對于目前新興的無醛板、 冷鏈集裝箱、托盤等應用，我們預計未來將保持高速增長，也將彌補長期地產下行 對 MDI 需求的缺失，預計 2024-2026 年國內 MDI 需求量將保持 5%左右的增速。

2007-2008 階段：本輪 MDI 價格、價差的下跌主要由 MDI 產能擴產、原油下跌以及 美國金融危機引發的經濟放緩導致。供給端：2005-2007 年是 MDI 的投產大年，2005 年底，萬華寧波 16 萬噸 MDI 項目投產；2006 年，上海聯恒 24 萬噸 MDI 項目投產， 海外方面，巴斯夫、亨斯邁等均有新產能投產。此輪 MDI 擴產，涉及廠家眾多，弱 化了對 MDI 議價能力，在 MDI 產能陸續釋放后，MDI 價格出現下跌。2008 年，美 國金融危機給全球經濟蒙上陰影，全球經濟增速放緩，MDI 需求端受到影響，疊加 油價暴跌，加速了此輪 MDI 價格下跌導致價差收窄。 2015-2016 階段：本輪 MDI 經歷緩慢的價格下跌主要由 MDI 產能擴產、經濟增速放 緩導致。2014 年開始，萬華煙臺 60 萬噸 MDI 產能擴產，2015 年巴斯夫重慶 40 萬 噸 MDI 項目投產。需求端，全球經濟低迷，中國經濟進入轉型調整期，導致 MDI 市 場需求增長放緩，供需相對寬松，MDI 價格下跌價差收窄。 2018-2019 階段：本輪 MDI 價格價差出現急跌，主要是因為供給端迎來 MDI 的擴產 期。2017-2018 年，巴斯夫、科思創、亨斯邁等均有不同程度擴產。需求端，國內 因供給側改革和環保等原因，冰箱、汽車等產量需求受到影響，產量均出現下滑。 2022-2024 階段：目前 MDI 價格處于底部震蕩，主要是因為國內外經濟處于緩慢增 長階段，國內方面，地產行業下行疊加居民購買力水平偏弱，MDI 需求相對一般， MDI 產業鏈庫存維持剛需水平。

海外方面，隨著美國加息，美國地產從 2022 年開 始逐步進入下行階段，海外 MDI 需求同樣偏弱。供給方面，萬華在 2022 年底于福 建新投產 40 萬噸 MDI 產能，2024 年在福建繼續擴產 40 萬噸 MDI 產能，供需兩方 面導致 MDI 價格處于低位震蕩。 未來，我們預計 MDI 需求繼續朝緩慢復蘇方向發展，國內方面，國務院正式印 發《推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案》，明確家電產品以舊換新，推 動家裝消費品換新，有助于冰箱冷柜等家電消費需求。海外方面，從 2022 年開始， 海外經濟進入緩慢增速階段，需求相對偏弱，聚合 MDI 出口價格有所承壓，但 MDI 出口量仍維持高位，2023 年，聚合 MDI 出口量達到 104.37 萬噸，純 MDI 出口量為 12.10 萬噸。2022 年后，美國地產景氣度偏弱，未來隨著美國降息，房貸利率逐步 回落，美國地產有望出現反彈，我們預計以美國為代表的海外需求將迎來逐步修復。