MDI供需和進出口情況如何？

價格價差或已筑底，內需復蘇帶動景氣向上。

MDI 從結構上分為純 MDI 和聚合 MDI，其中聚合 MDI 占比約 65%，純 MDI 占比約 35%， 聚合 MDI 主要應用于建筑和家電領域保溫材料、聚氨酯軟泡、膠粘劑和密封劑等，純 MDI 主要用于 TPU 彈性體、氨綸、合成革等領域。據天天化工網、Bloomberg，2021 年全球 MDI 需求量約 786 萬噸，同比+6%，且 01-21 年 CAGR 亦達到 6%、11-21 年 CAGR 約 3%， 主要受益于下游地產、家電、汽車等領域需求的持續增長。分區域來看，近年來亞洲地區 是全球 MDI 最大的消費地區，其中 21 年占比約 47%，其余為北美（占比 22%）和歐洲& 非洲&中東（占比 28%）。

國內在家電、汽車、膠粘劑等領域需求帶動下，MDI 消費量亦持續增長，2021 年國內 MDI 消費量達 268 萬噸，同比+5%，且 01-21 年 CAGR 達到 14%，其中 11-21 年 CAGR 約 7%， 國內需求增速中樞整體高于全球。從下游消費占比看，由于國內建筑保溫領域準入限制等 原因，目前國內聚合 MDI 在建筑保溫領域應用滲透仍較少，家電、管材/管道/噴涂和膠粘劑 等為主要下游，純 MDI 方面國內和全球應用領域無顯著差異，應用占比略有區別。

供給方面，伴隨下游需求增長，全球 MDI 產能亦持續增長，據天天化工網，21 年底全球 MDI 產能約 974 萬噸，同比增加約 70 萬噸，而 22 年全球主要新增產能為萬華福建 40 萬 噸/年裝置，全球 MDI 產能突破 1000 萬噸。另一方面，伴隨下游需求增速中樞放緩，近年 來全球 MDI 產能擴產速度逐漸放緩，展望后市，23-25 年全球 MDI 新增產能主要系萬華寧 波技改+60 萬噸（23 年）、巴斯夫上海技改+9 萬噸（23 年）和三井韓國麗水規劃+20 萬噸 （24 年及以后），因此未來 3 年全球 MDI 產能有望繼續保持低速增長，且新增產能仍集中 在現有企業手中，良好的供給格局和競爭格局有望延續。

價格價差方面，由于 22 年以來國內家電、地產等領域需求較弱，疊加 22 年下半年以來海 外經濟增速回落下出口需求亦走弱，MDI 價格價差整體呈回落態勢，尤其因上游原料純苯、 煤炭等價格上漲，MDI 價差已處于近 10 年相對低位，行業景氣整體落入低谷。

據國家統計局數據，截至 22 年末國內冰箱產量/出口量、冷柜產量增速等數據仍延續弱勢， 汽車產量在新能源車等帶動下延續增長，但增速亦有放緩。而展望后市，伴隨國內穩經濟 增長政策發力及防疫措施優化等，家電、汽車、地產等領域需求均有望迎來修復。同時， 近年來在西氣東輸以及管道集中供熱和制冷效率要求提升等背景下，國內城市集中供熱和 燃氣管道長度持續增長，有望繼續支撐 MDI 需求；此外，近年來居民對家居環境的健康環 保訴求不斷提升，對無醛板等高端環保產品的需求亦快速增長，據天天化工網，21 年國內 人造板用膠粘劑行業聚合 MDI 消費量 12.0 萬噸，同比+31.9%，未來伴隨無醛板的應用 推廣，有望貢獻 MDI 新的增量需求。

純 MDI 需求方面，22 年下游 TPU、氨綸等的終端管材、殼材、紡服等需求較弱，亦影響 純 MDI 消費增長。據隆眾資訊，目前國內 TPU、氨綸仍處于產能擴張期，且伴隨國內穩經 濟增長等政策發力，TPU、氨綸等產品需求有望迎來復蘇，進而帶動純 MDI 需求增長。

進出口方面，近年來伴隨國內 MDI 產能增長，我國已成為 MDI 凈出口國，且 21-22H1 受 益于海外裝置開工偏低等因素，出口需求維持景氣，但 22H2 伴隨海外經濟增速回落，出口 面臨一定壓力，短期而言，海外市場在美聯儲加息及通脹等壓力下，我們預計 MDI 出口需 求階段性或仍有承壓，但由于 22H2 以來出口已呈現顯著回落，我們預計 23 年出口需求邊 際走弱幅度亦或有限。

另一方面，21 年以來全球能源成本上行，而國內依托煤、電的比價優勢，MDI 成本競爭力 相較海外裝置（尤其歐洲）或有所提升，據我們測算，以萬華寧波的裝置為例，其 22 年 MDI 完全成本或較歐洲裝置或低 3000-4000 元/噸，而 18 年約 2000-3000 元/噸，單噸 MDI 成本優勢或拉大 1000 元/噸左右。同時，由于天然氣（尤其冬季）供應和能源成本等問題， 海外（尤其歐洲）MDI 裝置開工或受到制約，據隆眾資訊，截至 23 年 1 月末，全球約 43% 的 MDI 裝置處于降負荷開工，停車產能占比亦達 17%，從裝置降負荷和停產產能分布來看， 以歐洲的裝置居多。因此整體而言，我們繼續看好全球能源成本上升背景下國內 MDI 產品 的成本優勢和產品競爭力。

同時，由于 22 年以來全球能源成本上行，疊加純苯等原料價格受原油高價影響維持相對高 位，根據我們測算，2022 年全球 MDI 完全成本最低的萬華寧波裝置成本已達到約 12000 元/噸左右水平，而 MDI 價差已處于近 10 年低位，我們認為多數 MDI 裝置盈利水平或已觸 及成本線，考慮到行業良好的競爭格局（高集中度企業具有一定的議價權），以及國內經濟 復蘇有望支撐未來需求側，我們認為 MDI 價格價差已充分筑底，未來景氣修復值得期待。

結合國內需求、供給和進出口情況，我們測算 2022 年國內聚合 MDI、純 MDI 消費量分別 約 145 萬噸和 84 萬噸，同比下降 9%和 7%，而伴隨終端家電、建筑、地產、紡服等領域 需求復蘇，以及無醛板等新興領域應用滲透，23 年國內聚合 MDI、純 MDI 需求量有望同步 +8%/+8%至 157 萬噸和 91 萬噸，有望恢復至 21 年左右水平。具體假設方面： 聚合 MDI：1）家電領域，參考產業在線數據，22 年國內冰箱、冷柜產量同比分別下降約 12%和 9%，我們預計 23 年內需復蘇下同比恢復增長；2）建筑領域，22 年地產鏈強相關 的管道、板材領域需求同比下滑或較多，而 23 年伴隨地產、基建等領域政策齊發力，需求 亦有望復蘇至 21 年左右水平；3）交通運輸領域，22 年國內汽車產量維持增長，亦支撐聚 合 MDI 需求，23 年在新能源車等帶動下，我們預計同比維持 4%-5%左右增速；4）其他領 域需求，考慮國內經濟復蘇及無醛板等新興領域需求增長，我們預計 23 年對聚合 MDI 需 求亦有望回升至 21 年左右水平。 純 MDI：參考隆眾資訊 22 年 TPU、氨綸、鞋底原液等產量數據，我們預計 TPU、氨綸、 鞋底原液領域 22 年需求量分別同比下滑 3%、5%和 15%左右，23 年考慮 TPU、氨綸等行 業新產能投放以及需求有望復蘇，我們預計各領域均能恢復 8%左右的需求增長。

參考 22 年國內聚合 MDI 和純 MDI 的進出口情況，22 年聚合 MDI、純 MDI 出口量同比分 別-2%、-4%，23 年考慮海外需求或走弱，我們預計出口分別下降 5%左右（24 年恢復 5% 左右增長）；進口方面，考慮到國內 MDI 自給率較高，疊加國內裝置 23 年仍有新產能釋放， 我們預計 23-25 年國內 MDI 進口量逐年下滑。綜合需求測算和進出口情況假設，以及 MDI 產能增長情況，我們測算國內 23-25 年 MDI 行業開工率分別約為 71%、70%和 70%，雖表 觀供給相對過剩，但考慮到景氣觸底后下游需求復蘇提供漲價空間，新產能爬坡所需時間 和良好的競爭格局，以及國內外停車/檢修裝置較多（23 年 1 月末全球約 60%產能供給收 縮）等因素，MDI 實際供給或面臨偏緊壓力，我們認為 23 年 MDI 景氣有望迎來改善。