豬飼料產品分類及公司業績影響因子有哪些？

豬飼料細分產品眾多，前端料、預混料附加值較高。

豬飼料行業是生豬養殖的上游環節，屬于生豬養殖的后周期板塊，其客戶面向各大養殖戶、養殖場。豬飼料主要按照適用生長階段、營養成分和適用比例進行分類，不同類別豬飼料的研發難度、技術含量與毛利率水平有所差距。

（1）適用生長階段。按照適用生長階段，豬飼料可以劃分為前端料和中大豬料。前端料主要包括母豬料、教槽料和仔豬料，中大豬料主要指育肥料，其中仔豬料、母豬料和育肥料的使用量占比在 90%以上。前端料對于配方和工藝的要求較高，要有效實現技術目的，如仔豬料需要滿足幼豬和小豬精細化飼養要求，妊娠母豬料要提高產仔數，因此前端料的毛利率要高于中大豬料。

（2）營養成分和適用比例。按照營養成分和適用比例，豬飼料可以劃分為預混料、濃縮料和配合料。其中，預混料與濃縮料不可直接用于飼喂，需要進一步加工成配合料，才能夠飼喂。預混料是飼料的核心部分，由各種微量元素與載體或稀釋劑配比而成，含有的礦物元素、維生素和氨基酸通常對最終配合料效果起決定作用；濃縮料在預混料基礎上，添加如豆粕的蛋白質和礦物質；配合料在濃縮料基礎上，添加如玉米的能量飼料原料，得到可直接飼喂的成品飼料。 預混料是飼料的技術核心，決定飼料飼養效果，毛利率最高。預混料的研發與生產存在較高門檻，與動物營養學、飼料學、生物技術、機械工程等領域關系密切，因此在配方設計中體現出很高的技術含量，在混合、計量、加工工藝等生產方面要求較高，其毛利率水平高于濃縮料、配合料。而配合料作為最終成品飼料，技術門檻低，同質化程度高，毛利率水平也較低。

豬飼料公司業績可以從量、利兩個維度拆解，進一步對應為飼料銷量、飼料售價和飼料成本三個指標。以邦基科技為例，我們選取了能繁母豬數量、豬價和玉米豆粕價格三個行業核心因子，作為三個指標的擬合變量。其中，從影響程度來看，量方面主要受能繁母豬數量影響；利方面：玉米、豆粕價格對成本影響＞豬價對售價影響。

（1）飼料銷量——能繁母豬存欄。養殖端景氣度變化向上游飼料端傳導。飼料作為生豬養殖的后周期板塊，養殖端景氣度的變化會向上游飼料端傳導，傳導的基本邏輯如下：當豬價上漲時，養殖端有利可圖，會擴大生產，補欄增加生豬供應，存欄上升，對于飼料的需求隨之增加；當豬價下跌時，養殖端利潤減少，放松對于豬群健康度和防疫的管理，虧損與疫病同時推動產能去化，存欄下降，對于飼料的需求也隨之減少。觀察公司豬飼料銷量變化趨勢，與能繁母豬數量基本保持一致。能繁母豬是生豬供應的重要前置指標，可以反映大約 10 個月后的商品豬供給，能繁母豬數量的增減可以反映市場的熱情程度、對后市豬價的預期。因此我們選取能繁母豬存欄數作為公司銷量的擬合因素，發現二者變化趨勢基本保持一致。2019 年非瘟疫病重創能繁母豬產能，2019 年底能繁母豬存欄僅 3080 萬頭，當年公司豬飼料銷量也有所下滑。在生豬供不應求的背景下，2019、2020 年豬價暴利上漲，也驅使著能繁母豬補欄，2020 年底能繁母豬存欄數回升至 4161 萬頭。

（2）飼料成本——玉米、豆粕價格。飼料成本主要受玉米、豆粕原料價格影響。玉米、豆粕是飼料的主要原料，2019-2021 年公司玉米、豆粕采購金額占原材料采購金額比重在50%上下。按照比重×均價加總，得到兩大原料的加權綜合價格，其走勢與公司單噸成本趨勢走勢基本一致。2020 年以來受到全球貿易變化、關鍵產區惡劣天氣等多重因素影響，玉米、豆粕價格全面攀升，進一步推動了飼料單噸成本上升。

（3）飼料售價——豬價，玉米、豆粕價格。豬價與原料成本會共同影響飼料售價，且主要受原料成本影響。公司采用成本加成定價模式，會根據原料成本及時調整飼料售價，玉米、豆粕加權綜合價格與公司單噸售價擬合程度較好。豬價也會在一定程度上影響飼料售價，當豬價上漲時，下游客戶對于飼料價格的接受程度也會提高，促使公司提價，2019、2020年豬價走勢大好，公司銷售價格也提升，但 2021 年豬價走低，公司售價依然增加，主要系原料成本抬高導致。因此可以認為，玉米、豆粕原料價格對于公司產品定價影響程度更大。

在上述三個核心因子中，我們認為按照影響程度排序，量方面主要受能繁母豬數量影響；利方面：玉米、豆粕價格對成本影響＞豬價對售價影響。（1）首先，銷量構成了公司業績的基礎，能繁母豬數量影響程度較大。（2）其次在利的層次，原料價格對成本的影響要大于豬價對的售價的影響。從2019-2021 年情況看，公司單噸成本與售價變化趨勢一致，但成本的變化幅度要大于售價變化幅度。2019年公司單噸成本下降了 5pct，豬價上升，下游客戶對價格的接受度高，單噸售價僅下降3pct。2020 年原料成本與豬價均上漲，年度豬價均價高達34 元，公司單噸成本增加12pct，但單噸售價僅增加 11pct，毛利率較 2019 年有所降低。