潞安環能產銷量、議價及盈利能力分析

公司煤炭資源儲備豐富，產銷量穩步增長。

公司煤炭資源主要分布在山西境內，公司生產銷售的煤炭產品主要包括原煤、噴吹煤、 洗精煤，現開采的煤種主要有瘦煤、貧瘦煤，屬特低硫、低磷、低中灰、高發熱量的優質 動力煤或煉焦配煤，發熱量在 5500-6500 大卡。 截至 2021 年底，公司合并范圍內共有煤炭資源地質儲量 46.28 億噸，其中可采儲量 17.33 億噸。公司在產礦井的核定產能是 4790 萬噸/年，權益產能 4456 萬噸/年。公司 在建礦井為上莊（90 萬噸/年）、宇鑫（90 萬噸/年）、忻峪（60 萬噸/年）、靜安（90 萬噸/年）四礦，合計在建產能約 330 萬噸/年、權益產能 194 萬噸/年。根據潞安集團官網 顯示，上莊煤礦已于 2022 年 5 月進入聯合試運轉，山西省能源局官網顯示該礦試運轉延 期至 23 年 5 月 8 日，預計上莊煤礦有望于 23 年投產。

產能持續提升，公司煤炭產量、銷量穩步增長，已站穩 5000 萬噸大關。公司的煤炭 產量經過 10 余年的發展，由 2009 年的不足 3000 萬噸，穩步增長到 2022 年的 5703 萬 噸1。公司產量僅在 2015 年同比減少了 6.48%、出現了較為明顯的下滑，但隨后通過退出 落后產能、整合建設先進產能、收購集團優質資產及積極推進產能核增等方式，使企業產 能結構不斷優化，產量隨之穩步提升。 噴吹煤、動力煤的銷售量穩步提升，在公司銷量結構中占比較為穩定。銷量結構中， 2016 年以來動力煤的銷量占比約 60%、占比最大，2020 年以來已超過 2800 萬噸，22 年 1-3 季度混煤銷量占比 59%；噴吹煤的洗出量亦保持穩步增長，近兩年銷量已達到約 2000 萬噸，22 年 1-3 季度噴吹煤銷量占比約 35%。

有望受益于山西國改，在上市公司外，集團還有約 5000 萬在產煤炭產能。 2014 年山西省人民政府印發《關于深化省屬國資國企改革的實施意見》，以進一步豐 富公有制實現形式、完善現代企業制度、健全國有資產管理體制，山西國企改革拉開序幕。 2020 年以來，山西省把國資國企改革擺在轉型發展全局的突出位置，成立了省國資運 營公司。同年出臺《山西省國企改革三年行動實施方案（2020-2022 年）》明確了 20-22 年深化國資國企改革的任務書、時間表、路線圖。

山西國資運營公司立下國企改革新目標。2021 年 1 月 14 日山西國資運營公司召開工 作會議，提出 2021 年要積極開展直接授權省試點，推動省屬企業實現利潤 280 億元，同 口徑同比增長 60%以上；原煤噸煤完全成本降至 290 元以下，以及提升各煤炭集團資產證 券化率等一系列工作目標。2021 年 2 月 23 日，國運公司召開省屬企業“一企一策”考核 簽約大會。 “一企一策”目標考核圍繞轉型出雛型戰略，突出效益目標、價值創造、行業 對標、補齊短板和底線考核，強化考核“指揮棒”作用，引導企業找差距、補短板、強弱 項，加快高質量轉型發展。“一企一策”政策有望促山西國改加速落地。

潞安集團在中國煤炭工業協會公布的 2022 年度中國煤炭企業產量排行中居第 7 位。 2015 年 4 月公告的《2014 年股東大會會議資料》中關于同業競爭承諾解決方案的議案里， 集團承諾：在相關政策允許的前提下，將啟動煤炭資產整體上市，使上市公司成為集團下 屬唯一經營煤炭采選業務的經營主體。該議案在股東大會通過并于 5 月 21 日公告。 2019 年，公司現金收購集團所持的慈林山煤業公司 100%股權，支付現金 8.08 億元， 因此公司新增李村、慈林山和夏店三座礦井，共新增540萬噸/年產能和1億多噸可采儲量。 2021 年，公司現金收購集團所持的金源煤層氣 100%股權，支付現金 3.40 億元，金源公 司服務于公司煤炭開采瓦斯治理，2020 年獲得山西省襄垣縣王村－夏莊區域煤層氣探礦權， 補全公司煤炭產業全價值鏈。

截至 2022 年底，集團原煤產量 1.05 億噸，上市公司原煤產量 5703 萬噸，上市公司 原煤產量占集團原煤產量 54.49%，距離山西省在“十四五”階段提出的 80%資產證券化 率還有很大提升空間。目前，在上市公司外，集團還有約 5040 萬在產煤炭產能，其中山 西省內主體礦在產 2030 萬噸；整合礦在產 2190 萬噸；新疆在產產能小計 820 萬噸。

公司為噴吹煤行業龍頭，技術領先，加之公司煤炭品質高，“潞安”煤頗有市場口碑。 公司主導試驗成功的貧煤、貧瘦煤高爐噴吹技術，打破了只有無煙煤可用于高爐噴吹的理 論禁錮，是我國噴吹煤新產品開發和應用上的一個新突破，獲中國煤炭工業科技進步特等 獎，并成為制定該產品國家標準的基準，具有煤種資源特性賦予的較高的市場準入壁壘。 公司 2010 年成為全煤系統唯一一家國家級高新技術企業，自此開始享受 15%的企業所得 稅率。23 年 1 月公司公告，繼 20 年公司取得高新技術企業證書后，再次被山西省認定機 構認定為高新技術企業。

公司生產的煤種主要有瘦煤、貧瘦煤、貧煤等，這些煤種具有以下特色：一是含硫特 別低、含灰份也低，固定碳含量高，因此其發熱量高，爆炸性極弱，所以非常適合用于生 產優質高爐噴吹煤；二是因特低硫，是與高硫肥煤、煉焦煤配用的首選煤種；三是貧煤、 貧瘦煤因熱值高，含硫特低，是上乘的優質動力用煤。資源品質屬性上的天賦，加上公司 先進的生產加工工藝技術和精益求精的質量管理，使“潞安”煤享有盛譽。

2022 年全國 8.63 億噸的生鐵產量，按 153 千克/噸的噴煤比計算，噴吹煤市場容量約 為 1.32 億噸，公司 2000 萬噸的產量市場占有率約 15%，為全國最高，有較高的市場話 語權和定價權。公司煤炭產品銷往華東、華中、華南、華北及西南等地區 17 個省市 500 多家常年客戶。許多客戶是國內知名企業，如邯峰電力集團、漳澤電力集團、武漢鋼鐵集 團、寶山鋼鐵集團、天津鐵廠、天脊煤化工集團等，供求合作關系穩定牢靠。

此外，公司礦區位于山西省東南部晉冀豫 3 省交界處，地理位置十分優越、交通便利。 公司礦區所在的上黨盆地是國家重要的煤炭生產基地，礦區周邊有較好的工業基礎和交通 條件，化工、發電、冶金、制造等大型企業眾多，煤炭就地消化能力很強。礦區交通便利， 太焦、邯長鐵路縱貫全境，南經鄭州接京廣、隴海，東經邯鄲上京九接同蒲，北經太原連 石太，新建的太長高速南接長晉高速和長邯高速，北接太舊高速和大運高速，208 國道南 通北達，連通著礦區公路交通網絡，煤炭外運便利。公司組建煤炭運銷總公司，充分利用 公路運輸能力，有效緩解了鐵路運輸瓶頸問題。另一條“西煤東運”的重要通道瓦日鐵路 也經過公司所在地區。瓦日線途徑長治，經河南、山東，終點為山東省日照港，設計貨運 能力 2 億噸/年。瓦日鐵路年運量從 20 年的 7390 萬噸，到 2022 年已增至 1.03 億噸。

綜上，由于公司煤質好，距離東部消費地更近，公司的煤炭產品售價更高。 公司煤炭產品銷售價格政策主要為：根據市場情況，按照市場調研報告，召開總經理 辦公會，確定調價幅度，以文件形式公開透明向用戶公布。公司混煤銷售中長協占比約 40%、 噴吹煤長協占比約 60%。 陽泉地區的噴吹煤以熱值在 6500 大卡和 7000-7200 大卡的產品為主，而長治地區以 熱值在 6000-6300 大卡的噴吹煤為主，熱值低于陽泉地區產品，故名義價格相差不大的情 況下，長治地區潞安環能的實際價格更貴。主要原因是潞安環能距離河北、山東等消費地 更近，具有價格優勢。而由于公司噴吹煤長協占比較高，售價波動低于市場價。

公司煤炭資源稟賦好、采煤機械化程度和掘進機械化程度很高，因此噸煤成本較低。 2018-2021 年公司的采煤機械化程度和掘進機械化程度一直高達 100%。而百萬噸死亡率 近年來一直保持為 0，安全生產程度高。效率不斷得到優化提高，每年均增長，從 2018 年 度的 10.91 噸/工提高至 2021 年的 10.97 噸/工。因此，公司噸煤成本維持低位，2021 年， 公司噸煤成本為 374.1 元，低于同在山西的焦煤企業山西焦煤和華陽股份，且遠低于東部 省份的焦煤企業。 得益于公司的價格優勢，及有效的成本管理，2015 年以來，公司煤炭業務毛利率高于 絕大部分焦煤企業，居行業領先，市場競爭力強。

我們對公司 2023 年業績進行了煤價變動下的彈性測試。我們預計 2023 年港口現貨價 約為 1200 元/噸，對應公司 23 年售價約為 935 元/噸，對應稅后售價約為 827 元/噸。假 設噸煤完全成本 500 元/噸、與當前水平相近。經測算，公司 23 年歸母凈利潤有望達到 147.20 億元左右。 若 23 年港口現貨價、公司售價上漲 20 元/噸，則 2023 公司煤炭板塊歸母凈利潤有望 達到 155.16 億元；若煤價下跌 20、40 元/噸，對應 2023 年公司煤炭板塊歸母凈利潤仍有 139.24 億元、131.29 億元；極端情況下，即使煤價大幅下跌 100 元/噸，2023 年煤炭板 塊歸母凈利潤約為 107.42 億元，由于公司噸煤成本較低、安全邊際高，公司業績有較強支 撐。