我國GDP、生產、投資、消費與貿易分析

總量消費出口增速較快，投資價格利潤承壓。

1. 總量：GDP 增速高于目標值，凸顯增長韌性

GDP 增速邊際上升，上半年增速高于全年目標值。（1）2024 年一至四季度，我國 GDP 同比分別實現 5.3%，4.7%，4.6%和 5.4%的增速，全年增速達到 5%，實現了年 初制定的 5%左右的增速目標。（2）在 3 月的全國兩會上，制定了 2025 年的全年增速目 標，仍保持為 5%左右，增速目標與去年一致。一季度 GDP 增速達到了 5.4%，實現經 濟開門紅；二季度達到了 5.2%，上半年累計增速達到 5.3%；預計實現全年增速目標難 度不大。

2. 生產：修復進度中性偏快，制造業預期偏弱

生產端持續在修復，而制造業預期有待進一步改善。（1）規模以上工業增加值增速 表現偏中性。2024 年工業增加值累計同比增速多維持在 6%左右，2025 年上半年多維 持在 6.4%左右，五年維度看，表現偏中性偏快。（2）制造業采購經理景氣度指數 PMI 邊 際上升，但仍處于榮枯線以下。6 月采購經理景氣度指數達到 49.7%，較前值上升，但 連續三個月落入榮枯線以下。PMI 指數處于收縮區間，指向我國制造業生產修復景氣度 有待提高。

高頻數據角度看，全國重點電廠日均耗煤量同比增速表現中性偏快。2025 年 6 月 中下旬，全國重點電廠日均耗煤量同比增速季節性提升，處于近四年相對高位水平。二 季度同比增速多落入負增區間，負增主因或與實體經濟修復進度偏慢有關。電廠耗煤量 增速偏慢，指向生產端修復進度偏緩。 高爐開工率同比增速處于低位水平。2025 年一季度，高爐開工率整體處于近五年低 位水平，二季度高爐開工率較一季度有所改善，但仍處于近五年同期低位水平，說明鋼 鐵行業、黑色金屬及其制品行業的修復進度仍較為緩慢，印證鋼鐵行業下游相關的房地 產行業近期修復緩慢的態勢。

汽車半鋼胎開工率修復進度較快，全鋼胎開工率修復進度表現中性。（1）2025 年以 來，汽車半鋼胎開工率修復進度較快。二季度經歷了季節性低位后，汽車半鋼胎開工率 邊際修復。五年維度看，半鋼胎開工率高于同期值水平，指向轎車等車型的生產修復進度較快。同時，部分車企降價促銷，也帶動了生產端的修復。（2）五年維度看，汽車全 鋼胎開工率修復進度中性偏快，一二季度均處于同期中性偏快的水平。汽車全鋼胎開工 率修復進度表現中性偏快，指向大型車的生產與銷售端不斷改善。

PTA 開工率修復進度偏中性，PX 開工率修復進度處于季節性高位，UPR 開工率修 復進度相對中性。（1）6 月 PTA 開工率修復進度相對偏中性，四年維度看處于同期中性 水平。（2）PX 開工率修復進度處于相對高位。五年維度看，6 月 PX 開工率整體處于同 期高位水平。（3）UPR 開工率修復進度偏中性。五年維度看，UPR 開工率處于同期中 性水平。整體而言，PTA 開工率和 UPR 開工率修復進度表現中性，PX 開工率處于季節 性高位，7 月初邊際下降，指向化學原料和化學制品相關行業整體上修復進度偏中性。

滌綸短纖開工率修復進度邊際下降，江浙織機開工率表現中性偏慢。（1）二季度滌 綸短纖開工率處于高位，但 6 月中下旬邊際下降顯著，四年維度看，滌綸短纖開工率修 復進度表現偏中性。（2）二季度江浙織機開工率季節性回升，6 月邊際下降，五年維度 看，江浙織機開工率處于同期中性偏慢水平。整體而言，滌綸短纖開工率和江浙織機開 工率表現偏中性，指向紡織行業修復進度偏中性。

3.投資：增速邊際下降，房地產投資增速連續負增

投資修復進度整體偏緩，制造業投資相對較快，房地產投資連續負增。（1）2025 年 1 至 6 月固定資產投資累計增速達到 2.8%，較前值下降 0.9 個百分點，五年維度看表現 中性偏慢。（2）投資分項的制造業投資增速較快，但邊際下降。1 至 6 月制造業投資累 計增速達到 7.5%，但五年維度看表現中性偏慢。（3）基建投資增速降低。1 至 6 月基建 投資增速達到 4.6%，較前值下降 1 個百分點，五年維度看表現中性偏慢。（4）房地產開 發投資連續負增，拖累了投資增速表現。1 至 6 月房地產開發投資增速為-11.2%，連續 多期落入負增區間。

房地產投資的相關高頻指標中，土地成交面積、成交土地溢價率、商品房成交面積、 二手房掛牌量和二手房掛牌價指數均處于低位。（1）2025 年以來，全國 100 大中城市 成交土地面積修復進度緩慢，延續了 2022 年以來的不景氣，五年維度看處于同期低位 水平。（2）2025 年以來，30 大中城市商品房成交面積處于近五年同期低位水平。（3） 2025 年以來，全國 100 大中城市成交土地溢價率處于近五年同期低位水平。（4）2025 年，全國城市二手房掛牌量指數處于近五年同期低位水平，且仍處于下降趨勢中。（5） 全國城市二手房掛牌價指數延續了 2021 年四季度以來下跌的趨勢，2025 年上半年處于 近五年的低位水平。多項房地產相關的高頻數據指標均指向房地產修復進度偏慢，房地 產市場或仍處于止跌階段。

其它相關指標與基建投資和房地產投資增速較為一致，均處于同期低位。（1）建筑 鋼材成交量表現偏慢。2025 年上半年，主流貿易商建筑鋼材成交量處于近五年的低位水 平。（2）螺紋鋼庫存處于低位水平。2025 年上半年，螺紋鋼庫存整體處于近五年的低位 水平。（3）瀝青開工率修復進度較慢。二季度瀝青開工率有所改善，但整體仍處于近五 年的低位水平。（4）水泥庫容比修復進度偏慢。一季度水泥庫容比處于近五年低位水平， 二季度有所改善，但仍處于同期低位水平。（5）磨機運轉率修復進度偏慢。二季度磨機 運轉率季節性下降，整體來看仍處于近五年同期低位水平。基建和房地產相關指標表現 偏慢，與房地產市場不景氣、基建投資發力偏緩等相一致。

4.消費：修復進度偏中性，不同行業增速表現分化

消費修復進度整體加快，多項分項增速改善。（1）2025 年 1 至 6 月社零累計增速 為 5%，與前值持平，五年維度看整體修復進度偏中性。從社零分項看，不同類型商品消 費同比增速差異較大。（2）社零消費中最大規模的汽車類消費累計同比增速改善，增速 由負轉正，五年維度看，汽車類消費表現中性偏慢。（3）石油及制品類消費增速處于下 行趨勢中，五年維度看，增速表現中性偏慢。（4）必選消費中，糧食、食品、飲料和煙 酒類消費增速相對較高，五年維度看表現中性偏快。日用品類消費邊際改善，五年維度 看表現中性偏快。（5）可選消費中，服裝、鞋、帽、針、紡織品類消費增速邊際改善， 五年維度看表現中性偏慢。家用電器類消費增速在 2024 年下半年顯著提升，五年維度 看處于同期高位水平，主要得益于家用電器以舊換新方案的實施。整體來看，消費修復 進度仍然承壓。

5. 貿易：出口受關稅影響較小，進口增速偏緩

貿易端，出口增速顯示韌性，進口增速相對偏慢，但在改善。（1）1 至 6 月出口累 計同比增速為 5.9%，上半年多個月份增速維持在 6%左右。從增速角度看，我國出口受 此前特朗普加征關稅的影響較小。（2）進口增速邊際改善，但仍處于負增區間。1 至 6 月我國進口累計同比增速為-3.9%，較 1 月的-16.4%增速大幅改善，五年維度看表現仍 偏慢。

特朗普關稅擾動因素漸近尾聲，資本市場與關稅進一步脫敏。2025 年以來，特朗普 政府對出口至美國的商品加征了數輪關稅。（1）從美國的貿易伙伴國角度講，特朗普對 加拿大、墨西哥、中國以及歐盟等多國加征了高額關稅。（2）從貿易商品角度講，特朗 普加征的關稅覆蓋面廣，其中重點包括鋼鐵、鋁、汽車和汽車零部件等。（3）從中美經 貿角度講，特朗普從 2 月開始對我國商品加征關稅，數輪過后至 4 月 10 日關稅稅率達 到了 145%。就兩國經貿問題，中美分別于 5 月在日內瓦和 6 月在倫敦進行了磋商，兩 國商品貿易關稅大幅降低。特朗普政府加征關稅，對包括美國在內的全球多個資本市場 造成了較大的沖擊。目前美國已與多國進行了經貿磋商，也與部分國家如英國等達成了 經貿問題的協議，預計關稅問題對資本市場的沖擊會越來越低。