制造業(yè)與基建投資情況如何？

隨著明年財政政策更加積極，我們預計基建投資有望全面提速，制造業(yè)投資也有 望保持擴張，同時由于地產(chǎn)投資的占比已經(jīng)下降，地產(chǎn)投資放緩對 GDP 影響或趨于 弱化。

1.制造業(yè)投資有望保持擴張

今年以來，制造業(yè)投資保持較高增速。1-11 月制造業(yè)固定資產(chǎn)投資同比增長 9.3%， 較 2023 年（同比+6.5%）進一步上行。從季節(jié)性調整以后的絕對規(guī)模來看，如果剔除 6 月異常高的數(shù)據(jù)17，11 月制造業(yè)投資的絕對水平達到了今年以來的新高，表明當前 制造業(yè)投資或仍保持整體擴張的趨勢。

首先，在加快發(fā)展培育新質生產(chǎn)力的背景下，高技術產(chǎn)業(yè)投資的增長是制造業(yè) 投資高增的重要驅動力之一。1-11 月高技術產(chǎn)業(yè)投資同比增長 8.8%，其中，航空、 航天器及設備制造業(yè)投資同比增長 35.4%，電子及通信設備制造業(yè)投資同比增長 8.8%。

其次，“兩新”政策（大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新）也為拉動制造業(yè)投資 作出了重要貢獻。比如，1-11 月設備工器具購置投資同比增長 15.8%，對制造業(yè)投資 有明顯的拉動作用。 從統(tǒng)計局口徑的細分行業(yè)投資增速也可以看出，今年以來，計算機電子通信制造、 專用設備制造、通用設備制造、航空航天等運輸設備制造等行業(yè)都對制造業(yè)投資的增 長有較大貢獻。

第三，今年 1-11 月出口整體表現(xiàn)較強，或也對今年制造業(yè)投資的增長構成了一 定支撐。從歷史經(jīng)驗來看，制造業(yè)投資同比與出口同比有一定相關性（擬合優(yōu)度 0.43）， 兩者往往同向波動。

展望 2025 年，我們預計明年制造業(yè)投資有望保持擴張，維持較高增速。 首先，政策將進一步支持大規(guī)模設備更新，預計設備更新相關的制造業(yè)投資將 保持高增。11 月 19 日，國家發(fā)展改革委的 11 月新聞發(fā)布會表示18，將研究提出新的 政策舉措支持大規(guī)模設備更新，相關舉措將加大支持力度、擴大支持范圍，待履行相 關程序后適時公開發(fā)布。考慮到今年“兩新”政策已經(jīng)有較多實踐應用，在積累、總 結此前經(jīng)驗做法的基礎上，我們預計新舉措有望較快推出與落地。 其次，隨著逆周期調節(jié)加力提速，企業(yè)經(jīng)營預期有望改善，“主動補庫”周期或 再度開啟，并帶動相關制造業(yè)投資。今年 1-7 月，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)表現(xiàn)出“主動補 庫存”特征，存貨的同比增速持續(xù)上行。但受到工業(yè)品價格、經(jīng)營信心較弱等因素影 響，8 月以來，工業(yè)企業(yè)存貨增速不斷回落。10 月，規(guī)上工業(yè)企業(yè)總體存貨的同比增 速已經(jīng)回到 4-5 月間的水平，并處于歷史相對低位。隨著明年企業(yè)信心的回升，“主 動補庫”周期或有望重新啟動，提振制造業(yè)投資。

最后，我們認為貨幣政策力度也能夠對制造業(yè)投資擴張?zhí)峁┮欢ㄖС帧Ρ绕?業(yè) ROA 與貸款利率，盡管工業(yè)企業(yè) ROA 在 2024 年總體呈現(xiàn)下行趨勢，但貸款利率也 進一步下降，貸款利率仍位于工業(yè)企業(yè) ROA 之下。這意味著從微觀上看，企業(yè)投資總 體而言仍能產(chǎn)生回報。 隨著明年貨幣政策基調轉向“適度寬松”，貨幣政策可能有較大力度的加碼，或 能對制造業(yè)投資提供更強的支撐。

2.基建投資有望全面提速

今年全口徑的基建投資增速先降后升，但整體仍保持在相對較高的水平，其中電 力相關投資是基建投資增長的主要驅動力。 1-11 月廣義的基建投資（包含電力）同比增長 9.4%，其中不包含電力的狹義基 建投資同比增長 4.2%。這表明，電力相關領域的基建投資，包括新能源相關的基礎 設施建設等，可能是今年基建投資維持較高增速的主要支撐。與此同時，受財政資金 到位速度偏慢影響，其他領域的基建投資增速表現(xiàn)偏弱。今年 3 月以來，狹義基建投 資的當月同比增速持續(xù)下降，并在 8 月降至 1.2%，直到 10 月才出現(xiàn)明顯反彈（5.8%）。

展望 2025 年，我們認為基建投資有望全面提速。 一方面，明年財政政策將加大逆周期調節(jié)，對基建領域的財政支持力度也有望加 強，包括繼續(xù)發(fā)行超長期特別國債并優(yōu)化投向，加力支持國家“兩重”建設（國家重 大戰(zhàn)略實施和重點領域安全能力建設）等，“兩重”建設的加力也將帶動基礎設施投 資的回升。 另一方面，基建領域的財政資金使用效率也有望提升，加快實物工作量的形成。 隨著近期專項債發(fā)行加速、2023 年增發(fā)國債資金加快使用，以及超長期特別國債資 金的陸續(xù)下達使用，基建項目有望加快建設進度，更快形成實物工作量。此外，國家 發(fā)改委還表示19，將在年內(nèi)提前下達明年 1000 億元中央預算內(nèi)投資計劃和 1000 億元 “兩重”建設項目清單，支持地方加快開展前期工作、先行開工實施。 在加大財政支持力度以及加快財政資金使用的共同作用下，預計 2025 年電力相 關的基建投資有望保持高增，同時其他領域的基建投資也將加速回升。