如何看待星宇股份的增長空間？

新能源車客戶放量，公司迎來客戶新一輪升級。

1. 由自主向合資，公司客戶的第一輪增長切換

2010-2020 年，在行業、產品和客戶三重拉動下，公司實現連續 10 年高增 長，完成自主品牌向合資品牌的升級。2010-2020 年中國乘用車銷量整體保 持快速增長，公司產品結構中前大燈占比不斷提升，一汽大眾、一汽豐田等 合資客戶的收入占比快速提升，完成了公司客戶的第一輪增長切換。2010- 2020 公司收入、凈利潤始終保持快速增長，收入年化增長率 23.7%，歸母凈 利潤年化增長率為 23.9%。

先尾燈后大燈，公司合資客戶的持續突破。公司依托奇瑞汽車起家，2007 年， 公司來自于奇瑞汽車的收入占比達 53%。后續沿著先后組合燈、后大燈，先 低端車型、后中高端車型的方式不斷突破合資客戶。到 2020 年 H1，一汽大 眾收入占比達到 39%，一汽豐田占比達到 11%。

客戶、產品切換完成后，公司盈利能力提升。2016 年-2020 年，隨著公司毛 利率更高的前大燈項目不斷量產，產品良率持續提升，公司盈利能力持續改 善，凈利潤增速高于收入增速。2016 年開始，隨著公司在一汽大眾等合資 客戶大燈不斷量產，一方面研發費用率有所下降，另一方面隨著新產品良率 的提升公司毛利率也逐步提升，共同作用下公司盈利能力持續改善。

以一汽大眾為例，公司在客戶的車型和產品上不斷升級。2008 年以前，公 司主要給一汽大眾捷達、寶來、速騰等配套小燈。2009 年，公司給捷達配套 前照燈量產（公司給大眾配套的首款前照燈），貢獻了公司大眾業務的主要 增長。2010 年，公司為捷達配套的產品持續放量，來自大眾的收入繼續實現 了 86%的高增長。2011 年，捷達、高爾夫等車型以及速騰、邁騰的霧燈貢獻 了對大眾的增長。隨后，2013 年，為大眾速騰供應尾燈；2014 年，配套高 爾夫 A7 LED 尾燈放量、配套寶來的 LED 尾燈量產；2016 年，配套寶來、 高爾夫、速騰的前大燈量產；2017 年，為邁騰配套前大燈。2018-2019 年公 司在車型和產品上進一步升級，為奧迪 A3 供應前照燈、為奧迪 A6 供應尾 燈。

2. 由合資向新能源，公司有望開啟二次增長切換

隨著新能源車客戶不斷量產以及產品良率的不斷提升，公司收入和凈利潤 有望加速增長，開啟二次增長切換。2021 年 Q2 以來，由于合資客戶的銷 量銷量下滑，公司收入和凈利潤增長面臨壓力，公司經歷調整期；2023 年 隨著新勢力等新能源車客戶的放量以及奇瑞自主客戶的銷量增長，公司收 入恢復快速增長；2024 年隨著新能源車客戶的量產爬坡，產品良率有望持 續提升帶動公司毛利率的改善，盈利能力也有望迎來拐點。

2023 年公司收入拐點已現，隨著更多新能源車客戶的持續放量，公司收入 有望繼續加速增長。2023 年以來，傳統客戶奇瑞汽車銷量快速增長，同時理 想等新勢力客戶逐步量產，公司銷售收入恢復快速增長，2023 年公司營業 收入 102.5 億元，同增 24.3%，2024 年 Q1 營業收入 24.1 億元，同增 25.5%； 2024 年隨著賽力斯等更多新勢力的配套車型量產，公司收入有望繼續加速 增長。

規模效應體現、疊加產品良率不斷提升，公司盈利能力有望逐步提升。一方 面，隨著收入快速增長，公司規模效應將持續得到體現；另一方面，隨著新 勢力等客戶的產品不斷爬坡，公司良率也將逐步提升，帶動公司毛利率的持 續改善。

新勢力車型數量少，規模效應將更加明顯。理想汽車、蔚來汽車、賽力斯等 新勢力車企車型數量少，但單車型銷量更高，預計規模效應將更明顯。