金山軟件（3888.HK）研究報告：AI產品化或帶來重要營收增量.pdf

金山軟件（3888.HK）研究報告：AI產品化或帶來重要營收增量。金山軟件是國內最早的一批軟件及互聯網公司，主營游戲和辦公軟件： 辦公業務方面，公司核心產品為 WPS Office，運營超 30 年，截至 22 年 6 月， WPS Office 在國內 Windows 平臺的平均市場覆蓋率接近七成。公司的主要商業 模式為機構及個人訂閱、 機構授權 、 流量變現，機構業務受益于信創政策紅 利，但具有不確定性和不連續性，公司積極轉型提升產品能力促進自然付費，目 前主要由訂閱服務拉動增長。

游戲業務方面，公司圍繞《劍俠情緣》IP 推出多款端游和手游，主力端游《劍網 3》自 2009 年上線，熱度不減。因《劍網 3》端游與《魔獸世界》同為人氣高漲 的 MMORPG 頭部端游，玩法相似度高，或可收割《魔獸》關服紅利。

辦公行業：GPT+Copilot 帶來智能化革命，顛覆行業生態格局

辦公場景天然具備高復雜度，AIGC+辦公影響是多種領域的合力，潛力巨大。 GPT-4 和 Copilot 的出現顛覆現有行業范式，將改變辦公軟件整體生態格局，具 備 AI 能力的產品競爭優勢明顯放大。Copilot 在中國暫無上線計劃，短期內微軟 不會嚴重蠶食金山份額，但金山面臨用戶緩慢抽離和國內后進者彎道超車的壓 力，行業范圍內的 AI 軍備競賽或無可避免，金山辦公接入類 GPT 大模型能力迫 在眉睫。

當前重點：WPS 的 AI 產品化落地具備高可行性，帶來可觀訂閱收入

我們研究認為，WPS 擁有獨家的落地場景優勢，入口流量價值極大，考慮國 情，金山將為用戶帶來安全合規的、高性價比的 AI 落地產品，并借助數據-模型 -產品-用戶的正向循環構建高競爭壁壘。市場關心的模型跟進上，一方面，金山 已有所儲備，另一方面，金山辦公或可充分利用國內大模型競賽的成果，接入百 度、阿里等國內領先者的模型能力。

我們認為，GPT 技術和金山軟件結合后，體驗上將有飛躍式改善，有利于促進付 費訂閱滲透率和付費水平的提升。若大模型產品順利落地，用戶規模不變的情況 下，如果付費率提升至接近 Microsoft 365 同等水平，同時 ARPU 提升 20-50%， 每年將為公司帶來 52-65 億元的個人訂閱收入潛力空間。