銀行理財配債規模、監管演變與規則分析

截至 2024 年末，銀行理財配債規模達 18.6 萬億元，居于全市場第三位，占中國債券市場托管量余額 177 萬億元的 10.5%。

一、銀行理財配債情況總覽

贖回潮影響下，近年銀行理財配債增速先回落、再回升。2022 年四季度銀行理財在“凈值化”要求和債市出現大幅調整的情況下規模出現顯著回撤，對應配債規模從21.58萬億的高峰下降 5.43 萬億至 16.15 萬億，隨后銀行理財凈值管理手段愈發豐富、規模逐步修復，2024 年末配債規模回到 18.6 萬億，同比增速上行至13.07%。銀行理財配債品種上偏好信用債和存單。從結構上來看，截至2024年末銀行理財18.6 萬億的債券類資產中，主要配置信用債（71.1%，13.2 萬億），其次是同業存單（24.9%，4.6 萬億），配置利率債的比例較少，僅為 4%、規模為0.75 萬億。從銀行間的二級市場上看（銀行理財直投+委外），2024 年主要配置同業存單（37%）＞短融、中票、二永（均在 14%附近）＞政金債（12%）＞國債（5%）。

二、理財監管規則：資管新規主導下的多層監管框架

（一）理財監管演變：資管新規開啟凈值化時代

自 2018 年資管新規出臺以來，銀行理財逐步形成了“資管新規-理財新規和理財公司新規+理財業務監管配套細則+估值方法+窗口指導”的多層監管框架。具體來看：

第一級：資管新規，各類資產管理產品的統一監管標準，開啟理財產品凈值化時代。2018 年 4 月，央行、銀保監會、證監會、外匯局聯合發布《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》（銀發[2018]106 號，以下簡稱“資管新規”），確定我國資管行業統一監管標準。一方面，為強化法人風險隔離，要求“主營業務不包括資管業務的金融機構應當設立子公司開展資管業務，暫不具備條件的可以設立專門的資產管理業務經營部門開展業務”，奠定了銀行理財從銀行資管部門逐步過渡到由理財公司開展理財業務的行業發展格局；另一方面，要求銀行理財等資管產品進行“凈值化轉型”，包括打破剛性兌付，禁止資金池及多層嵌套等，減少風險跨行業、跨市場、跨區域傳遞。

第二級：理財新規和理財子新規，雙軌制開展理財業務。資管新規以前，商業銀行主要通過內部資管部門開展理財業務，而理財子公司的成立、業務過渡均需要一定時間，因此，原銀保監會先后出臺了兩份監管細則，2018 年9 月26 日發布《商業銀行理財業務監督管理辦法》（2018 年第 6 號）（簡稱“理財新規”），依據“資管新規”要求，對商業銀行理財產品進一步明確監管要求，主要針對商業銀行內部的理財業務部門，要求理財業務向凈值化管理轉型，打破剛性兌付。2018 年12 月2 日發布《商業銀行理財子公司管理辦法》（2018 年第 7 號）（簡稱“理財公司新規”）作為“理財新規”的配套制度，“理財新規”中絕大多數監管規定適用于理財公司，并根據理財公司特點對部分規定進行適當調整，例如理財公司新規在非標配置、股票投資、銷售門檻和私募合作等方面都有進一步的放松，鼓勵商業銀行設立理財公司，實現理財業務的風險隔離和專業化運營。綜上，銀行自身開展理財業務需同時遵守“資管新規”和“理財新規”，理財公司開展理財業務需同時遵守“資管新規”“理財新規”和“理財公司新規”。

第三級：理財業務監管配套細則。主要包括《商業銀行理財子公司凈資本管理辦法（試行）》、《理財公司理財產品銷售管理暫行辦法》、《理財公司理財產品流動性風險管理辦法》、《關于規范現金管理類理財產品管理有關事項的通知》等文件，明確了理財子公司的凈資本要求、理財產品銷售與代銷要求、理財產品的流動性風險管理監管要求，以及對現金管理類理財產品補充監管要求。 第四級：估值方法。銀行理財估值需滿足資管新規、中銀協《理財產品估值操作指南》（2021 年 6 月）、財政部《資產管理產品相關會計處理規定》（2022 年5月）、央行《銀行間債券市場債券估值業務管理辦法》（2023 年 12 月）、交易商協會《銀行間債券市場債券估值業務自律指引（試行）》（2025 年 4 月）等相關估值文件的要求。第五級：窗口指導。包括 2021 年 8 月定開理財的攤余成本法整改，根據21經濟報道公眾號、中國經濟報公眾號、南方財經等新聞，部分地區金融監管部門在2024年2月禁止理財借道保險資管配置一般性存款，2024 年 6 月叫停信托與理財公司多類違規合作業務，未成立理財公司的中小銀行在 2026 年年底前壓降存量理財業務規模等要求。

（二）銀行理財產品投資運作的監管細則

1、投資范圍：私募理財>公募理財>公募基金，可投資非標和大額存單

（1）公募理財投資范圍小于私募理財。資管新規給出了大類資產配置范圍的要求，其中公募產品主要投資標準化債權類資產、上市交易的股票、商品及金融衍生品，不可投資未上市企業股權；私募產品投資范圍由合同約定，可投資未上市企業股權（含債轉股）和受（收）益權，相較于公募產品的范圍更廣。對于理財產品，私募理財和理財公司的公募理財可以直接投資股票，銀行的公募理財需通過公募基金間接參與股票投資。（2）公募理財投資范圍大于公募基金，進一步增厚收益。根據2015年6月《大額存單管理暫行辦法》，大額存單是面向非金融機構發行的一般性存款，《商業銀行理財業務監督管理辦法》規定銀行理財可投資大額存單，較普通資管產品配置同業存款而言收益更高。因此相較公募基金，公募理財產品的投資范圍更大，除了標準化的證券資產之外，還可投資非標債權和大額存單增厚收益。相較貨幣基金，現金管理類理財也可投資PPN、私募債來增厚收益（公募基金投資于非公開上市交易的證券資產需要采用封閉式或定期開放式管理）。

（3）理財產品投資負面清單：商業銀行和理財子公司在監管上略有差異。相同點在于，均不得直接投資于信貸資產，不得直接或間接投資于自己發行的理財產品、本行（主要股東）的信貸資產、次級檔資產支持證券、非持牌金融機構發行的產品或管理的資產，面向非機構投資者發行的理財產品不得直接或間接投資于不良資產、不良資產支持證券。理財公司的差異點包括額外禁止投資主要股東的信貸資產受（收）益權，其面向非機構投資者發行的理財產品額外禁止投資不良資產受（收）益權，未禁止投資其他公司所發行的理財產品但要滿足不再向下嵌套一層非公募基金資管產品的限制。現金管理類理財產品的負面清單對標貨幣基金進行單獨規定。

2、投資比例：大類資產比例、非標資產限制、集中度限制

（1）大類資產投資比例：劃分產品類型的基本依據。固定收益類理財產品投資于存款、債券等債權類資產的比例不低于 80%，其中僅投資貨幣市場工具的屬于現金管理類理財產品；權益類理財產品投資于權益類資產的比例不低于80%；商品及金融衍生品類理財產品投資于商品及金融衍生品的比例不低于 80%；混合類理財產品投資于債權類資產、權益類資產、商品及金融衍生品類資產且任一資產的投資比例未達到前三類理財產品標準。

（2）非標投資限制：不超過 35%。商業銀行和理財公司均要求“全部理財產品投資于非標準化債權類資產的余額在任何時點均不得超過理財產品凈資產的35%”；此外，商業銀行還要求非標余額不超過銀行總資產的 4%，單一債務人及其關聯企業的非標余額不超過銀行資本凈額的 10%。

（3）流動性資產比例要求：基本與基金一致。銀行理財與公募基金一致，開放式產品的現金類資產比例大于 5%，流動性受限資產比例小于15%；現金管理類理財產品與貨幣基金一致，投資有固定期限存款（不含提前支取）比例不超過30%，流動性受限資產比例上限縮小至 10%，重要貨幣基金該比例上限進一步縮小至5%。

（4）信用等級限制：主要體現在現金管理類產品，與貨幣基金一致，不能投AA+以下的債券和資產支持證券，AAA 以下比例不超過10%。

（5）集中度限制：基本延續資管新規要求。例如單只公募產品投資單只證券、基金的市值不得超過該資產管理產品凈資產的 10%；同一金融機構發行的全部公募產品投資單只證券、基金的市值不得超過其市值的 30%，其中全部開放式公募產品投資單一上市公司發行的股票不得超過其可流通股票的 15%；同一金融機構全部產品投資單一上市公司發行的股票不得超過該上市公司可流通股票的 30%。但對投資指數債基的集中度具有除外條款。國債、地方政府債券、中央銀行票據、政府機構債券、政策性金融債券以及完全按照有關指數的構成比例進行投資的不受投資集中度管理要求限制。現金管理類產品對標貨幣基金對于低評級、流動性較弱資產的投資集中度要求更為嚴格。

3、杠桿要求：跟基金要求一致，上限有 120%、140%和200%三檔

銀行理財產品的杠桿上限與基金一致，分別是 140%和200%（1）每只開放式公募理財產品的杠桿水平不得超過 140%。（2）每只封閉式公募理財產品、每只私募理財產品的杠桿水平不得超過 200%。 現金管理類產品的杠桿率上限要求更為嚴格，與貨幣基金一致為120%。每只現金管理類產品的杠桿水平不得超過 120%，發生巨額贖回、連續3 個交易日累計贖回20%以上或者連續 5 個交易日累計贖回 30%以上的情形除外。

4、期限要求：降低期限錯配風險

（1）針對封閉式產品期限的下限：資管新規與《商業銀行理財業務監督管理辦法》要求一致，封閉式資產管理產品期限不得低于 90 天。（2）針對非標債權和股權投資的期限要求：資管新規與《商業銀行理財業務監督管理辦法》一致，非標準化債權類資產的終止日不得晚于封閉式資產管理產品的到期日或者開放式資產管理產品的最近一次開放日；直接或者間接投資于未上市企業股權及其受（收）益權的，應當為封閉式資產管理產品，未上市企業股權及其受（收）益權的退出日不得晚于封閉式資產管理產品的到期日。

5、估值方式要求：現金管理類產品用攤余成本法，其他開放式產品用市值法

目前可用攤余成本法估值的產品為現金管理類（需影子定價）和封閉式產品（需通過 SPPI 測試的資產）兩類。 1、資管新規允許特定產品類型在偏離度限制內可用攤余成本法計量。（1）現金管理類理財：參考貨幣基金，可采用“攤余成本法+影子定價法”計量；（2）混合估值法封閉式理財：資管新規允許符合下列條件之一的封閉式產品可采用攤余成本法計量，一是所投金融資產以收取合同現金流量為目的并持有到期；二是，所投金融資產暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值，成為銀行理財發行混合估值法封閉式理財的政策依據。（3）偏離度控制：金融機構前期以攤余成本計量的金融資產的加權平均價格與資產管理產品實際兌付時金融資產的價值的偏離度不得達到 5%或以上。

2、銀行理財使用攤余成本法還需滿足《資產管理產品相關會計處理規定》的要求。（1）業務模式：按照會計準則產品投資資產應以收取合同現金流量為目標，但金融監管在此基礎上還要求部分產品對所投資產采用持有至到期模式，要求更為嚴格（根據財政部對金融工具準則實施問答，如果機構能夠解釋出售的原因并且證明出售并不反映業務模式的改變，無須將所有此類金融資產持有至到期）。（2）資產特征：資管新規發布時并未強制要求資產通過 SPPI 測試，且允許報價不活躍、無法用公允價值可靠計量的資產使用攤余成本估值，為此前資管產品使用成本法估值提供了便利；但根據會計準則要求，資產通過 SPPI 測試是必要條件，未通過的需采用估值技術進行公允價值計量。（3）減值準備：需按照會計準則，以預期信用損失為基礎進行減值會計處理并確認損失準備。

使用市場法估值的產品，主要采用第三方估值。根據《理財產品估值操作指南》，針對以市值法計量公允價值的估值方法，銀行間市場則建議使用“中債”估值，對于未上市且無中債估值債券，在滿足一定條件下可選擇成本法估值；交易所市場多建議使用“中證”估值，對于公開發行含轉股權債券則使用收盤價參與估值，對于未上市、交易不活躍債券可以選擇其他估值技術。值得注意的是，之前銀行理財利用私募債收盤價估值來平滑凈值的方法，已進行整改。