東航物流各業務布局情況如何？

分業務看，東航物流毛利構成更為均衡，國貨航航空貨運業務貢獻超 7 成收入及毛利。

一、航空速運：東航物流全貨機周轉量占優，盈利水平更優

1、資源稟賦：東航物流單一機隊，國貨航機型多元。東航物流現有機隊均為 777F，國貨航在飛機隊包括 777F、747 和 330，機型多元。 截至 2024 年 11 月，國貨航擁有全貨機 22 架，其中正在執飛的全貨機 17 架，4 架 B757 已退役待轉讓，1 架 A330-200 飛機改裝完畢待執飛，同時，國航股份及其控股公司合計 運營機隊 927 架，航空運力規模較大； 東航物流擁有正在執飛的全貨機 14 架，機型均為 B777F，東航股份及其控股公司合計運 營機隊 796 架。

機隊規模兩者均保持穩步提升，未來將逐步引入全貨機。 2017~2021 年，東航物流全貨機機隊凈增 1 架至 10 架，2022 年公司運力規模顯著提升， 凈增 5 架寬體機運力，同時運力結構逐步調整為單一 777F 機隊。未來，公司擬通過自購 及租賃等方式繼續引進 B777F 飛機，依據此前計劃，公司擬在“十四五”期間機隊規模 達到 15~20 架。 2017~2019 年，國貨航全貨機規模維持 15 架，2023 年公司調整運力結構，新增 1 架寬體 機，陸續退役 4 架窄體機，機隊規模下降至 12 架。截至 2024 年 11 月，國貨航在飛運力 17 架，持有飛機引進合同包括 5 架 A330-200 和 5 架 B777-F 貨機，未來將按計劃逐步交 付。

2、國貨航國際線聚焦歐美核心市場，東航物流覆蓋更加多元化。1）全貨機航網方面，東航物流相對多元。 東航物流以上海為核心樞紐，以廣深為重要布局，逐步形成華東、華南兩地運營的格局。 除美國市場占比 43%外，歐洲、亞洲市場分別占比 30%、28%，其中德國、荷蘭、日本、 印尼、韓國航線占比分別為 11%/8%/8%/7%/6%，整體航網更為多元。根據公司半年報， 截至 2024 年 7 月，東航物流擁有 16 條全貨機國際定班航線，包含上海、深圳至阿姆斯 特丹/法蘭克福/洛杉磯/倫敦/西雅圖/芝加哥/紐約/東京/大阪/首爾/新加坡/ 曼谷等多個國 際貨運樞紐。 國貨航全貨機以上海浦東機場為主運營基地，客機貨運以北京首都機場為主運營基地， 運力網絡資源優勢明顯。航網方面同樣為美國市場主導，美線占比 48%，歐洲占比同樣 達到 42%，包含德國、荷蘭、比利時、法國航線占比分別為 7%/6%/5%/3%，日本航線占 比 9%，總體呈現歐美主導的布局；截至 2024 年 6 月末，國貨航全貨機航線達到 24 條， 其中國際航線 18 條，航線覆蓋歐洲（法蘭克福、阿姆斯特丹、列日）、北美（紐約、芝 加哥）、亞太（東京、大阪）等城市。

2）客機腹艙方面： 東航物流：依托天合聯盟網絡，國際航網通達全球 166 個國家和地區的 1050 個目的地。 2024 年冬春航季，東航股份計劃執行 926 條航線，其中國際客運航線 142 條，通航國內 外航點 244 個。 國貨航：2024 年冬春航季，國航股份計劃執行 445 條航線，其中國際及地區航線 118 條， 通航 44 個國家及地區，覆蓋 187 個城市。2019 年，國航股份在北美航線市占率約 28%， 在歐洲航線市占率達到約 45%，在核心洲際航線上擁有絕對優勢。

3、經營對比：東航物流利用小時維持高位，國貨航趨勢提升。1）國貨航利用率趨勢提升，東航物流維持相對高水平。東航物流利用率整體維持高水平，2017~2021 年全貨機日利用率保持在 12.8 小時左右， 2022 年略下滑 1.7 小時至 11.1 小時，截至 2024 年 6 月，公司日利用率已恢復至 12.9 小 時。 國貨航趨勢提升，2017~2019 年全貨機日利用率維持 8.8 小時左右，2020~2022 年伴隨行 業高景氣，日利用率穩步提升，2023 年公司持續發力，同時機型結構調整日利用率同比 提升 2.5 小時至 13.28 小時，2024H1 隨著新機隊補充，略下滑至 12.74 小時。

2）全貨機載運率：東航物流維持高水平。2020 年以來，東航物流載運率維持 80%以上，國貨航平均維持 75%上下。最新 2024H1 東航物流、國貨航的全貨機裝載率分別為 84.5%、73.5%。 對應東航物流全貨機貨郵周轉量占比高于國貨航， 2024H1，東航物流、國貨航的全貨機 周轉量占比分別為 46%、44.6%。

4、貨運整體表現：國貨航收入更高，東航物流毛利率較高。受益于機隊規模，國貨航航空貨運收入規模高于東航物流，在 2021 年行業景氣高點，國 貨航航空貨運業務實現峰值營收 186.8 億元，東航物流同期為 124.3 億。2024 年 H1，東 航物流、國貨航貨運業務分別實現 43.3、66.6 億元。 毛利率對比，東航物流航空貨運業務的毛利率水平高于國貨航，2020~2023 年東航物流、 國貨航貨運毛利率均值分別為 31%、23%；2024H1，東航物流、國貨航貨運業務分別為 19%、13%。

二、航空貨站業務：東航物流穩居上海龍頭，國貨航以首都、成都兩場為主

1、資源稟賦：上海機場貨運樞紐地位穩固，東航物流市占率優勢顯著。1）貨站分布： 作為航空物流業務鏈上的重要一環，航空貨站是航空物流產品的地面具體操作部門，為 貨物運輸提供從陸側到空側的操作服務。 截至 2024 年 6 月末，東航物流公司擁有自營貨站 17 個，覆蓋全國 10 個省的 11 個城市。 貨站所在機場覆蓋了國際航空樞紐上海浦東國際機場和上海虹橋國際機場，及區域樞紐 西安、昆明、武漢、南京、濟南、青島、蘭州、合肥和太原等。后續公司將根據自身戰略 發展規劃，繼續拓展樞紐貨站，進一步擴大業務覆蓋范圍。

截至 2024 年 6 月末，國貨航在北京、成都、重慶、天津和杭州五地擁有 6 大貨站資源， 為國際國內航空公司提供包括航空貨郵倉儲、庫區操作、站坪保障、文件處理和信息交 互等在內的貨運地面處理服務，構建了較為完善的貨站體系。

2）資源對比： 浦東機場是我國境內最大的貨運樞紐，也是全球前三的貨運樞紐，其貨郵吞吐量常年排 名境內第一。東航物流作為基地貨運航司，具備在上海市場領先的資源卡位優勢，其擁 有 6 個近機坪貨站、1 個貨運中轉站。2023 年，上海兩場貨郵吞吐量 379.1 萬噸，占全 國機場的比例約為 22.5%，其中國際貨物吞吐量 278.5 萬噸，占全國機場的比例約為 38.9%。

東航物流貨站業務在上海兩場占據絕對份額，競爭優勢顯著。 東航物流在浦東機場布局了浦東西區貨站、浦東北區貨站、浦東南區貨站、浦東物流中 心貨站、浦東東區貨站等 5 座貨站，在虹橋機場布局了東區和西區兩座貨站，合計在上 海兩場布局 7 座貨站。 2024H1，公司在上海浦東機場和虹橋機場完成貨郵處理量合計 100.80 萬噸，約占上海兩 大機場貨郵處理量的 50.12%，處于上海市場貨站操作業務領先地位。

國貨航首都機場貨站市場份額保持行業領先，持續深化布局核心區域。 國貨航在北京首都貨站保持明顯的市場份額優勢，2021~2023年平均市場份額超過50%， 處于絕對領先地位；2022 年公司在成都雙流及天府兩大機場份額提升明顯，2023 年份額 雖有所回落，但仍保持較強的競爭力；天津貨站的市場份額持續提升，2023 年市場占有 率已提升至 39.28%，并呈現穩步發展的態勢；2023 年杭州貨站市占率同比提升 3.4pts 達 到 9.1%，份額提升較為明顯。

2、經營對比：東航物流貨站業務量領先。東航物流貨站處理量領先，約為國貨航的 2 倍，貨站服務單價兩者均較為平穩。 貨站業務量取決于貨站所在機場貨郵吞吐，東航物流憑借上海兩場吞吐優勢，總操作量 領先。2024H1，東航物流、國貨航航空貨站處理量分別為 120.3、59.5 萬噸，同比分別增 長 1.3%、48.7%。 收入來看，東航物流同樣高于國貨航，2024H1，東航物流、國貨航航空貨站收入分別實現 10.9、6.4 億元，約為國貨航收入規模的 1.7 倍。 毛利率角度，東航物流同樣領先，2024H1 東航物流、國貨航航空貨站毛利率分別為 40.1%、 2.3%，主要系該業務板塊，成本相對穩定，毛利由業務量的規模效應推動。

三、綜合物流解決方案：東航物流多元驅動增長，國貨航聚焦高端物流需求

1、業務布局：東航物流業務更為多元，國貨航專注合同物流及貨代。考慮兩家公司綜合物流解決方案口徑或有差異，我們僅依據公司披露細項進行分析列示： 1）東航物流： 東航物流的綜合物流解決方案主要包括跨境電商、同業項目供應鏈、定制化物流和產地 直達解決方案服務 4 大業務板塊。 跨境電商、產地直達解決方案收入增速較高。 2024H1，東航物流跨境電商解決方案實現收入 28.1 億元，同比增長 47.43%；產地直達解 決方案實現收入 14.4 億元，同比增長 101.96%。 2024H1，東航物流跨境電商、產地直達、同業項目供應鏈、定制化物流解決方案服務分 別占綜合物流解決方案收入的比例分別為 49.0%、25.2%、22.9%、2.9%。

2）國貨航： 國貨航的綜合物流解決方案業務主要包括合同物流以及貨運代理業務兩大業務板塊，主 要客戶為高附加值的電子產品品牌商等。國貨航以客戶個性化需求的合同物流為主，綜 合了國貨航航空運輸、航空貨站以及地面服務的綜合服務能力。 2024H1，國貨航合同物流、貨運代理業務分別實現 9.83、6.28 億元，分別占綜合物流解 決方案業務收入的 61.0%、39.0%。

2、經營對比：東航物流多元化增長顯著，盈利水平反超國貨航。從收入規模來看，東航物流綜合物流收入維持高增，而國貨航 2023 年收入出現下滑。 2023 年，東航物流、國貨航綜合物流收入分別實現 91.3、34.1 億元，分別增長 16.7%、 下降 34.5%，主要由于國貨航的客戶集中于高附加值電子產品品牌商（蘋果、華為等）， 伴隨海運的恢復，這些客戶對航空運輸的時效需求減少，導致業務收入下滑；而東航物 流的客戶結構更為多元化，同時受益于跨境電商、產地直達等需求的增長，部分對沖了 服務價格下行的影響。

從毛利率來看，2020~2022 年，國貨航、東航物流綜合物流解決方案毛利率均值分別為 22.0%、16.2%，國貨航高于東航物流。2023 年以來，東航物流盈利水平反超國貨航，2024H1， 國貨航、東航物流毛利率分別實現 11.3%、13.8%。