上市建筑工程企業(yè)業(yè)績、盈利、營運及現(xiàn)金流狀況分析

業(yè)績持續(xù)承壓，現(xiàn)金流環(huán)比改善。

1、收入&利潤：建筑企業(yè)業(yè)績下滑，地方國企承壓明顯

2024Q1-3 上市建筑工程企業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入 62400.7 億元，同比下降 5.0%；實 現(xiàn)營業(yè)利潤 2119.5 億元，同比下降 10.4%；實現(xiàn)歸母凈利潤 1389.5 億元，同 比下降 11.8%。

2024Q1-3 上市建筑公司實現(xiàn)營業(yè)收入 62400.7 億元，同比下降 5.0%。分季 度來看，上市建筑工程公司 2024Q1、Q2、Q3 分別實現(xiàn)營業(yè)收入 20841.3 億 元、21687.1 億元、19872.3 億元，同比分別變動+1.1%、-7.4%、-8.2%。2024 年前三季度上市公司收入有所下滑，主要是因為專項債發(fā)行節(jié)奏偏慢，地方 政府財政偏緊，項目資金到位率較差。

2024Q1-3 上市建筑公司實現(xiàn)歸母凈利潤 1389.5 億元，同比下降 11.8%。歸 母凈利潤下降速度快于收入降速，我們判斷主要原因是 1）項目競爭激烈；2） 資金到位情況較差，工期拉長，確認收入滯后，但成本支出相對剛性；3）回款賬期增加，壞賬計提增加。分季度來看，上市建筑工程公司 2024Q1、Q2、 Q3 分別實現(xiàn)歸母凈利潤 507.6 億元、479.4 億元、402.4 億元，同比分別下降 2.3%、17.2%、15.6%。Q2、Q3 歸母凈利潤同比下滑幅度較大，且均明顯低 于當期收入增速，我們認為主要系專項債發(fā)行滯后，地方政府資金偏緊，部 分項目收入確認延后，但相關成本、費用支出相對剛性。

分板塊來看，2024Q1-3 材料租賃、水利電力、設計檢測板塊收入同比增速位 居前三。2024 年前三季度材料租賃、水利電力、設計檢測板塊上市公司分別 實現(xiàn)收入 55.3 億元、8429.8 億元、513.5 億元，分別同比增長 15.1%、0.6%、 -2.4%。材料租賃板塊收入同比快速增長，主要是建筑產業(yè)鏈分工逐步細化的 背景下，頭部建筑機械和材料租賃商持續(xù)加大投入，市占率提升加速，如華 鐵應急、志特新材收入增速較快；水利電力板塊，國家近年來加大對水利電 力基礎設施投資力度，賽道景氣度高。設計檢測中的大部分企業(yè)收入下滑幅 度較大，但建發(fā)合誠、華圖山鼎業(yè)務結構轉型帶來收入大幅增長，所以總體 下滑幅度有限。2024 年前三季度，園林工程、裝修工程收入下降超 10%，其 中，園林工程收入增速下滑最大，同比下降 25.7%，主要是園林工程較為依 賴政府財政，而地產景氣下行影響了政府財政。裝修工程收入同比下降 10.6%， 主要是與地產鏈相關較強，房地產景氣度下行背景下，相關企業(yè)收入受到沖 擊較大。從歸母凈利潤角度來看，2024Q1-3 國際工程、專業(yè)工程、水利電力 增速居前 3 位，分別同比增長 45.7%、-1.3%、-2.8%，其中國際工程增幅較 大，主要是因為板塊中的中鋁國際 24Q1-3 資產減值大幅減少。

分屬性來看，2024Q1-3 建筑央企保持一定韌性，地方國企承壓，民企受地產 需求下行及債務問題影響更大。2024Q1-3 建筑央企、地方國企、民企收入分 別同比下滑 3.7%、12.4%、5.9%。1）在地方政府資金偏緊的影響下，央企收 入規(guī)模下滑，但是仍然保持韌性，我們認為一方面系地方政府債務水平偏高 的背景下，融資能力強和融資成本低的建筑央企憑借資金優(yōu)勢獲取更多的大 型項目，從而快速提升市場份額；另一方面，建筑央企的產業(yè)鏈配置更全面， 有更強的項目綜合服務能力。2）地方國企收入大幅下滑，主要是重慶建工、 四川路橋、陜建股份等大型地方國企收入大幅下滑所致，我們認為，地方國 企與地方政府項目綁定更為緊密，在地方政府財政偏緊背景下，地方國企收入受到沖擊更大。3）民營企業(yè)小幅下滑，主要是亞翔集成、柏誠股份等與半 導體相關的潔凈室企業(yè)，以及華圖山鼎等業(yè)務轉型企業(yè)收入增幅較大，對板 塊收入有一定支撐作用，其他民企較多受地產鏈景氣下行影響，收入仍保持 下滑趨勢。 從歸母凈利潤增速來看，2024Q1-3 建筑央企、地方國企、民企歸母凈利潤分 別同比下滑 8.5%、22.2%、56.2%。建筑企業(yè)盈利能力均有不同程度下滑，其 中民營企業(yè)利潤下滑幅度大幅高于收入下滑幅度，我們判斷主要是民營企業(yè) 大多處于地產鏈，地產行業(yè)持續(xù)承壓背景下，企業(yè)回款周期拉長、壞賬損失 增加。

八大建筑央企來看，中國能建、中國化學、中國電建表現(xiàn)較好，傳統(tǒng)基建央 企承壓明顯。收入增速來看，中國能建、中國化學、中國電建三家實現(xiàn)同比 正增長，增速分別為 3.4%、2.3%、1.2%，其余 5 家均有不同程度下滑。中國 電建、中國能建收入增長，主要受益于能源電力投資景氣度較高；中國化學 24Q3 收入改善明顯，主要是 23Q3 受行業(yè)景氣度下滑以及化工實業(yè)虧損較多 等影響，基數(shù)相對較低。中國中鐵、中國鐵建、中國交建等以傳統(tǒng)基建為主 的建筑央企，收入受專項債發(fā)行節(jié)奏滯后以及地方財政偏緊影響更為明顯； 中國建筑同樣受房地產行業(yè)景氣度下行影響，前三季度收入增速由正轉負； 中國中冶受房地產行業(yè)以及鋼鐵需求疲軟、煉鋼廠資本開支減少等影響，收 入降幅最大，為 11.7%。歸母凈利潤來看，僅中國能建、中國化學實現(xiàn)同比正 增長，增速分別為 17.3%、3.1%。

2、盈利能力：毛利率小幅提升，期間費用率增加致凈利率下滑

2024Q1-3 上市建筑工程企業(yè)盈利能力有所下滑。2024Q1-3 實現(xiàn)毛利率 10.06%， 同比增長 0.05 個百分點；實現(xiàn)凈利率 2.75%，同比下降 0.18 個百分點；ROE 為 5.53%，同比下降 1.28 個百分點；期間費用率 5.98%，同比增長 0.35 個百分點。

從毛利率來看，2024Q1-3 實現(xiàn)毛利率 10.06%，同比增長 0.05 個百分點。隨 著央國企由過去注重規(guī)模增長逐漸轉變?yōu)楦哔|量發(fā)展，毛利率有望觸底回彈 并穩(wěn)步提升。 1）分季度來看，2024Q1、Q2、Q3 毛利率分別為 9.26%、11.07%、9.65%，同 比分別變動-0.08 個百分點、+0.53 個百分點、-0.30 個百分點。 2）分板塊來看，國際工程、水利電力、工程咨詢板塊毛利率漲幅較大。2024 年前三季度，國際工程、水利電力、工程咨詢、路橋工程、房建工程、專業(yè) 工程、鐵路工程、裝修工程、鋼結構、材料租賃、園林工程同比分別變動+0.79 個百分點、+0.36 個百分點、+0.30 個百分點、+0.08 個百分點、+0.05 個百分 點、-0.03 個百分點、-0.14 個百分點、-0.45 個百分點、-0.67 個百分點、-1.69 個百分點、-4.82 個百分點。國際工程毛利率上升較快，我們判斷主要是海外 業(yè)務占比提升，以及部分國際工程公司業(yè)務結構優(yōu)化和開拓運維、裝備制造 等新業(yè)務。水利電力毛利率上漲，我們判斷主要是國家近年來持續(xù)加大水利 項目投資力度，項目資金相對充裕、工程推進節(jié)奏相對較快。工程咨詢毛利 率提升，主要是以華圖山鼎為代表的工程咨詢公司進行了業(yè)務結構的變化。 材料租賃、園林工程毛利率下滑幅度較大，我們判斷主要原因是受部分民營 地產企業(yè)債務問題影響，地產鏈相關業(yè)務施工進度放緩，收入確認延遲，但 成本支出相對剛性與及時。 3）分屬性來看，建筑央國企毛利率小幅增長，民企毛利率持續(xù)下降。2024Q1- 3，建筑央企、地方國企、民營企業(yè)分別實現(xiàn)毛利率 9.82%、10.44%、15.90%， 同比分別變動+0.02 個百分點、+0.38 個百分點、-0.48 個百分點。一利五率考 核要求下，建筑央國企將持續(xù)提升公司的盈利能力，加強項目篩選與管控， 預計毛利率將持續(xù)提升；民企毛利率連續(xù)下滑，主要原因系一定比例的民營建筑上市企業(yè)地產鏈業(yè)務占比較高，受地產需求大幅下行及收入確認延期影 響。

從凈利率來看，2024Q1-3 凈利率 2.75%，同比下降 0.18 個百分點。毛利率上 升，凈利率下降，主要是期間費用率同比上升所致。 1）分季度來看，2024Q1、Q2、Q3 凈利率分別為 2.87%、2.95%、2.41%，同 比分別變動-0.13 個百分點、-0.23 個百分點、-0.17 個百分點。 2）分屬性來看，央企、地方國企、民企凈利率分別同比變動-0.14 個百分點、 -0.22 個百分點、-1.76 個百分點。 3）分板塊來看，國際工程凈利率提升 1.61 個百分點，而水利電力、專業(yè)工 程、房建工程、路橋工程、鐵路工程、鋼結構、工程咨詢、材料租賃、裝修 工程、園林工程分別同比下降 0.06 個百分點、0.07 個百分點、0.11 個百分點、 0.13 個百分點、0.25 個百分點、0.57 個百分點、2.01 個百分點、2.22 個百分 點、2.27 個百分點、17.59 個百分點。國際工程凈利率提升幅度較大，主要是 因為板塊中中鋁國際減值計提相比上一年度同期大幅減少。其余板塊凈利率 因期間費用率增加以及減值計提增加，均出現(xiàn)不同程度下滑，其中園林工程 大幅下滑，主要是減值計提增加導致虧損。

上市建筑企業(yè) 2024Q1-3 資產+信用減值損失占收入端的比重為 0.58%，同比 增長 0.02 個百分點。 1）分屬性來看，央企、地方國企、民企同比分別變動+0.05 個百分點、-0.19 個百分點、+0.17 個百分點。 2）分板塊來看，房建工程、鋼結構、國際工程、工程咨詢、路橋工程、水利 電力、鐵路工程、園林工程、專業(yè)工程、材料租賃、裝修工程分別變動+0.08 個百分點、-0.29 個百分點、-1.91 個百分點、+0.28 個百分點、+0.05 個百分 點、+0.12 個百分點、-0.01 個百分點、+0.79 個百分點、-0.10 個百分點、-0.13 個百分點、+1.14 個百分點。

3、營運能力：應收賬款周轉天數(shù)拉長，資產負債率略有提升

2024Q1-3 上市建筑工程企業(yè)營運能力有所下滑，應收賬款周轉天數(shù)為 193.93 天， 同比增長 36.32 天；存貨周轉天數(shù)為 84.52 天，同比增長 6.51 天；總資產周轉天 數(shù)為 646.97 天，同比增長 90.48 天；運營周期為 278.45 天，同比增長 42.83 天。

2024Q1-3 上市建筑工程企業(yè)應收賬款周轉天數(shù)拉長。2024Q1-3 上市建筑工 程企業(yè)的應收賬款周轉天數(shù)為 193.93 天，同比提升 36.32 天。分屬性來看， 央企、地方國企、民企 2024Q1-3 應收賬款周轉天數(shù)分別同比變動+32.35 天、 +80.11 天、+8.50 天。地方政府財政偏緊，以及專項債發(fā)行節(jié)奏滯后以及房地 產景氣度下行影響，建筑項目資金到位情況相對較差，導致央國企以及民企 應收賬款周轉天數(shù)均有不同程度拉長。

2024Q1-3 上市建筑工程公司的總體資產負債率為 76.82%，同比上升 0.84 個 百分點。分屬性來看，2024Q1-3 建筑央企、地方國企、民企資產負債率分別 為 76.32%、82.75%、62.56%，同比分別變動+1.10 個百分點、-0.38 個百分點、+0.45 個百分點。國資委對于央企資產負債率考核取消硬約束，改為以穩(wěn)為主， 在地方財政壓力較大情況下，同時伴隨利率下調，央企舉債力度有所加大； 地方國企資產負債率仍維持高位。

4、現(xiàn)金流狀況：經營性現(xiàn)金流凈流出，Q3 環(huán)比顯著改善

2024Q1-3 上市建筑企業(yè)實現(xiàn)經營性現(xiàn)金流凈額-4999.9 億元，同比多流出 2169.8 億元；從收、付現(xiàn)比的角度來看，收現(xiàn)比同比下降 0.98 個百分點，付現(xiàn)比同比上 升 1.74 個百分點。

2024Q1-3 上市建筑工程企業(yè)實現(xiàn)經營性現(xiàn)金流凈額-4999.9 億元，同比多流 出 2169.8 億元。經營性現(xiàn)金流凈額同比減少，我們判斷主要是專項債發(fā)行節(jié) 奏滯后，以及地方政府財政偏緊，建筑企業(yè)回款周期拉長。 分季度來看，Q1、Q2、Q3 經營性現(xiàn)金流凈額分別為-4411.1 億元、-757.0 億 元、+168.1 億元，同比分別變動-1011.1 億元、-1756.6 億元、+597.8 億元。三 季度現(xiàn)金流凈額由負轉正，隨著專項債進一步落實到項目上，化債支持力度 加大以及寬流動性措施落地，四季度經營性現(xiàn)金流有望進一步改善。 分屬性來看，建筑央企、地方國企、民企經營性現(xiàn)金流凈額同比分別變動2001.6 億元、-189.4 億元、21.2 億元。

從收、付現(xiàn)比來看，2024Q1-3 上市建筑企業(yè)收現(xiàn)比同比下降 0.98 個百分點， 付現(xiàn)比同比上升 1.74 個百分點。 分屬性來看，2024Q1-3 央企收現(xiàn)比為 94.51%、付現(xiàn)比為 96.19%，同比分別 變動-2.03 個百分點、+1.22 個百分點；地方國企收現(xiàn)比為 99.10%，付現(xiàn)比為 96.89%，同比分別變動+5.03 個百分點、+5.40 個百分點；民企收現(xiàn)比為 103.03%，付現(xiàn)比為 86.34%，同比分別變動+1.70 個百分點、-1.34 個百分點。 央企收現(xiàn)比下降，付現(xiàn)比上升，主要是地方政府財政偏緊，回款周期拉長， 但國資委要求央企加強中小型供應商付款力度，所以央企付現(xiàn)比上升，中小 型供應商多為民企，所以民企收現(xiàn)比上升。