特朗普勝選對石油石化潛在的影響有哪些？

我認為特朗普的關稅政策在中長期可能會推動煉化企業下游產業鏈或 訂單轉移，并對國內終端產成品生產需求造成負面影響。

1.特朗普能源主張對油價影響幾何

1.1 特朗普競選宣言側重或試圖鼓勵油氣生產商增加投入

參考特朗普當前競選表述，特朗普當選或試圖鼓勵油氣生產商增加投入，而影響 因素一方面為政策和金融方面試圖促進美國境內油氣生產商增加投入，另一方面為 環保政策的調整及轉向帶來的海外原油供應變化。

1.2 特朗普競選宣言或推動美國原油開采活躍度上升

就美國原油開采而言，推動聯邦土地和水域的能源租賃、取消拜登政府的環保法 規、增加稅收減免和財政支持尤其是提供大規模稅收減免和其他財政激勵措施，以支 持石油和天然氣行業的發展等政策以試圖促進美國境內油氣開采的活躍強度，減少 環保成本及高額補貼以試圖促使美國油氣企業增加原油開采活躍度，增加油氣開采 資本開支。與此同時，美國原油戰略庫存及庫存井數量都處于歷史相對低位，長期或 影響美國能源安全水平。

1.3 特朗普競選宣言對環保政策的調整試圖影響油氣廠商心態

特朗普或對拜登政府的環保政策多有調整，除撤銷拜登政府實施的環保法規，包 括油氣開采設備的甲烷排放新規和尾氣排放標準外，特朗普還計劃降低環保署預算、 重組 EPA 的組織架構，減少“低價值項目”的新招聘，重新設置科學顧問委員會，并 削減高管職位。

1.4 特朗普政府或加強美聯儲監管削弱美聯儲獨立性

就特朗普競選內容中對美聯儲的規劃而言，一方面特朗普計劃削弱美聯儲的獨 立性，希望更多的增加總統在美聯儲利率調整過程中的影響力；同時，特朗普認為競 選前降息屬于政治行為應極力避免。金融政策方面，特朗普希望增加對美聯儲的影響 力，利率變化或造成全球能源消費邊際顯著波動。考慮到特朗普對傳統能源的側重， 我們認為或對全球原油終端需求產生較為積極的影響。

1.5 特朗普能源政策所面臨的最大挑戰

我們認為：特朗普的各項政策或不能直接帶來美國油氣產量的增長，其難點是要 說服絕大多數的美國油氣公司的股東放棄股東回報這一核心訴求，轉而將現金流從 股東回報優先轉向產量優先，并且選擇自我犧牲式的生產方式，接受產量增長帶來的 低油價情境下的潛在虧損。 我們統計了 22 家典型的樣本美國油氣企業的資本開支情況，我們發現，降杠桿、 提高股東回報成美國油氣企業首要選擇。通過對美國頁巖油企業用于股東回報的現 金流追蹤可以顯著的發現，美國頁巖油企業持續維持較為穩定的分紅，即使在 2020 年低油價環境下，用于股東分紅的現金流并未出現顯著下滑，主要收縮了股東回購規 模，2011-2020 年樣本頁巖油企業分紅及回購平均金額約為 54 億元。伴隨 2021-2023 年原油價格的持續上升并維持中高位震蕩，美國頁巖油企業大幅增加分紅金額，回購 規模也有顯著的提升，用于股東回報的現金流（股利與企業回購之和）出現顯著上升， 2022 年達到了近 12 年以來最高水平，2023 年伴隨油價回落略有下降，但持續維持 在較高水平，2023 年 22 家樣本頁巖油企業分紅及回購金額總計約為 191 億美元，達 到 2011-2020 年平均水平的 3.51 倍。

綜合來看，特朗普或放緩乃至放棄對清潔能源的支持，疊加特朗普對待美聯儲態 度較為強硬，話語權增強或對其他原油生產國的政策產生影響。

2.特朗普關稅政策對煉化龍頭影響幾何

我們梳理了我國出口至美國的主要煉化產品的出口情況，絕大多數產品出口至 美國的占比均處于 3%以下的較低水平。由于煉化龍頭企業產品多為初制品或中間制品，并非終端產成品，一般需要在國內或東南亞等地區進一步加工為終端產成品后再 出口至美國，因此我國主要煉化產品出口至美國占比較低，但下游及終端產品出口至 美國占比較高。

特朗普關稅政策或加速煉化下游產業鏈或訂單轉移，但短期內影響 或較小

以滌綸長絲、塑料為例，我國滌綸長絲、聚酯面料等中間制品/塑料及塑料初制 品出口至美國的占比僅 1.32%/2.73%，而化纖制產成品/塑料產成品出口至美國的占 比高達 26.21%/23.39%。若特朗普對中國征收至少 60%的關稅或對初制品、中間制品 的影響較為有限，但對占比較高的產成品或造成較大影響。 此外，我國滌綸長絲、聚酯面料等中間制品/塑料及塑料初制品出口至亞洲的比 例分別為 62.65%/57.43%，主要為出口至東南亞、日韓等地區進一步加工為產成品后 再銷往歐美地區。

因此，我們認為特朗普的關稅政策在中長期可能會推動煉化企業下游產業鏈或 訂單轉移，并對國內終端產成品生產需求造成負面影響。但我們考慮到目前中國產業 鏈集中度高且規模效益明顯，疊加海外裝置建設周期較長，國內存量產能稀缺性日益 凸顯，短期內受到產業鏈或訂單轉移的影響較小。