美光科技DRAM及NAND產品進展分析

美光或堅持減產盈利戰略，NAND 盈利情況從 1Q24 起恢復。

1.DRAM 產品：充分受益于 AI 需求和產品結構改善，量價或在 2H24- 25 年逐步恢復

AI 服務器需求持續拉動美光 DDR5 需求

服務器需求主要由全球云服務廠商的投資拉動。經過我們對 1Q19-1Q23 的數據回測，全球服務器 出貨量與北美四大云廠商滯后 1 個季度的資本支出同比增速具有較強相關性。我們預計大型云廠商 2024 年下半年資本支出預算用于 AI 服務器的投入將持續增加，相應 AI 服務器占總體服務器出貨量 的比例也將持續提升。一方面，英偉達在 AI 服務器搭載的 GPU 市場市占率在 2023 年逼近 9 成。 隨著英偉達 GB200 及 B200A 高端產品陸續在 2025 年出貨，我們認為市場 2025 年對高端 AI 服務 器的需求仍然強勁。另一方面，北美云廠商（AWS、Meta 等）及中國云廠商（阿里巴巴、百度、 華為等）持續擴大對自研專用集成電路（ASIC）的投入。隨著 ASIC 服務器占整體 AI 服務器比重提 升，ASIC 也有望持續帶動 AI 服務器出貨。

AI 服務器行業高增速直接帶動 DDR5 和 HBM 市場需求。我們認為 AI 服務器較通用服務器在 CPU DRAM 及 GPU HBM 上的價值量提升明顯。根據我們對浪潮 NF5280M6（通用服務器，無 GPU 插 卡）、浪潮服務器 NF5468M6（浪潮 AI 服務器，支持英偉達 A30 八卡）、以及英偉達 DGX H100 服務器（英偉達 AI 服務器，支持英偉達 H100 八卡）的比較，DGX H100 服務器相比浪潮 NF5468M6 和浪潮 NF5280M6 在 HBM 顯存及 DDR 內存方面的價值量明顯提升。

美光 DDR5 或充分受益于 AI 服務器量增趨勢。我們認為美光 DDR5 產品優勢體現在：1）產品性能 不斷迭代。根據美光官網，美光 DDR5 產品相比 DDR4 產品在數據傳輸速度、能耗等方面均明顯提 升，傳輸速率可達 8800MT/s，帶寬相較 DDR4 提升 36%；2）生態伙伴合作優勢。根據美光官網， 美光 DDR5 與英特爾面向數據中心的第四代英特爾®至強® 8490H-60C 處理器適配良好，相比上一 代 DDR4 產品（與英特爾 Xeon 8380-40C 適配），適配后三個方面的 AI 訓練能力提升明顯。根據 美光和英特爾在 2023 年 1 月 15 號聯合發表的研究報告，當美光 DDR5 在第四代英特爾®至強®系 統中部署后，英特爾處理器在三個方面有明顯提升：1）計算機視覺 AI/機器學習推理速度實現了 7 倍提升；2）BERT 自然語言處理(NLP) AI/機器學習推理實現 4.9 倍提升，內存帶寬出現 55%的提 升；3）深度學習推薦模型(DLRM)推理速率實現了 4.3 倍提升，同時內存提升 200%。 價格方面，我們預計美光 DDR 產品的價格有望 在 2H24 繼續環比提升。受益于：1）DDR5 價格較 高，收入占比提升改善整體 DDR 系列價格；2）根據 TrendForce，AI 和通用型服務器 3Q24 起受 惠于云廠商旺季備貨需求，面向服務器的 DDR5 合約價格或環比增長 10%左右。同時由于 DDR4 買 方平均庫存仍然較高，我們認為漲價主要集中在 DDR5。

AI 智能手機拉動 DRAM 需求，美光高端產品有望直接受益

AI 智能手機推高內存容量需求。根據 Omida 數據，智能手機運行標準 AI 模型（200 億參數）至 少需要 32GB 內存；若為 700 億參數及以上高級 AI 模型，手機內存要求在 64GB 以上，表明單機 內存需求增長明顯。我們看到產業界人士也表達了相似觀點。根據聯發科無線事業部 AI 技術高級經 理莊世榮論述，130 億參數量大模型運行要求手機有 13GB 內存容量，疊加運行安卓操作系統的 4GB 內存和運行其他 APP 的 6GB 內存，AI 模型端側推理部署的手機存儲量應達到 23GB。 AI 智能手機出貨量占比提升，有望長期拉動 DRAM 需求。根據 Counterpoint， 2024 年是生成式 AI 智能手機的元年， 全年全球出貨量將達 1 億部以上，并預計 2027 年達到 5.2 億部， 2023-27 年出貨量 CAGR 有望達到 83%。我們認為 AI 智能手機出貨量的明顯提升能夠直接拉動 DRAM 內存 需求增長。

美光 LPDDR 產品數據傳輸和功耗性能持續提升，或充分受益于 AI 手機及終端側內存增加趨勢。首 先，根據美光官網，其在 2024 年 4 月發布的 LPDDR5X 產品支持高達 8.533Gb/s 的數據速率，較 上一代的 LPDDR5 性能提高了 33%，且電源效率也提高了 24%。其次，美光在 2024 年 4 月改進 了 9.6 Gb/s LPDDR5X 內存解決方案，改進后的 LPDDR5X 產品相比上一代的 LPDDR5 功耗效率提 升 4%。此外，相比基于 1α工藝的 LPDDR5X，基于第五代 1β工藝的 LPDDR5X 峰值帶寬提升了 12% 以上。采用了 LPDDR5X 的 AI 智能手機相比采用 LPDDR5 的 AI 智能手機帶寬提升 33%。根據美 光官網，相比 LPDDR5，LPDDR5X 能將手機夜間模式的分辨率提高約 50%、將拍攝速度提高約 35%。基于更好的手機和端側用戶使用體驗，我們認為手機廠商可能會加速從 LPDDR5 切換至 LPDDR5X，從而推動美光業務增長。 3Q-4Q24 期間 Mobile DRAM 價格仍有環比上漲潛力。三大存儲廠可能會針對手機廠商繼續維持較 高的 DRAM 合約價格，但我們認為自 4Q23 以來的 DRAM 漲價加大了手機廠商的盈利壓力，導致 其放緩 3Q24 補庫節奏。因此 Mobile DRAM 仍會在 3Q24 環比漲價，但漲幅可能不及 2Q24。

AI 電腦和圖像處理需求增長，助力美光 GDDR6 和 GDDR7 等高端產品

AI 電腦長期需求增長明顯。根據 IDC 預測，2024 年 AI 電腦在中國新機中裝配占比有望提升，滲 透率將從 2023 年 8.1%逐步提升到 2027 年 84.6%。終端應用需求也將推動 AI 電腦滲透率增長。 根據微軟，其在新一代 Windows 推出 Copilot 功能，并把 16GB 設定為 AI 電腦的最低內存容量標 準 ，用于云端 Copilot AI 功能。

AI 電腦內存容量增長明顯，美光高端 GDDR6 和 GDDR7 產品或受益。根據美光報告，相比 GDDR6，GDDR7 性能更加匹配 AI 應用的存儲需求。GDDR7 采用美光第五代 1β制程工藝，帶寬相 比 GDDR6 增長 60%，達到 1.5TB/s，傳輸速率也高于 GDDR6D 的 20%，達到 32Gb/s。能耗方面 也貼合了 AI 數據中心低能耗的關鍵需求：美光 GDDR7 產品能耗相比 GDDR6 減少超過 50%。此外， 針對生成式 AI 從文字轉化為圖片的特定功能，采用美光 GDDR7 存儲的數據響應時間比采用 GDDR6 存儲的縮短 20%。隨著 GDDR7 在 2024 年 7 月開始量產出貨，我們認為 GDDR7 和 GDDR6 產品 的銷量將直接拉動美光在 2H24 及 2025 年的收入。 價格方面，我們認為 3Q-4Q24 的 PC 類 DRAM 產品價格仍會環比上漲，但漲幅低于 1H24。根據 TrendForce，通用型服務器需求在 3Q24 復蘇，加上供應商 HBM 生產比重進一步拉高，預計 PC DRAM 價格將延續漲勢，均價或環比季增 3-8%。

針對非 HBM 類 DRAM 產品戰略--非必要不擴產

HBM 產量擴張將影響非 HBM 類 DRAM 產品供應水平。根據美光 3QFY24 業績會，在相同技術節 點的前提下，生產特定比特量 HBM3E 產品消耗的晶圓量是生產 DDR5 的三倍左右。而 HBM4 較 HBM3E 在性能和封裝復雜性上進一步提升，疊加良率較低影響， 生產 HBM4 消耗的晶圓或高于生 產 HBM3E。隨著 HBM3E 和 HBM4 產品在整體 DRAM 產品中供給比例的加大，我們認為 HBM 需 求強勁可能會在一定程度上影響傳統 DRAM 產品的供應。 2H24-25 年，美光在傳統 DRAM 業務的重心或放在提升盈利能力。根據美光 3QFY24 業績會，公司 明確提出會對非 HBM 類 DRAM 業務繼續嚴格控制資本支出，將重心放在提升盈利能力之上。我們 認為美光為了保障公司的整體盈利水平，可能會將 2024-25 年的資本支出主要用于 HBM 產能擴建， 同時以通過消耗現有庫存的方式來推動傳統 DRAM 業務的盈利增長。

2.NAND 業務以獲利為主，或進一步控產

美光高端 SSD 產品有望持續提升在全球數據中心 SSD 市場中的份額

云廠商對數據中心 SSD 的需求持續增長。我們認為人工智能訓練和推理正在推動數據中心 SSD 增 長。許多企業持續擴大 AI 服務器建設，信息設備支出明顯復蘇。根據 TrendForce，3Q24 來自 OEMs 的訂單有望明顯回升，繼續拉動采購需求。我們認為云廠商對 SSD 的主要需求體現在優化數 據傳輸速度、提高存儲密度和降低能耗水平。 美光在數據中心固態硬盤領域的份額正在增加。3QFY24，美光基于 232 層的 30TB SSD 出貨量同 比增加 200%以上，表明了下游數據中心客戶對于美光數據中心 SSD 的認可。我們認為美光在數據 中心 SSD 的份額有望持續增長，基于：1）美光高端數據中心 SSD 產品較友商在性能和系統能耗方 面有顯著優勢。根據美光中國官方微信公眾號，通過對比美光 9550 SSD 和鎧俠和三星的 SSD，發 現使用美光 9550 SSD 的系統訓練時間效率提高了 33%，并且系統能耗降低了 29%。此外，將美光 9550 SSD 的數量從一個擴展到兩個時，整體訓練完成時間和系統能耗均減少了 37%；2）美光 SSD 產品獲得眾多客戶的認可。根據美光中國官方微信公眾號，美光在 2024 年 7 月發布 9550 時，英 偉達和 AMD 負責數據中心業務的代表均表達了看好美光 SSD 產品持續提升數據中心在 AI 工作負載 下的性能。其中英偉達認為美光 9550 SSD 能夠為其 AI 數據中心提供強大的存儲支持。

美光或堅持減產盈利戰略，NAND 盈利情況從 1Q24 起恢復

2H24-25 年，我們認為美光對 NAND 業務的戰略重心持將繼續放在盈利恢復上。根據美光 3QFY24 業績會，公司明確提出會繼續嚴格控制對于 NAND 業務新的資本支出，將重心放在盈利能力提升， 通過消耗現有庫存來穩定 NAND 市場的市占率水平。由此，我們認為美光并不會大幅提升對 NAND 業務的資本支出，相反會將大部分 2024-25 年的資本支出用于 HBM 產能擴建。針對 NAND 業務， 公司的近期目標仍然是在穩定市占率的基礎上持續提升該業務的經營利潤率。