氟化工行業(yè)專題報(bào)告：螢石價(jià)值中樞提升，制冷劑開(kāi)啟景氣周期.pdf

氟化工行業(yè)專題報(bào)告：螢石價(jià)值中樞提升，制冷劑開(kāi)啟景氣周期。氟化工按照產(chǎn)業(yè)鏈可劃分為螢石、制冷劑、含氟聚合物和含氟精細(xì)化學(xué)品 等環(huán)節(jié)。從價(jià)值分配來(lái)看，各環(huán)節(jié)盈利能力呈現(xiàn)出“微笑曲線”分布。氟化 工產(chǎn)業(yè)鏈存在長(zhǎng)期的投資邏輯。螢石行業(yè)格局重塑，且存供需失衡可能； 制冷劑供給格局改善，中長(zhǎng)期邏輯有望強(qiáng)化；含氟聚合物的高端化發(fā)展是 必由之路；氟化液附加值極高，是氟化工產(chǎn)業(yè)鏈中的藍(lán)海市場(chǎng)。

螢石龍頭技術(shù)創(chuàng)新或重塑行業(yè)格局

我國(guó)螢石資源開(kāi)采過(guò)度，儲(chǔ)采比遠(yuǎn)低于全球均值，且小礦居多，每年皆有 新增退出產(chǎn)能。資源有限疊加安全環(huán)保趨嚴(yán)，螢石供給擴(kuò)張相對(duì)受限。伴 生螢石礦的高值利用是我國(guó)螢石產(chǎn)業(yè)的難點(diǎn)，而以金石資源為代表的龍頭 憑借技術(shù)創(chuàng)新撬動(dòng)伴生礦資源，有望重塑螢石格局，話語(yǔ)權(quán)將不斷抬升。

螢石供需存失衡可能，價(jià)值中樞有望不斷攀升

新能源快速發(fā)展下，螢石供需平衡存在失衡風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)我們的測(cè)算， 2025/2030 年我國(guó)螢石需求量有望達(dá)到 657/851 萬(wàn)噸，較 2022 年增長(zhǎng) 19%/55%。螢石供需缺口有望呈現(xiàn)持續(xù)擴(kuò)大態(tài)勢(shì)，價(jià)格中樞有望不斷攀升。

制冷劑短中長(zhǎng)期格局向好，R32 供需或最為緊張

三代制冷劑配額落地后，行業(yè)中短期盈利改善，龍頭集中度較二代進(jìn)一步 提高；2025 年二代制冷劑退出較多，行業(yè)格局長(zhǎng)期有望持續(xù)向好。根據(jù)我 們的測(cè)算，2023-2027 年國(guó)內(nèi)制冷劑需求的年復(fù)合增長(zhǎng)率為 4%，而細(xì)分品 種中，隨著 R32 在維修市場(chǎng)的滲透率不斷提高，供需可能最為緊張。

制冷劑價(jià)格彈性值得期待，龍頭市值仍有空間

三代制冷劑的提前滲透或壓制了上一輪二代的上漲空間。考慮到中短期四 代制冷劑暫不構(gòu)成替代威脅，疊加 3 月旺季的到來(lái)，以及長(zhǎng)期二代制冷劑 的退出等因素，三代制冷劑的價(jià)格彈性值得期待。相關(guān)公司目前估值合理 偏高，但隨著制冷劑價(jià)格上漲價(jià)差擴(kuò)大，估值正在快速消化，行業(yè)長(zhǎng)期邏 輯仍存，且根據(jù)我們的測(cè)算，合理市值仍具備一定上漲空間。