【宏觀專題】舊尺難刻新舟之金融指標思考：當存款搬家遇到弱債務增長.pdf

全球宏觀經濟格局深刻調整之際，中國金融體系內部正經歷一場靜默卻劇烈的結構性變革。2026年以來，廣義貨幣（M2）與社會融資規模（社融）的傳統關聯被打破，呈現出“貨幣活化金融化”與“資產供給稀缺化”并存的獨特景象。本報告旨在透過這一表象，深入剖析非銀機構欠配壓力的成因、演變邏輯及其對大類資產定價的深遠影響。

貨幣端：潛在購買力向非銀部門集聚

報告指出，2026年M2結構呈現兩大特征：一是分布趨于活期化，活化資金增量超過定期存款，表明存量潛在購買力正轉化為現實購買力；二是分布趨于金融化，非銀存款新增規模屢創新高，而居民存款新增規模持續回落。這表明本輪貨幣活化主要由居民資產配置行為驅動，資金從居民部門向非銀機構遷移，而非由實體部門經營性資金擴張主導。

資產端：實體融資需求與政府債供給雙弱

與貨幣端的充裕形成鮮明對比的是資產端的稀缺。私人部門融資需求在經濟預期修復期間反而回落，未能帶動信用擴張；同時，政府債券發行節奏偏慢，未能有效彌補私人部門資產供給的不足。這種“資金多、資產少”的組合加劇了金融機構的可配置資產短缺矛盾。

核心矛盾：非銀購買力增強VS資產供給稀缺

報告認為，當前金融體系的核心矛盾是非銀機構購買力增強與可配置資產稀缺之間的失衡。這一局面由三股力量共同塑造：低利率背景下居民存款搬家推升非銀購買力；新舊動能轉換導致傳統信貸密集型行業融資需求下降，新興輕資產行業融資需求不足以完全對沖；商業銀行在信貸萎縮背景下增配債券，加劇了與非銀機構的資產競爭。

資產影響與展望

在股債定價上，權益資產表現取決于非銀存款增量及企業盈利，紅利資產在盈利疲弱時具配置價值；債券資產則受資金淤積程度影響，流動性寬松支撐債市，但大幅降息概率低。未來需關注居民存款搬家持續性、基建制造業融資放量情況以及商業銀行負債端變化。風險在于市場波動引發資金回流存款，導致股債雙殺。