泡泡瑪特商業(yè)模式與未來(lái)空間如何？

對(duì)比三麗鷗，泡泡瑪特的 IP 版圖向內(nèi)容端延伸的空間值得期待。

1.泡瑪特商業(yè)模式——獨(dú)特性及稀缺性在哪里？

泡泡瑪特模式的突出之處在于兼具了 IP 創(chuàng)新與品類創(chuàng)新，并互相加強(qiáng)，打破了 IP 衍生品 行業(yè)上下游分工鮮明的傳統(tǒng)模式。迪士尼、三麗鷗側(cè)重于上游 IP 孵化，而產(chǎn)品創(chuàng)新更多交 予授權(quán)伙伴。萬(wàn)代、美泰、孩之寶更多扮演產(chǎn)品商業(yè)化平臺(tái)角色，盡管各有其獨(dú)當(dāng)一面的 自有 IP（機(jī)動(dòng)戰(zhàn)士高達(dá)、芭比、變形金剛），但仍以承接外部 IP 為主。而泡泡瑪特既是自 主 IP 孵化器，同時(shí)也是產(chǎn)品品類的創(chuàng)新工場(chǎng)。一方面，“自產(chǎn)自銷”的模式使其對(duì)外依賴 度低，最大化自身在 IP 全鏈條商業(yè)價(jià)值中所占據(jù)的份額；另一方面，自主 IP 帶來(lái)品類定價(jià) 權(quán)和高溢價(jià)，品類創(chuàng)新為 IP 運(yùn)營(yíng)提供源源不斷的新載體及工具箱，二者循環(huán)往復(fù)互相強(qiáng)化。 平臺(tái)的力量對(duì)新 IP 培育的重要性：第 N 次曝光機(jī)會(huì)及消費(fèi)者教育能力。泡泡瑪特通過(guò) Labubu，已證明自己培育全球頂流潮玩 IP 的能力，下一步的看點(diǎn)在于熱門 IP 的連續(xù)打造。 我們希望格外強(qiáng)調(diào)平臺(tái)化對(duì)于 IP 企業(yè)的價(jià)值。盡管每年新銳 IP 企業(yè)及工作室都不斷涌現(xiàn)， 其中不乏大熱 IP 種子選手，但持續(xù)培育新 IP 梯隊(duì)的能力才是重中之重。我們看到泡泡瑪特 越來(lái)越多 IP 收獲“丑萌”的評(píng)價(jià)，如 Labubu、Crybaby、Zsiga，背后原因在于在 IP 內(nèi)容 爆發(fā)背景下，單純的可愛(ài)越來(lái)越泯然眾人，差異化 IP 需要在可愛(ài)的基底上添加怪異的“佐 料”，但這一“冒險(xiǎn)”亦增大粉絲接受的難度，因此啟動(dòng)階段更加艱難。一方面，中小平臺(tái) 承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)能力弱，資金量有限，試錯(cuò)成本高；另一方面，泡泡瑪特的會(huì)員私域流量池、跨 IP 聯(lián)動(dòng)、全域營(yíng)銷體系給予新 IP 流量扶持及第 N 次曝光機(jī)會(huì)，在某次曝光中的出圈熱議即 可盤活 IP 生命力，使公司能夠接連打造風(fēng)格鮮明、差異化突出的新 IP 梯隊(duì)，擴(kuò)大市場(chǎng)份額。

當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，泡泡瑪特 IP 運(yùn)營(yíng)體系的四重進(jìn)化。 1） 公司已驗(yàn)證自身持續(xù)開(kāi)辟新品類的能力。搪膠毛絨、MEGA、萌粒、多元衍生品持續(xù)拓 寬矩陣，從而為各 IP 充分發(fā)揮自身特征的獨(dú)特魅力提供了更加豐富的工具箱。 2） 組織架構(gòu)持續(xù)升級(jí)。公司圍繞頭部 IP 建立專屬團(tuán)隊(duì)，提供跨部門、全鏈條、中長(zhǎng)期規(guī) 劃的措施收獲明顯成效，使頭部 IP 持續(xù)迸發(fā)新生命力，保持了長(zhǎng)期快速增長(zhǎng)。2025 年 4 月公司調(diào)整組織架構(gòu)，設(shè)大中華/美洲/亞太/歐洲四個(gè)大區(qū)，將總部中臺(tái)服務(wù)向各大區(qū) 扁平化拆分，提升前端市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)效率，有望持續(xù)賦能海外精細(xì)化運(yùn)營(yíng)及粉絲破圈。 3） IP 之間的熱度傳導(dǎo)能力。Labubu 的全球爆火不僅限于自身，也由于其稀缺性帶來(lái)的熱 度外溢，一并提振了 Molly、Dimoo、SP、星星人、Crybaby 等 IP 熱度，上述 IP 的搪 膠毛絨亦處于常態(tài)化斷貨狀態(tài)，PUCKY 等一度相對(duì)平淡的 IP 亦有熱度回升。 4） 全球社媒串聯(lián)下的 IP 熱度跨區(qū)域互惠。社交媒體時(shí)代，IP 生態(tài)由企業(yè)及粉絲共同完成。 由于各區(qū)域偏好各異，潮玩 IP 常出現(xiàn)“墻內(nèi)開(kāi)花墻外香”，海外熱度又反哺國(guó)內(nèi)的情況。 全球粉絲的創(chuàng)意在各社交平臺(tái)之間相互流轉(zhuǎn)，為公司 IP 的破圈提供源源不斷的燃料。

2.從 IP 視角看待泡泡瑪特的未來(lái)空間

對(duì)比三麗鷗，泡泡瑪特的 IP 版圖向內(nèi)容端延伸的空間值得期待。參照三麗鷗，我們認(rèn)為泡 泡瑪特在 IP 設(shè)計(jì)、產(chǎn)品創(chuàng)新、線下體驗(yàn)、全域營(yíng)銷、組織架構(gòu)協(xié)作上的能力均已非常成熟。 而在影視動(dòng)畫、游戲等內(nèi)容制作上，三麗鷗通過(guò)長(zhǎng)期布局下積累了明顯優(yōu)勢(shì)，泡泡瑪特通 過(guò)內(nèi)容端發(fā)力，進(jìn)一步成長(zhǎng)的空間值得期待。 如前所述，三麗鷗的動(dòng)畫內(nèi)容投放對(duì)海外 gmv 的反彈及高速增長(zhǎng)功不可沒(méi)，2020 年在 YouTube 上線的《Hello Kitty 與好朋友的超可愛(ài)大冒險(xiǎn)》已發(fā)布超 150 集，約周更頻率， 截至 2025 年 8 月 11 日，僅英文版的累計(jì)播放量已超 3.1 億次，平均單集播放量 197 萬(wàn)次， 最高單集播放量 3398 萬(wàn)次。2023 年上線 YouTube 的《庫(kù)洛米的美麗旅程》亦收獲超 2,100 萬(wàn)次播放（英文版）。其動(dòng)畫多為 5 分鐘以內(nèi)短片，以單元?jiǎng)∧Ｊ秸宫F(xiàn)人物魅力。其意義在 于突出 IP 性格設(shè)定，突顯可愛(ài)屬性，強(qiáng)化情感連接，并為 UGC 內(nèi)容提供物料。三麗鷗印 證了短視頻化的動(dòng)畫制作在 IP 宣傳上的可行性。同時(shí)，三麗鷗也積累的動(dòng)畫長(zhǎng)篇的策劃經(jīng) 驗(yàn)，2013 年由其原作的《Show by Rock!!》游戲-動(dòng)畫兩棲企劃取得明顯成功，帶動(dòng)游戲一 度躍居日本 App Store TOP20。 泡泡瑪特動(dòng)畫有望由淺入深，為 IP 全球熱度再添薪火。自 2021 年收購(gòu)兩點(diǎn)十分動(dòng)畫 10.2% 股權(quán)起，公司對(duì)動(dòng)畫內(nèi)容持續(xù)進(jìn)行布局及試水，并通過(guò)與追光動(dòng)畫等的合作積累制作經(jīng)驗(yàn)。 今年·。我們認(rèn)為公司的上述布局已反映與三麗鷗類似的動(dòng)畫短片制作思路，有望打造短內(nèi) 容爆品，待經(jīng)驗(yàn)成熟后亦具備制作長(zhǎng)篇內(nèi)容潛力。參考三麗鷗經(jīng)驗(yàn)，其對(duì)全球熱度破圈的 驅(qū)動(dòng)力或超當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期。

展望未來(lái)，泡泡瑪特 IP 商業(yè)價(jià)值的成長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)因素包括： 1） 新品類布局多點(diǎn)開(kāi)花。飾品、甜品、積木、卡牌等新品類持續(xù)推出并逐步發(fā)力，持續(xù)拓 寬 IP 的接觸場(chǎng)景。樂(lè)園改造及二期擴(kuò)建有望穩(wěn)步推進(jìn)，通過(guò)偶裝表演和場(chǎng)景體驗(yàn)，對(duì) 星星人等新 IP 的熱度傳播起到越來(lái)越大的作用。 2） 區(qū)域拓展方興未艾。海外渠道拓展仍處早期，歐美市場(chǎng)熱度爆發(fā)處于首年，維持高速成 長(zhǎng)可期，中東、拉美等空白市場(chǎng)約占全球玩具行業(yè) 13%份額（2023 年），為公司未來(lái) 布局預(yù)留空間。2025 年 4 月公司升級(jí)全球組織架構(gòu)，設(shè)立大中華/美洲/亞太/歐洲四個(gè) 大區(qū)，IP 運(yùn)營(yíng)本地化有望更進(jìn)一步。伴隨歐美地區(qū)收入貢獻(xiàn)占比提升，以當(dāng)?shù)仄脼?導(dǎo)向發(fā)掘本地藝術(shù)家，有望使公司將其在國(guó)內(nèi)趨于純熟的“藝術(shù)家 IP 商業(yè)化平臺(tái)”飛 輪在海外二度復(fù)制擴(kuò)張。 3） 品牌升維，從“產(chǎn)品消費(fèi)”進(jìn)化至“品牌文化認(rèn)同”。公司開(kāi)發(fā)的搪膠毛絨品類引領(lǐng)了 全球的時(shí)尚包掛風(fēng)潮。公司亦更加積極建立品牌調(diào)性，將爆款 IP 熱度沉淀至對(duì)品牌的 認(rèn)可，進(jìn)而建立“泡泡瑪特的 IP 代表潮流前沿”的粉絲心智，惠及品牌旗下整體 IP 矩 陣。品牌文化推廣措施包括 2017 年以來(lái)舉辦的歷次潮玩展會(huì)；25 年 2 月開(kāi)設(shè) Hirono 小野首店打造“情緒共生場(chǎng)”；25 年 4 月創(chuàng)刊《play/GROUND》雜志，以精心編輯的 紙媒傳遞品牌視覺(jué)風(fēng)格及引領(lǐng)生活方式，發(fā)展品牌自身的態(tài)度表達(dá)。我們認(rèn)為公司正以 行業(yè)領(lǐng)先的設(shè)計(jì)審美、時(shí)尚理解及 IP 運(yùn)營(yíng)能力，建立全球潮流號(hào)召力。

從 IP 維度的未來(lái)空間測(cè)算。IP 是潮玩行業(yè)的核心資源，對(duì)泡泡瑪特長(zhǎng)期空間的判斷仍取決 于對(duì) IP 商業(yè)價(jià)值的把握。2024 年，公司已有 13 個(gè) IP 收入超過(guò) 1 億元，其中 4 個(gè) IP 收入 超過(guò) 10 億元。2025 年，我們預(yù)計(jì)公司龍頭 IP 收入規(guī)模或已接近百億元量級(jí)。展望未來(lái)， 我們基于頭部 IP、次頭部 IP、長(zhǎng)尾 IP、外部授權(quán) IP 四個(gè)梯隊(duì)維度進(jìn)行拆分，對(duì) 2029 年的 收入規(guī)模空間進(jìn)行了情景分析測(cè)算，中性情景下，我們預(yù)估 IP 矩陣的成長(zhǎng)有望驅(qū)動(dòng)公司 2025-29 年保持 25%的收入 CAGR，樂(lè)觀情境下 CAGR 有望達(dá) 30%+。