證券行業各板塊發展趨勢分析

十四五期間，上市券商收入增長整體穩定，結構變化較大。

1.重資產業務占比增幅顯著，投資杠桿驅動擴表

投資收益（包含對聯營企業和合營企業的投資收益、公允價值變動收益、匯兌收入 等）、利息凈收入之和可視為券商重資產業務。數據表明，與“十四五”開年相比， 上市券商重資產業務營收占比整體增幅較顯著，至 2024 年，頭部券商重資產業務營 收占比均值已超過 50%，其中，投資收益成為推動頭部券商重資產業務營收的主力。

重資產業務包括大自營投資（股權+債權）、信用業務收入、資管自有資金投入等，整 體來看，與“十四五”開年相比，2024 年上市券商投資收益營收占比增幅較大，頭 部券商均值增長 11.89pct，利息凈收入營收占比有所下降，其中頭部券商占比大幅下 降 4.65pct，區域頭部券商和中小特色券商則基本保持穩定。以投資收益占比提升速 度較快的華泰證券為例，2024 年，公司實現投資收益 152.5 億元，占其主營業務收 入比重 46%，較 2021 年占比提升 14pct，其權益交易業務以量化科技為核心驅動，構建多層次絕對收益體系，依托大數據交易、宏觀對沖及創新投資三大支柱，持續優 化平臺化交易系統與“市場+策略”量化風控框架，科創板及 ETF/REITs 做市規模穩 居行業前列；FICC 交易業務則打造全品種綜合平臺，固定收益自營采用去方向化對 沖基金組合模式，聚焦低波動收益；現券做市實現體系化升級，獲 Xbond 現券匿名 點擊做市資格，大宗商品與碳金融等多元化布局持續深化，技術平臺整合研究、交易 與風控全鏈條應用。

與“十四五”開年相比，上市券商信用杠桿整體下滑，2024 年全部上市券商信用杠 桿均值較 2021 年下降 11.15pct，而頭部券商下降超過 20pct，主要系信用業務中股 票質押業務規模下降，而兩融業務相對保持穩定增長。根據 Wind 數據，截至 2024 年 12 月 31 日，全市場融資融券余額 1.86 萬億，較 2023 年底增長 12.94%，較 2021 年底增長 1.77%，兩融余額占 A 股流通市值的比重均為 2.45%，較 2021 年底占比 基本保持不變，相比較來看，截至 2024 年 12 月 31 日，全市場股票質押數值 2.80 萬億，較 2021 年底下降 30.28%。

2. IPO 業務持續承壓，“股債蹺蹺板”趨勢再現

2024 年，頭部券商投行業務收入同比增速（YOY）均值為-19%，區域頭部券商投行 業務收入增長率均值為-26%，投行業務整體承壓。43 家上市券商投行業務營收占比從 2021 年的 12.22%滑落至 2024 年的 7.57%，下降 4.65pct，其中，區域頭部券商 投行業務占比降幅最大，達 5.73pct。

IPO 業務主要受市場環境影響，“十四五”期間，A 股 IPO 數量和金額均呈現斷崖式 下跌。多家頭部券商均提出深化現代投行轉型，充分發揮金融服務實體經濟發展的 “助推器”服務實體經濟。預計“十五五”期間，投行業務將按照“五篇大文章”指 引，通過并購重組整合、產業鏈撮合等創新模式，深度參與新質生產力培育，推動形 成特色產業服務能力。

與 IPO 業務相比，“十四五”期間，一級債券市場環境相對較好，市場規模呈逐步擴 大的態勢，2024 年度境內全市場 95 家券商債券承銷數量 4.11 萬只，總規模 14.14 萬億，均創下“十四五”期間最高水平。其中，2024 年中信證券承銷境內債券 5088 只，規模 2.12 萬億，居全市場第一，中信建投證券、華泰證券、中金公司、國泰海 通證券債券總承銷規模均超萬億。2025 年，在“穩中求進、以進促穩”總基調引領 下，我國將持續鞏固經濟回升向好態勢，維持更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣 政策基調。在此背景下，財政政策的加快發力，將推動債券市場的置換和發新并行， 降準、降息等總量型工具的綜合運用，將保障市場流動性的合理充裕，我國債券發行 市場環境有望持續向好，實現規模穩健增長。

3. 傳統經紀業務占比下滑，人才建設成為核心點

“924”政策催化下，2024 年下半年市場風險偏好明顯回升、交易活躍度亦顯著上 行，但與“十四五”開年相比，券商經紀業務營收占比整體仍有所下滑，其中區域頭 部券商下滑幅度較大，而中小特色券商整體收入占比反而有所上升。

新“國九條”明確提出，金融機構必須始終踐行金融為民的理念，突出以人民為中心 的價值取向，更好滿足人民群眾日益增長的財富管理需求。頭部券商經紀業務正加速 向買方投顧模式轉型，踐行以客戶利益最大化的買方投顧理念，構建一體化的專業服 務體系，推動行業從“銷售導向”邁向“以投資者為本”的價值生態。這一轉型一是 源于居民財富增長催生專業服務需求，資管新規打破剛兌疊加無風險收益率下行，居 民財富管理需求激增，亟需買方投顧提供長期陪伴和科學配置服務；二是資本市場改 革需要資金引導，買方投顧通過“投顧+基金組合”模式，吸引中長期資金入市，可 以改善 A 股“牛短熊長”困境，夯實投融資協調發展基礎；三是破解行業深層矛盾 的必然選擇，傳統“重銷售輕保有、重短期業績輕客戶利益”的模式導致機構與客戶 利益割裂，買方投顧通過重構考核體系、精準匹配客戶需求，有利于解決“基金賺錢、 基民不賺錢，獲得感不佳”等痛點。 而發展“買方投顧”的核心在于人才體系建設。隨著證券行業經紀業務向買方投顧的 加速轉型，市場對專業投顧服務的需求也日益增加，對券商財富管理能力提出了更高 要求，倒逼券商人才體系建設升維。以頭部中信證券為例，公司境內財富管理業務聚 焦精細化客戶經營，升級全員投顧人才發展戰略，構建敏捷的客戶服務與業務推動體 系和智能化客戶經營閉環，為客戶提供涵蓋“人-家-企-社”全生命周期綜合金融解決 方案。

4. 資管業務規模收入雙承壓，集合反超單一規模

與“十四五”開年相比，上市券商資管業務規模和收入整體有所下降。資管規模方面， 截至 2024 年末，券商私募資產管理產品規模為 5.47 萬億元（較 2021 年規模下降 28.88%）；從結構上來看，券商集合資產管理計劃規模約 2.9 億元，占券商私募資產 管理產品規模的比例為 52.97%，反超單一資產管理計劃占比。收入方面，2024 年 43 家券商上市公司資管業務手續費凈收入合計 442 億元，較 2021 年降低 5.86%； 從業務收入占比上來看，43 家券商上市公司資管業務手續費凈收入占比均值由 2021 年底的 7.82%增至 9.28%，提升了 1.47pct；中小特色券商增幅顯著快于其它券商， 占比由 8.10%增至 10.95%，提升了 2.85pct。

居民財富配置從房地產向金融資產加速遷移，疊加低利率環境下穩健收益需求提升， 預計“十五五”期間，券商資管業務將圍繞結構優化、能力升級與差異化競爭展開深 度變革。一方面，債券收益率持續下行，固收類產品吸引力下降，權益類資產占比逐 步提高；另一方面，公募化轉型為行業主基調，資管新規與監管政策引導下，通過證 券公司自身或資管子公司持有公募牌照，10 家頭部券商中 4 家已擁有公募牌照，另 有 5 家已提交公募牌照或子公司申請。

5.國際業務收入占比增加，全球服務能力持續升級

頭部券商國際業務占比顯著增長。2024 年度中金公司、華泰證券的國際業務營收和 利潤占比已接近 50%，較“十四五”開年占比水平得到大幅躍升。中金國際建立了 覆蓋中國香港、紐約、倫敦、新加坡、法蘭克福、東京、越南、迪拜在內的國際網絡， 在中資企業全球股本融資、中資企業全球 IPO 融資、中資券商中資企業境外債承銷均排名第一，其投行完成近 400 單海外及跨境項目，交易規模合計超 9,000 億元； 華泰國際則主要在美國市場開展業務，其 2024 年 9 月出售美國資產管理公司 AssetMark 所獲近 8 億美元投資收益為其國際業務主要收益來源。

歷史經驗表明，產業出海將伴隨著金融出海機遇。隨著全球產業鏈價值重塑，預計 “十五五”期間中資券商國際化進程將加速推進，服務中資企業全球化戰略與新興市 場資本化需求，逐步形成覆蓋全球的投行服務體系和多元化業務生態。一是政策紅利 驅動跨境通道擴容升級。人民幣國際化進程提速與跨境金融基礎設施的完善，推動券 商跨境業務向多維度延伸。二是區域市場深耕與生態協同深化。東南亞等新興市場成 為國際化布局的戰略支點，中資券商通過本地化運營能力建設，深度整合投行、財富 管理與機構交易服務，獲取當地業務牌照，搶占高附加值業務先機。三是綜合化服務 能力跨越式提升。頭部機構加速向全鏈條、跨市場服務模式轉型，依托資本運作與金 融科技賦能，強化股權衍生品、跨境并購等復雜業務的全球化協同能力，逐步形成“資 本+人才+技術”驅動的國際化護城河。

6. 研究業務謀求轉型，深化產業研究與資產配置

在公募基金分倉傭金費率持續下調、被動指數基金規模超越主動管理基金的大背景 下，傳統賣方研究業務收入預計持續下降，受馬太效應影響，區域頭部券商及中小特 色券商研究業務收入壓力更為明顯。從上市券商年報來看，各家研究業務收入均有不 同程度下滑，研究業務正由傳統賣方業務，逐步向產業研究和資產配置方向轉型。

預計“十五五”期間，研究業務一方面加強大類資產配置方向研究，將 FOF 產品等 納入重點跟蹤的核心資產，搭建新業態下的投資生態圈，為公司資產配置提供研究支 持；另一方面加速向產研結合、拓展一級業務和服務內部部門等方向深度轉型，著力 構建服務國家戰略與實體經濟、服務公司大類資產配置的核心能力，形成“研究定價 -業務協同-生態賦能”的全鏈條服務模式，打造整合券商對機構客戶綜合服務的重要 窗口。同時依托人工智能、大數據等技術構建智能化研究平臺，推動研究成果標準化 輸出與精準觸達。

7.金融科技賦能加速，AI 驅動業務生態創新升級

證券行業金融科技賦能業務發展正呈現三大趨勢。一是 AI 大模型驅動業務生態智能 化升級。基于深度學習與自然語言處理的大模型將深度嵌入投研、風控、客服等場景， 實現從數據挖掘到決策支持的閉環賦能，推動業務從“經驗驅動”向“數據+算法驅 動”轉型。二是跨領域技術融合催生新型服務模式。區塊鏈、隱私計算與云計算技術的協同應用，將重構資產托管、合規監管等環節，形成安全可信的數字化業務生態， 提升業務協同效率與風險防控能力。三是機制創新與組織變革加速科技業務深度融 合。通過建立“技術+業務”雙輪驅動的創新機制，完善數據治理體系與敏捷開發流 程，推動金融科技從局部工具應用向全域數字化轉型延伸，實現技術價值與商業價值 的深度綁定。

“十五五”期間，證券行業將以金融科技為核心引擎，推動業務全鏈條數字化重構， 通過技術賦能實現服務效率躍升與經營成本結構性優化。發展金融科技不僅是券商 應對行業同質化競爭、滿足客戶多元化需求的必然選擇，更是通過自動化、智能化技 術重塑業務流程，縮短服務響應周期，降低人工與運營成本的核心路徑。AI 技術可 替代傳統重復性勞動，智能投顧、自動化交易系統等應用顯著提升服務覆蓋效率，而 云計算與大數據平臺則通過資源集約化降低 IT 基礎設施投入，形成降本增效的良性 循環。