博通商業(yè)模式與競爭優(yōu)勢體現(xiàn)在哪？

外延並購，經(jīng)營利潤率為王。

1.商業(yè)模式

如何確定收購標的？ 縱觀陳福陽擔(dān)任 CEO 的 19 年，其每一次收並購物件均有以下特徵：1）在具體細分 市場中有領(lǐng)先專利技術(shù)或者龍頭地位；2）目標企業(yè)本身經(jīng)營效率不高，尤其體現(xiàn) 在其費用率過高。其收購物件中包括博通、博科、CA、VMware 等收購目標分別是無 線通訊、網(wǎng)路、IT 軟體及虛擬化雲(yún)計算基礎(chǔ)架構(gòu)領(lǐng)域的龍頭企業(yè)。 以收購 VMware 為例，被博通收購前，VMware 在全球非公有雲(yún)虛擬化軟體市場份額 達 95%，其 2023 財年（未被收購前）毛利率為 85%。而 VMware 在 2023 財年（未被 收購前）經(jīng)營費用率為 66.2%，其中研發(fā)費用率為 24.8%，銷售費用率為 32.9%，管 理費用率為 8.5%。成功收購 VMware 後，博通（Avago）2024 財年銷售及管理費用率 同比僅增長 5.2pct 達 9.3%。而由於 VMware 的加入以及現(xiàn)有業(yè)務(wù)的增長，2024 財年 博通的軟體業(yè)務(wù)收入同比增長 181.2%。 收購方式及整合策略： 確定收並購目標後，陳福陽通常採用杠桿收購的方式實現(xiàn)交易，即通過自有資金+ 低息借款+引入私募資金入股的方式集資。縱觀公司發(fā)展歷史，博通曾花費 66 億美 元收購 LSI、370 億美元收購 Broadcom、59 億美元收購 Brocade、189 億美元收購 CA Technologies、107 億美元收購 Symantec、610 億美元收購 VMware。其中大部分 的收購資金來源為貸款+現(xiàn)金，以收購 VMware 為例，其資金來源為 304 億美元貸款 以及賬上現(xiàn)金。

收購後陳福陽會保留被收並購企業(yè)的核心業(yè)務(wù)，並通過將保留業(yè)務(wù)的研發(fā)、銷售等 經(jīng)營費用+出售其利潤低的業(yè)務(wù)來迅速還清債務(wù)。收購 VMware 後，博通將其終端使 用者計算（EUC）業(yè)務(wù)出售給 KKR & Co. Inc.，收回 35 億美元。 整合成功的標誌：經(jīng)營利潤率回到 60%+ 收並購企業(yè)後，公司通常將用 2-3 年還清債務(wù)並將整體經(jīng)營利潤率提振至收購前的 60%以上的水準，這標誌著公司成功整合收並購目標業(yè)務(wù)到自身業(yè)務(wù)中。截止 2024 財年，博通的 EBITDA margin 為 61.8%。

2.競爭優(yōu)勢

AI 定制晶片技術(shù)行業(yè)領(lǐng)先，高效並購整合多元化產(chǎn)品組合

全球高端 ASIC 市場佔有率 55%-60%，CPO 技術(shù)挑戰(zhàn)英偉達 InfiniBand 方案 AI 定制晶片的需求最初來自穀歌對於 AI 算力的需求，當(dāng)時受制於 CPU 效率低而通 用 GPU 晶片價格高昂且不能完全面向演算法服務(wù)。因此穀歌在算力需求龐大且效率 需求高的情況下，在 2013 年找到 LSI（已被博通收購）協(xié)作完成針對特定場景的 AI 晶片開發(fā)。第一代 TPU 於 2015 年正式部署，同時在 2016 年採用 TPU 作為算力晶片 的 AlphaGo Zero 擊敗世界圍棋冠軍李世石。當(dāng)前跟穀歌的 TPU 已開發(fā)至第七代， 2024 年博通整體 AI 收入 122 億美元，其中穀歌 TPU 貢獻收入約 80 億美元。 當(dāng)前博通在全球高端 ASIC 市場佔有率達 55%-60%，雖然 AI ASIC 單卡算力低於 GPU 晶片，但由於其成本較低，在推理常用精度下展現(xiàn)出更高的性價比和更低的功耗。 單個 ASIC 晶片價格在 3000 美元，而英偉達 H100 的價格在 20000 美元。而 ASIC 晶 片在 AI 推理上可將功耗降低至 600 瓦，遠低於部分 GPU 的能耗。

除 AI 定制晶片外，博通的共封裝光學(xué)模組(CPO)技術(shù)主要面向超大規(guī)模資料中心 （如穀歌、Meta）。其 Tomahawk 和 Jericho 系列交換晶片在 AI 集群互聯(lián)中佔據(jù)主 導(dǎo)地位，可支援 800G 光模組，博通聯(lián)合臺積電在 3nm 工藝上成功調(diào)試微環(huán)調(diào)製器 （MRM），預(yù)計 2025 年下半年量產(chǎn) 1.6Tbps 光電器件，2026 年放量。在 AI 集群互 聯(lián)中，博通 2023 年就構(gòu)建出擁有超 10000 個 XPU 節(jié)點的集群，需要兩層 Tomahawk 或 Jericho 交換機。公司未來的產(chǎn)品的路線圖是將可支援的節(jié)點其擴展到 30,000 多個，並最終達到 100 萬個。供應(yīng)鏈生態(tài)方面，博通在 2022 年已宣佈跟國內(nèi)廠商 騰訊和銳捷網(wǎng)路合作推進 CPO 技術(shù)的落地，並在 2024 年各展會上成功演示 AI ASIC+CPO 功能，即 CPO+2.5D 封裝，強化其在高速互聯(lián)市場的競爭力。 當(dāng)前公司在 CPO 互聯(lián)上主要的競爭對手是英偉達。英偉達在 2019 年收購 Meallanox 後獲得包括 InfiniBand 和乙太網(wǎng)交換技術(shù)等高速網(wǎng)路技術(shù)的積累，2024 年宣佈計 畫在 2025 年推出 Quantum 3400 X800 CPO 交換機，並於臺積電合作共同推進微環(huán)調(diào) 製器（MRM）在 3nm 制程的試產(chǎn)，為 1.6T 光引擎量產(chǎn)做準備。2026 年英偉達計畫在 Rubin 伺服器機架系統(tǒng)中首次採用 CPO 技術(shù)，進一步優(yōu)化 AI 集群的光互聯(lián)效率。 總而言之，博通專注於 ASIC+CPO 定制化方案（如 51.2T Bailly 交換機）更適合超 大規(guī)模資料中心及超大型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的定制化需求；而英偉達則聚焦 GPU+CPU+DPU 三晶片戰(zhàn)略，結(jié)合 CUDA 開發(fā)者生態(tài)和 NVLink 互聯(lián)技術(shù)，適合通用型 AI 算力需求。 短期看，博通在 CPO 上是占領(lǐng)先優(yōu)勢，但長期競爭將圍繞能效比、供應(yīng)鏈整合和算 力生態(tài)發(fā)展展開。

高效並購整合多元化產(chǎn)品組合，長期客戶關(guān)係穩(wěn)健

博通的長期成功不僅依賴於技術(shù)領(lǐng)先性，更得益于其高效的並購整合能力和與蘋果 等頭部客戶深度綁定。公司多年來收購標的的核心競爭優(yōu)勢都和現(xiàn)有業(yè)務(wù)能形成協(xié) 同效應(yīng)並削減冗余成本，被收購企業(yè)通常 1-2 年內(nèi)利潤率提升至 60%+。例如 CA Technologies 被收購後，運營利潤率從 35%提升至 65%。而高效的並購整合也讓公 司規(guī)模優(yōu)勢進一步增強，能夠掌握供應(yīng)鏈一定的話語權(quán)。 公司於蘋果的合作關(guān)係長達 15 年以上，為 iPhone 提供 Wi-Fi/藍牙/FM 射頻晶片， 最新的 FBAR(薄膜體聲波諧振器)濾波器（用於 5G 射頻前端）預(yù)計採購額將超 30 億 美元。而得益於蘋果對射頻器件的認證週期長達 2-3 年，博通當(dāng)前具有顯著的競爭 優(yōu)勢。 此外，博通積極參與蘋果 A 系列及 M 系列晶片的研發(fā)，為蘋果提供高速 SerDes（串 列解串器）技術(shù)，優(yōu)化蘋果自研晶片的互聯(lián)性能並獨家供應(yīng)用於AR/VR設(shè)備的LiDAR 光學(xué)感測器晶片。

軟體協(xié)同硬體，提升公司護城河及盈利能力

VMware 軟體業(yè)務(wù)強化 AI 與雲(yún)計算競爭力，逐步成為高利潤增長業(yè)務(wù)

公司在 2023 年收購 VMware 後實現(xiàn)了軟硬一體化戰(zhàn)略的升級，並推動 VMware 從傳統(tǒng) 許可證模式轉(zhuǎn)向訂閱制（SaaS）,提高長期收入穩(wěn)定性。此外，公司重點發(fā)展 VMware Cloud Foundation (VCF)，整合計算、存儲和網(wǎng)路，面向企業(yè)私有雲(yún)市場， 並結(jié)合 VMware 的虛擬化技術(shù)與博通的 Tomahawk 交換機、Thor 網(wǎng)卡，提供低延遲、 高彈性的 AI 資料中心方案。公有雲(yún)市場上，大部分雲(yún)廠商（包括 AWS、Azure、穀 歌雲(yún)）等均支持 VCF，強化公司混合雲(yún)生態(tài)。目前公司的合作物件包含全球上下游 半導(dǎo)體廠商，主要應(yīng)用場景為金融交易系統(tǒng)、醫(yī)療影像 AI 分析、工業(yè) a lot 等。 VMware 的競爭優(yōu)勢不僅在於技術(shù)，更在於其跨硬體、雲(yún)服務(wù)、開發(fā)者、行業(yè)應(yīng)用的 全方位生態(tài)協(xié)同。未來，隨著 AI 和混合雲(yún)的普及，VMware 的生態(tài)整合能力將進一 步鞏固博通在基礎(chǔ)設(shè)施軟體市場的領(lǐng)導(dǎo)地位 市場競爭方面，博通的軟體業(yè)務(wù)側(cè)重企業(yè)級系統(tǒng)管理、安全防護及雲(yún)計算和虛擬 化，幫助企業(yè)優(yōu)化 IT 資源管理，提高運營效率，保障網(wǎng)路安全，構(gòu)建和管理私有 雲(yún)基礎(chǔ)設(shè)施。而主要競爭對手英偉達則以 GPU 的平行計算能力為核心，軟體技術(shù)主 要圍繞如何充分發(fā)揮 GPU 的強大性能來進行優(yōu)化，主要應(yīng)用場景在模型的訓(xùn)練和推 理；為遊戲提供高性能的圖形渲染和光線追蹤等技術(shù)支援，提升遊戲畫面品質(zhì)和流 暢度等。2023 年公司發(fā)佈了 VMware Private AI Foundation with NVIDIA 的平臺， 其中 VMware 提供其擅長的 Cloud Foundation，NVIDIA 則提供面向企業(yè)的 AI Enterprise 軟體，兩者調(diào)優(yōu)之後，再與整機廠商和集成商等生態(tài)夥伴一起，共同幫 助企業(yè)構(gòu)建私有大模型。

2025Q2 公司軟體業(yè)務(wù)貢獻收入 66 億美元，同比增長 24.8%，主要是因為 VMware 的 漲價策略影響，當(dāng)前部分中小企業(yè)客戶因成本上升轉(zhuǎn)向開源替代方案（如 OpenNebula），但大型企業(yè)仍依賴 VMware 的成熟解決方案。

高毛利率軟體業(yè)務(wù)+強勁現(xiàn)金流為後續(xù)公司發(fā)展提供強有力支撐

根據(jù) 2024 年的財報資訊，博通軟體業(yè)務(wù)毛利率高達 87%，遠高於半導(dǎo)體業(yè)務(wù)的 68%。2024 財年 VMware 貢獻營收 120 億美元，並推動軟體業(yè)務(wù)的占比從 21%提升至 41%。此外，VMware 並表是博通 2024 年 EBITDA 利潤率提升至 60%以上，高於行業(yè)平 均水準。2024 財年公司自由現(xiàn)金流為 194.1 億美元，同比增長 10.1%。25Q2 公司自 有現(xiàn)金流 64 億美元，同比增長 44%。 此外，博通多年保持派息策略，2025Q2 季度股息 0.59 美元，並花費 42.2 億美元回 購 2530 萬股。公司調(diào)整後 EBITDA 利潤率已提升至 67%，並預(yù)計在 Q3 保持 66%的 調(diào)整後 EBITDA 利潤率。