銀行二永債發(fā)行規(guī)模及利率情況如何？

供給邊際收縮，適度下沉信用。

銀行二永債2024年發(fā)行規(guī)模增長，但凈融資環(huán)比回落，股份行、中小行占比提升。 2024年銀行二永債發(fā)行達到歷史新高，但隨著首批發(fā)行銀行永續(xù)債進入行權(quán)期，凈融 資規(guī)?；芈?。從發(fā)行期限來看，10Y長端發(fā)行金額占比回落，5Y、3Y中期發(fā)行占比回 落。國有大行雖然發(fā)行規(guī)模較大，但凈融資規(guī)模環(huán)比2023年顯著回落，2024年10月以 來，大行融資剛性有所減弱，對融資成本的敏感度邊際提升，二永債供給呈現(xiàn)出明顯 的利率敏感性。股份行和中小行對凈融資支撐力度加強。

金融機構(gòu)風(fēng)險化解持續(xù)推進，中小銀行加速吸收合并。2024年以來，融資需求放緩， 2024年銀行資產(chǎn)端同比中樞回落。政策利率、存款利率持續(xù)下調(diào)，商業(yè)銀行凈息差下 行的趨勢持續(xù)。城農(nóng)商行對村鎮(zhèn)銀行的吸收合并案例明顯增加，符合金監(jiān)局公布的 《統(tǒng)籌推進改革化險，推動農(nóng)村中小銀行高質(zhì)量發(fā)展》文件要求，加快推動農(nóng)村中小銀行兼并重組，減少農(nóng)村中小銀行機構(gòu)數(shù)量和層級。尾部小銀行未來經(jīng)營壓力偏大， 資金對尾部弱資質(zhì)二永債偏好也將下調(diào)。并且如果公募基金將納入SPV考核，尾部小 銀行二永債發(fā)行也將受限，不贖回風(fēng)險或上行。

特別國債發(fā)行補充大行核心資本，銀行二永債發(fā)行需求預(yù)期回落，呈現(xiàn)大行縮量，股 份行、城商行增加的格局?！渡虡I(yè)銀行資本管理辦法》施行以來，銀行整體資本充足 率明顯提升，信用風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)增速明顯下行。特別國債發(fā)行支持大行補充核心資本， 預(yù)期2025年大行一級資本充足率水平有望進一步提升，其二永債補充需求將減弱。信 貸增速水平邊際放緩，地方化債推進資本占用較低的債務(wù)置換后，也有望帶動銀行資 本充足率改善，銀行二永債供給整體較2024年環(huán)比下降。2024年11月金監(jiān)局發(fā)布《商 業(yè)銀行實施資本計量高級辦法申請及驗收規(guī)定》，股份行和頭部城商行有望受益于高 級法實施的擴大。但短期股份行和頭部城商行資本充足率水平難以快速推升，預(yù)期仍 有一定發(fā)行需求，尤其是資本壓力補充相對較大的股份行和城商行。

二永債“利率波動放大器”的特征持續(xù)，利率中樞震蕩下移。2024年上半年債牛行情， 疊加資產(chǎn)荒邏輯推動，城投債利差快速壓縮，市場對二永債關(guān)注度上市，二季度二永 債信用利差持續(xù)壓縮，機構(gòu)操作上進行信用下沉和拉久期操作。8-9月隨利率債波動、 政策變動和理財產(chǎn)品贖回等因素影響而調(diào)整上行。10月中下旬以來，隨著贖回壓力緩 解，市場利率搶跑下行，銀行二永債信用利差震蕩回落。 資本新規(guī)落地對估值影響有限。資本新規(guī)自2024年年初開始執(zhí)行，規(guī)定將銀行二級資 本債的風(fēng)險權(quán)重由100%上調(diào)至150%，引導(dǎo)銀行投資的資管產(chǎn)品使用穿透法計量。2024 年作為過渡期對銀行延期達標(biāo)影響不大。資本新規(guī)整體對銀行二級資本債估值影響 較小。 二永債成交預(yù)期保持旺盛，流動性仍處于較高水平。在信用債資產(chǎn)荒行情下，二永債 流動性較好，反應(yīng)速度和調(diào)整幅度通常較大，走勢具備一定的領(lǐng)先性，預(yù)期2025年交 易盤預(yù)期保持旺盛。在市場更加關(guān)注資本利得的背景下，二永債交易有望保持較高的 流動性水平，但品種溢價預(yù)期有所壓縮，避險情緒下，預(yù)期低等級成交活躍度依然偏 差。

在低利率和資產(chǎn)荒行情延續(xù)的背景下，二永債利率中樞預(yù)期隨利率債下移。貨幣政策 保持寬松，利率中樞仍有下行空間，可在年初配置階段適當(dāng)提升二永債倉位，并適度 拉長久期。大行二永債供給有限，資產(chǎn)荒延續(xù)可能推動大行二永債信用利差突破前期 低點。 市場震蕩環(huán)境下，擇機把握交易機會來增厚收益。在票息降低的進程中，流動性較好 的二永債將成為機構(gòu)波動交易的重要品種。保險負債端成本下調(diào)，后續(xù)配置需求仍強， 可以關(guān)注二永債估值適度調(diào)整帶來的投資機會。公募基金將是參與二永債交易的主 要機構(gòu)?？梢酝ㄟ^波段操作、逢高增配來調(diào)整策略，關(guān)注潛在的季節(jié)性因素、理財贖 回、股債蹺蹺板等影響。二永債漲跌幅度相對其他品種更大，交易控回撤難度也隨之 增加。 可適度下沉優(yōu)質(zhì)區(qū)域的城農(nóng)商行，仍需防范尾部小型銀行不贖回風(fēng)險，保持底線思 維?？梢躁P(guān)注3年及以內(nèi)的期限，化債資源傾斜較多的地區(qū)的城農(nóng)商行二永債，如川 渝地區(qū)，對于經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)如江浙、廣東等城農(nóng)商行可以關(guān)注其基本面進行配置。對 于中債隱含評級在AA-以下，資本充足率偏低、盈利能力偏弱的資質(zhì)主體，仍需關(guān)注 其不贖回的風(fēng)險。