家居用品板塊行情、供需及趨勢展望分析

2022 年 SW 家居用品板塊下跌 24%，定制家居表現相對領先。

家居用品板塊整體走勢與大盤一致，“保交樓”政策帶動板塊階段性逆勢上漲。截至2022 年12月31日，SW 家居用品板塊累計下跌 23.64%，跑輸滬深 300 指數 2.0pct，其中 SW 定制家居、SW成品家居、SW衛浴制品、SW 瓷磚地板累計下跌分別為 16.85%、28.73%、20.77%、30.92%?；仡橲W家居用品板塊2022年走勢，8 月以前，家居用品板塊與大盤走勢基本一致，前 4 個月受到疫情及地產的雙重壓力，板塊持續下行，5 月上海解封后，穩增長預期疊加疫情好轉，板塊開始隨大盤上漲，7 月美聯儲加息超預期，板塊再度隨大盤開始下跌。8 月初開始受益于“保交樓”政策出臺，家居用品板塊上漲至9 月中旬。9 月下旬至10月末，國內各地疫情封控及美國高通脹持續，板塊再度下行。11 月至 12 月中旬，地產融資政策及疫情管控政策均得到優化，板塊持續上漲。12 月中旬至 2022 年底，受各地感染人數快速增加，線下客流擾動，板塊有所回調。

家居用品板塊估值處于近三年中位，頭部家居企業估值仍然具性價比。截至12/31 日，SW家居用品PE-TTM 為 28.63 倍，較 2022 年初的 26.00 倍小幅上漲，處于 2020 年以來三年估值水平中位附近，其中歐派家居、顧家家居、志邦家居、金牌廚柜、喜臨門 PE-TTM 分別為 29.1、19.2、16.1、12.8、19.3倍，處于近三年估值水平 42.5%、9.8%、38.4%、17.1%、31.7%分位。

新房竣工及二手房銷售持續低迷，家居內銷趨勢向下。我國家具類社零當月增速從2021 年12月開始由正轉負，截至 2022 年 11 月，家具社零當月增速連續 11 個月為負，尚未出現拐點，11 月家具社零同比下降 4.0%，降幅收窄 2.6pct。2022 年 1-11 月，我國限額以上家具類零售額同比下降7.7%，降幅環比收窄0.5pct。家具需求端表現疲軟主要來自疫情及地產市場的雙重壓力，我國住宅竣工面積2021 年9 月開始由正轉負，2022 年 11 月同比下降 18.3%，降幅再度擴大，2022 年 1-11 月，我國住宅竣工面積累計實現4.0 億平方米，累計下降 18.4%。我國二手房出售量指數今年以來持續下滑，2022 年 11 月二手房出售量指數為56.46。

美國家具庫存仍處高位，家具外銷壓力猶存。2022 年以來，美國成屋及新建住房銷售均逐月下滑，2022年 1-11 月，美國成屋銷售占比 89%，成屋銷售同比下滑 15.3%，新建住房同比下滑14.9%，美國家具和家用裝飾店銷售額單月增速基本為低單位數水平。2022 年，我國家具及其零件累計出口為696.80 億美元，累計同比下降 5.62%，2022 年 12 月，我國家具及其零件出口 60.93 億美元，同比下降14.78%，降幅環比收窄1.1pct。美國家具批發商 11 月庫存環比小幅上升，整體仍處于高位。展望后續，2023 年美聯儲加息預計仍然會對美國家具耐用品消費產生負面影響，伴隨基數下降，預計我國家居出口壓力有望于2023H2 得到緩解。

頭部家居企業經營成果好于行業，市場份額提升趨勢不改。收入方面，22Q1-Q3 我國家具社零同比增速分別為-5.9%、-7.1%、-2.2%，同期我國家具制造業營業收入增速為 6.0%、-6.7%、-6.2%，而頭部家居企業的季度營收增速較行業普遍有更優表現，頭部家居企業市占率繼續提升。盈利方面，由于原材料價格上漲、疫情影響下產能利用率受限、毛利率較低的家居配套品銷售占比提升，家居企業毛利率普遍下降，軟體家居企業毛利率表現優于定制，凈利率由于費用投放剛性，下降幅度高于毛利率。

家居賣場品牌數量減少且出租率下降，中小家居企業繼續出清。根據中建協家居市場委，2022年家居賣場品牌數量與去年相比減少的占 51.91%，而 2021 年僅占 26.28%，可以看到，2022 年，賣場中品牌數量增加的情況在大幅下降，品牌數量減少的情況在大幅增加。此外，2022 年賣場的出租率在70%以上的企業占比 88.55%，較去年的 92%有所下降；其中出租率在 90%以上占比的大幅下降，70%-90%的的占比提升較大，說明 2022 年賣場出租率呈總體下降態勢，中小型家居企業在外部壓力下繼續出清。

短期：關注受益于保交付政策推進，家居企業工程業務恢復。住宅竣工與期房銷售面積缺口不斷擴大，2023 年竣工或不悲觀。2022 年11 月住宅竣工面積6671萬平方米，同比下降 18.3%，降幅擴大 9.1pct，2022 年 1-11 月，住宅竣工面積 4.0 億平方米，同比下降18.4%。今年竣工數據持續下行的主要原因一方是疫情對施工進度造成拖累，另一方面是地產企業資金壓力加劇。2016 年以來，住宅竣工面積持續低迷，期房銷售面積不斷增長，交房缺口不斷擴大，2016-2021 年累計積累了 33 億平方米交房缺口，竣工情況將繼續改善。根據克而瑞《2022 年中國房地產總結與展望：行業篇》，2022 年房屋竣工預計為 8.3 億平方米，2023 年房屋竣工面積將同比增長 10%-15%%。根據Mysteel 預測，2023 年房地產竣工面積同比增長 8%。

監管部門多項重磅政策落地，地產供需兩端政策支持力度加大。2022 年11 月以來，金融管理部門推出多項舉措，整合了債券、信貸、股權融資等多種手段，涉及“保交樓”、預售監管資金、房企并購等多個方面。保交付的政策逐步落地對于臨近交付的項目進度重啟有積極拉動效果，竣工改善確定性強。12 月中央經濟工作會議強調“支持住房改善消費”，“要確保房地產市場平穩發展”，提振市場信心。與此同時，多個核心二線城市優化限購、限貸等政策，釋放積極利好信號。2023 年 1 月 5 日，央行、銀保監會決定建立首套住房貸款利率政策動態調整機制，新建商品住宅銷售價格環比和同比連續 3 個月均下降的城市，可階段性維持、下調或取消當地首套住房貸款利率政策下限。住建部部長倪虹指出對于購買第一套住房的要大力支持，首付比、首套利率該降的都降下來；對于購買第二套住房的，要合理支持。以舊換新、以小換大、生育多子女家庭都要給予政策支持。

2022 年我國精裝修滲透率預計超過 40%，定制家居企業 22Q3 大宗業務邊際改善。根據奧維云網地產大數據，2022 年精裝修樓盤計劃交付 3162 個項目，277 萬套精裝房，2023 年計劃交付3270 個項目，284套精裝房。目前監測數據顯示 2022 年延期交付項目占比高達 30%以上，即2022 年計劃交付項目中預計有超過 1000 個項目在 2023 年交付。受疫情影響，盡管 2020-2022 年精裝房市場規模有所下滑，但精裝房滲透率持續提升，根據奧維云網測算，2022 年 1-11 月我國商品住宅精裝開盤房間數量為133.1 萬套，同比下降48.0%，但 2022 年我國精裝修滲透率有望提升到 40.4%。櫥柜為精裝房必配產品，精裝房櫥柜配置率為97.2%，對于定制家居企業而言，保交付政策推動下，住宅竣工的回暖預計率先拉動家居企業的大宗業務。22Q3家居企業大宗業務收入表現已有體現，單季增速轉正或降幅收窄，22Q3 金牌廚柜/歐派家居/江山歐派/志邦家居大宗業務收入增速為 42.5%、1.6%、-0.3%、-5.9%，索菲亞由于司米櫥柜業務處于調整期，22Q3大宗業務收入降幅擴大到 13.8%。從大宗業務占總營收比重看，江山歐派占比最高，為64.8%，其次為金牌廚柜占比 36.5%、志邦家居占比 24.3%。從大宗業務風險釋放方面看，2021 年歐派家居、索菲亞、志邦家居、金牌廚柜、江山歐派減值損失分別為 1.08、9.27、0.55、0.07、1.43 億元，壞賬計提較為充分，2022 年1-9月上述企業減值損失分別為0.09、0.24、0.24、0.08、2.46 億元。

中長期：重點關注零售力突出、市場份額不斷提升的龍頭家居企業。我們總結家居消費需求主要來自于購房與舊房翻新，包括：1）購買毛坯新房，收房之后產生的裝修需求；2）精裝房竣工之前產生的配套品需求；3）購買二手房，收房后產生的重裝修翻新需求；4）和房地產交易不相關的自有住宅翻新需求。購房者收房后產生的家居需求對應家居企業的零售渠道和整裝渠道，精裝房竣工前配套品安裝對應定制家居企業的大宗渠道。

我國六成以上家庭房屋房齡超過十年，存量房改善型裝修需求成為家居行業新的增長契機。根據第七次人口普查數據，截至 2020 年，居住在 11 年及以上房齡房屋的家庭戶占 63.3%，居住在30 年及以上房齡老舊房屋的家庭戶占 11.6%，存量住房翻新需求為我國家裝家居行業注入新的力量。房齡增加使房屋質量不斷下降，一是房屋裝修裝飾落伍和家具家電老化，二是早期建立的房屋功能已經難以滿足現在居住者的需求。根據《2020 騰訊家居家裝行業洞察白皮書》消費者裝修動機顯示，審美變化（17%）、舊房翻新（14%）、家庭成員變動需改動房屋（10%）、疫情后想改善居住環境（7%）以及出現收納難題（3%）等存量房的改善型裝修需求逐漸釋放，合計占比達到 51%。

二手房交易和存量房翻新將成為我國家裝市場規模持續擴大的主要驅動力。根據土巴兔招股說明書援引的灼識咨詢《中國互聯網家裝行業藍皮書》，2020 年我國家裝市場總規模達到2.6 萬億元，2016-2020年年均復合增速為 6.5%，預計 2020-2025 年該增速將提升至 9.0%。新房方面，預計2020-2025 年，精裝新房市場將繼續快速發展，復合增速預計為 9.4%，而毛坯新房市場規模占比最大，但未來由于新房供給受限，以及新房精裝修政策的影響，預計毛坯新房市場規模增速將進一步趨緩，復合增速預計為2.1%。二手房方面，根據灼識咨詢預測，未來二手房家裝市場規模將持續增長，2020-2025 年復合增速將達到18.1%，至2025年二手房家裝市場規模將增至約 1.2 萬億元。存量房方面，受居民生活水平不斷提升以及消費能力不斷增強的影響，改善型裝修進一步普及，給存量房家裝市場帶來了大量需求，預計 2020-2025 年存量房家裝市場規模年均復合增速約為 20.4%。綜上所述，預計未來中國家裝市場將保持持續快速增長。