伊之密發展歷程、主要產品、股權結構及業績分析

國內領先的模壓成形專用設備標桿企業。

1.國產注塑機龍頭，布局一體化壓鑄打開成長空間

伊之密成立于 2002 年，主要從事模壓成型專用機械設備的設計、研發、生產、銷 售及服務，主要產品包括注塑機、壓鑄機和橡膠注射機，被廣泛應用于家用電器、汽車、 醫療器械、包裝、3C 產品等重要行業和領域。經過多年發展，公司注塑機產品性能已達 世界領先水平，與海天國際、恩格爾等國內外知名企業直接競爭，在國內市場份額不斷 提升的同時逐步拓展印度、巴西、德國等海外市場，2011-2021 年伊之密注塑機業務營 收 CAGR=19%，海外收入 CAGR=21%。公司壓鑄機業務在國內也排名前列，并于 2021 年推出高端 LEAP 系列產品，主要性能指標已達到國際一流水平。2022 年正式進軍一體 化壓鑄新領域，打開壓鑄業務未來成長空間。

公司主要產品包括注塑機、壓鑄機、橡膠注射機及相關配套產品。 （1）注塑機業務：2021 年營收占比 74%，產品可分為通用機型（A5S 產品線、SKII 產品線、多物料機 C 系列產品線、兩板機產品線、全電動產品線、高速包裝產品線等） 和專用機型（薄壁類 SJ-II 系列、建材類儲料缸 M 系列/UPVC 系列、包裝類 PET 系列、 醫療類 BOPP 系列等）。注塑機業務下游包含汽車行業、家電行業、3C 行業等。

（2）壓鑄機業務：2021 年營收占比 16%，主要有冷室壓鑄機型（H 系列重型壓鑄 機、SM 系列伺服壓鑄機、DM 重型冷室壓鑄機系列、DM 中小型冷室壓鑄機系列、LEAP 系列壓鑄機等）、專用機型（HM 熱室壓鑄機系列、HM-H 熱室壓鑄機系列等）和鎂合金 系列機型（HM-M 熱室鎂合金壓鑄機系列、HPM 半固態鎂合金注射成型機等）。壓鑄機 業務下游包含汽車行業、摩托車行業、3C 行業和家電行業等。 （3）橡膠注射機業務：2021 年營收占比 3%，產品包括汽車配件行業應用機型、電 力復合絕緣產品應用機型、其他橡膠制品應用機型和客戶定制機型。主要用于生產電力行業的高壓復合絕緣子、電力電纜配件、汽車密封和減震件等。

分產品來看，注塑機和壓鑄機為公司收入兩大主要來源，合計收入占比穩定于 90% 左右。分業務來看，2014-2017 年注塑機業務收入占比約 60%，而壓鑄機業務收入占比 約 30%；而自 2017 年以來，注塑機業務收入占比逐步上升，而壓鑄機業務占比逐步下 滑，主要原因系：1）一方面注塑機業務作為公司核心業務，資源傾斜程度高于壓鑄機業 務；2）另一方面壓鑄機主要下游為汽車，而 2017 年汽車產量觸頂后逐步回落，對壓鑄 機需求產生影響。我們判斷未來隨著新能源車及一體化壓鑄需求的提升，公司壓鑄機業 務收入占比將迎來上升期。

2.股權結構穩定，定向激勵彰顯長期發展信心

公司實際控制人為甄榮輝、梁敬華和陳立堯，截至 2023 年 1 月，三人通過佳卓控 股間接持有公司 29.30%的股權。此外，甄榮輝、梁敬華分別直接持有公司 1.68%、2.03% 的股權。三人合計直接和間接持有公司 33.01%的股權，股權結構較為穩定。

股權激勵凝聚核心人才，彰顯長期發展信心。為健全公司長效激勵約束機制，吸引 和留住核心骨干，充分調動其積極性和創造性，公司分別于 2019 年 6 月、2020 年 5 月 和 2020 年 11 月進行三期股權激勵。以最近一期為例，該激勵計劃共分為 3 個歸屬期， 分別以 2020-2023 年公司營業收入為考核標準（具體標準見下表），若考核標準達成，則 同意公司以 3.49 元/股價格對中高層管理人員、核心技術人員、關鍵崗位員工等 121 名 激勵對象授予 363 萬股限制性股票。

3.業績持續快速增長，盈利能力處于行業領先水平

2016-2021 年公司業績持續快速增長，2022Q1-Q3 受行業景氣度下行及原材料價格 上漲影響，業績增速有所放緩。2016-2021 年公司營業收入及歸母凈利潤 CAGR 分別為 19.6%/36.5%，增長態勢良好。2022Q1-Q3 公司實現營業收入 28.4 億元（同比+7%），歸 母凈利潤 3.3 億元（同比-24%），業績增速有所放緩，主要原因系：1）行業處于下行周 期且華東地區疫情反復，導致訂單增速放緩；2）原材料價格上漲導致毛利率同比下滑。

公司營業收入主要來自于注塑機與壓鑄機業務，其業績變動對公司業績影響較大。 ①注塑機：營業收入從 2016 年的 8.7 億元提升至 2021 年的 25.8 億元，CAGR=24.4%； 公司注塑機業務始終保持較快增長，2020 年疫情拉動注塑機需求，注塑機業務收入同比 +41%。2022H1 公司注塑機業務實現營收 14.4 億元，同比+17%，在行業整體下滑的背 景下仍維持雙位數正增長。②壓鑄機：營業收入從 2016 年的 4.3 億元提升至 2021 年的 5.7 億元，CAGR=5.9%。壓鑄機業務收入增速低于整體業績增速主要原因系：壓鑄機主 要下游之一為汽車行業，而汽車行業至 2017 年觸頂后景氣度逐漸回落，導致公司 2018- 2020 年壓鑄機業務處于低迷狀態，直至 2021 年受新能源汽車拉動才逐漸好轉。2022H1 公司壓鑄機業務實現營收 2.9 億元，同比-4%，主要原因系下游 3C、家電行業受疫情影 響，需求有所降低。

公司銷售毛利率處于行業領先地位。2016-2021 年公司銷售毛利率始終維持 34%以 上。具體來看，伊之密銷售毛利率略高于海天國際，遠高于震雄集團與力勁科技。2022Q1- Q3 公司銷售毛利率為 30.1%，同比下滑 5.55pct，變動較大原因主要系：1）原材料價格 上漲；2）公司兩大主要業務景氣度處于較低水平，下游需求下降，市場競爭加劇，終端 銷售價格有所下降。我們判斷隨著 2023 年行業景氣度逐步復蘇，公司綜合毛利率有望 回升至 33%-35%的合理水平。

2018-2021 年來公司銷售凈利率持續向好，2022Q1-Q3 受行業景氣度影響銷售凈利 率有所下滑。公司銷售凈利率由 2018 年的 8.9%上升到 2021 年的 14.9%，主要原因系規 模效應下期間費用率從 2016 年的 26.9%下降至 2021 年的 20.2%，其中銷售和管理（含 研發）費用率顯著降低，而財務費用率基本保持穩定。2022Q1-Q3 受行業景氣度較低影 響，公司銷售凈利率下降至 11.8%，同比下降 4.7pct，銷售凈利率降幅小于銷售毛利率， 主要原因系公司費用控制能力進一步加強。