鴻合科技主要產品、股權結構及財務分析

教育信息化行業領軍者，一核兩翼戰略開啟新征程。

鴻合科技股份有限公司成立于 2010 年，位于北京市。鴻合為教育行業用戶提供 1）教育信息 化硬件（智能交互平板、智慧黑板等）；2）教育信息化軟件（鴻合π6 等）；3）智慧教育服 務（鴻合三點伴等）。公司在國內、海外教育信息化產品市場分別擁有鴻合 Hitevision 和 Newline 兩個自主品牌。根據奧維云網和 Futuresource Consulting，鴻合品牌長期處于國 內教育平板市場第一梯隊，2021 年 Newline 品牌已位居北美交互平板市場第三名。 目前公司實行“一核兩翼”的戰略布局。“一核”教育信息化產品方面，公司將不斷提高海 外市場份額，重點拓展國內高職教市場。“兩翼”教育服務業務方面，公司課后延時服務和 教師培訓服務將加速全國布局，覆蓋更多的區縣和學校。

公司股權結構穩定，員工激勵良好。鴻合實際控制人為董事長邢修青、邢正，邢修青與邢正 為兄弟關系。邢修青和邢正合計持有公司 31.1%的股權。2022 年，公司向總經理、核心管理 人員、核心技術人員等 172 人授予 489 萬份股票期權，占股本的 2.1%。股權激勵實現了公司 和核心員工利益的深度綁定，有利于調動員工的積極性。

近年鴻合收入穩健增長，海外業務為主要驅動力。2017-2021 年，鴻合營業收入從 36.2 億元 增長至 58.1 億元，CAGR 為 12.6%。近年公司通過建立本地化運營團隊和銷售渠道，積極開拓 北美、歐洲、亞太教育信息化市場。2017-2021 年，公司海外收入占比由 23%提高至 44%。2020 年公司業績下滑較多，主要是因為液晶面板價格大幅上漲、國際海運費持續上漲、美元兌人 民幣匯率下跌。 Q3 鴻合收入承壓。Q3 鴻合國內收入下降，主要原因包括 1）疫情反復導致學校教育平板采購 需求下降以及項目進校難度大；

2）華為、聯想、文香等品牌加大對教育市場的布局力度，教 育平板市場競爭加劇。展望 Q4，貼息貸款將拉動教育信息化硬件需求，鴻合是教育交互平板 行業的頭部品牌，教育交互平板業務有望恢復快速增長。 預計鴻合 Q4 業績將延續高增長。受益于 1）交互平板主要原材料液晶面板大幅跌價；2）人 民幣兌美元貶值；3）出表虧損的商用顯示業務，Q3 鴻合凈利率同比提升 11.9 pct。考慮到 面板價格仍處于低位、人民幣匯率延續走低態勢，Q4 公司業績有望延續快速增長。

我們選取業務范圍涵蓋教育信息化硬件、軟件的視源股份、科大訊飛、海信視像、創維數字 作為鴻合科技的可比公司。近年鴻合 ROE 有較大幅度的下降，主要因為凈利率和總資產周轉 率下降。受原材料漲價和期間費用率提高影響，近年鴻合凈利率降幅較大。

近年鴻合毛利率變動受原材料價格變動、海運費、匯率波動影響。公司主要產品智能交互平 板的原材料以液晶面板為主。2020-2021 年鴻合毛利率下降幅度較大，主要原因為 1）液晶面 板價格大幅上漲，智能交互平板的毛利率下降；2）國際海運費持續上漲；3）美元兌人民幣 匯率下跌。2022 年 11 月 65 英寸電視面板價格為 116 美元，環比上漲 5 美元；12 月面板價 格為 116 美元，環比持平。

展望 2023 年，需求端，高通脹、能源危機等因素依然持續影響歐 美終端市場的消費能力，預計電視需求難見明顯復蘇；供給端，韓系面板廠退出 LCD 面板供 應的策略明顯，2022 年三星顯示完全關閉 LCD 面板產線，LG 顯示關閉在韓國的 LCD 面板產 線。2023 年國內面板廠的面板產能將逐步恢復，但受終端需求低迷影響，預計稼動率將維持 相對低位。預計 2023 年電視面板價格可能出現階段性小幅上漲，但缺乏持續上漲的動能。我 們假設 2023 年 65 英寸面板價格上漲至 126 美元，則 2023 年面板價格的同比跌幅為 10%。假 設 2023 年鴻合交互智能平板價格不變，如果面板價格同比下跌 10%，我們測算鴻合整體毛利 率將同比提高 2.8pct。

鴻合費用控制良好。近年鴻合的期間費用率低于同行業可比公司平均水平。受銷售費用率和 管理費用率提高影響，2019-2020年鴻合期間費用率有所提高。2019-2020年鴻合銷售費用率有所提高，主要是因為公司在海外更多的國家設立分支機構，建立本土化運營團隊，拓展更多銷售渠道。2019-2020年鴻合管理費用率提高，主要原因為1）公司在2019年實施了限制性股票激勵計劃，股份支付費用增加；2）公司加大人才引進，管理人員薪酬增加。

鴻合的周轉率呈改善趨勢。鴻合的應收賬款周轉率和存貨周轉率低于可比公司平均水平。 2019-2020 年鴻合應收賬款周轉率呈下降趨勢，主要因為信用期較長的海外業務收入占比提 升，應收賬款期末余額增加。2021 年公司應收賬款周轉率回升，主要因為公司加大應收賬款 回收力度。2020 年公司存貨周轉率有所下降，主要原因為新冠疫情后液晶面板供應緊張，公 司為應對面板價格上漲，增加了原材料備貨量。

鴻合在手現金充沛，抗風險能力強。近年鴻合貨幣資金呈逐年增加趨勢。2018年鴻合經營活 動產生的現金流量凈額大幅增加，主要是因為1）公司大客戶普羅米休斯加大了智能交互平 板采購量，公司銷售商品、提供勞務收到的現金大幅增加；2）普羅米休斯向公司支付了 0.9億貨款保證金，公司收到的其他與經營活動有關的現金增加。近年鴻合銷售商品、提供勞務 收到的現金占營業收入的比重維持在100%以上高于可比公司平均水平，銷售回款質量好。