厄爾尼諾事件下大水電來(lái)水趨勢(shì)及業(yè)績(jī)彈性分析

厄爾尼諾事件并不完全代表當(dāng)年主汛期來(lái)水偏枯，歷史復(fù)盤(pán)顯示水電站發(fā)電量總體上會(huì)受益于厄爾尼諾事件。例如，華能水電在強(qiáng)厄爾尼諾事件中的2023年Q3多數(shù)水電站上網(wǎng)電量同比高增，長(zhǎng)江電力金沙江中下游水電站在強(qiáng)厄爾尼諾事件中的2023年Q3與結(jié)束之后的2024年Q3發(fā)電量均呈現(xiàn)同比偏多態(tài)勢(shì)，雅礱江中下游水電站厄爾尼諾事件結(jié)束后的Q3上網(wǎng)電量同比增長(zhǎng)。

根據(jù)國(guó)家氣象中心2026年4月1日發(fā)布的《2026年主汛期氣候趨勢(shì)預(yù)測(cè)》，雅礱江水電/大渡河/華能水電的大部分電站位于主雨帶，6-8月來(lái)水彈性或較高。具體而言，雅礱江水電所有在運(yùn)水電站由于地處“四川西部”核心多雨帶，有望較多年平均水平顯著偏多；華能水電地處“云南西部”多雨帶，來(lái)水有望偏多；長(zhǎng)江電力烏東德、白鶴灘、溪洛渡等電站來(lái)水接近常年同期或略偏多，三峽和葛洲壩雖階段性偏少，但多江匯流可減弱影響。

大水電市場(chǎng)化電量比例相對(duì)較低，受市場(chǎng)化電價(jià)下行影響程度較小。來(lái)水帶來(lái)的電量增長(zhǎng)業(yè)績(jī)彈性高于電價(jià)波動(dòng)，測(cè)算顯示長(zhǎng)江電力、華能水電、雅礱江水電僅需5%的上網(wǎng)電量增長(zhǎng)，即可分別抵消近1.5分、1分、1.5分的含稅上網(wǎng)電價(jià)降幅。當(dāng)前國(guó)投電力/川投能源/長(zhǎng)江電力估值處于歷史較低水平，且2026E股息率高達(dá)3.9%/3.5%/3.8%，配置性?xún)r(jià)比突出。