香港中旅-0308.HK-公司深度報告：綜合性文旅投運平臺，聚焦旅游主業迎增長.pdf

香港中旅（0308.HK）是中國旅游集團旗下旅游投資與運營業務的上市平臺，實控人為國資委。公司歷經多次戰略調整，目前已形成“三大核心景區板塊+多元協同業務”的清晰布局，全面聚焦文旅主業。2025年，公司完成重大戰略轉折，通過實物分派方式全面剝離旅游地產業務，徹底退出該領域，同時收購松花湖公司及萬冰雪公司100%股權，正式進軍冰雪旅游賽道。

在景區資源方面，公司旗下景區質地優質且區域布局全面。截至2025年底，公司累計投資運營管理景區達69家，其中國家5A級景區17家、4A級景區20家，涵蓋德天跨國瀑布、沙坡頭國際旅游度假區等一線優質資源。業務網絡覆蓋東北、華北、西北、西南、華中、華東、華南等七大區域，并延伸至海南及海外，全域布局有效熨平了季節性及天氣波動。2023-2025年，公司旅游景區收入分別為18.55/20.37/17.92億港元，整體保持穩定。

在運營模式上，公司已形成“投資-運營-管理輸出”一體化的輕資產擴張路徑。截至2025年末，公司擁有控股景區22家，參股景區12家，輸出管理景區35家。這種靈活的組合形式不僅實現了規模擴張，也提升了資產運營效率。核心景區板塊包括主題公園（深圳世界之窗、錦繡中華）、自然人文景區（德天瀑布、沙坡頭等）以及休閑度假景區（以新收購的松花湖為核心）。

剝離旅游地產銷售業務是改善公司盈利能力的關鍵一步。2025年，公司通過實物分派方式全面剝離旅游地產業務，雖然當期因一次性虧損及資產減值導致歸母凈虧損2.82億港元，但剔除終止經營業務后，公司2025年持續經營業務利潤為2.31億港元，顯示主業盈利能力正在恢復。資產負債率整體保持在27%左右的健康水平，經營性凈現金流穩定。

進軍冰雪賽道為公司帶來新的增長動力。2025年，公司收購松花湖公司及萬冰雪公司。松花湖公司預計2026年可實現收入2.45億元人民幣，毛利率約43%。方正證券預計公司2026-2028年整體收入分別為43.90/46.93/49.75億港元，歸母凈利潤分別為3.15/3.76/4.49億港元，首次覆蓋，給予“推薦”評級。