國際貨幣體系專題（二）：百年鐘擺，失衡與均衡之間.pdf

國際貨幣體系專題（二）：百年鐘擺，失衡與均衡之間。

兩個維度看宏觀內部均衡和外部均衡

無論在何種國際貨幣體系下，經濟體都追求實現通脹穩定下的充分就業和 經常賬戶（貿易）的動態平衡，即內部和外部均衡目標。 需求維度：一國債務杠桿率影響著通脹和貿易順逆差狀況，而財政-貨幣 紀律決定著債務杠桿水平。債務杠桿率是內外均衡的重要支點。 供給維度：一國的產業競爭力是實現內外均衡的基本保障。具備產業競爭 力，可以促進產業擴張，帶動國內就業，同時為一國貨幣提供實力支撐， 避免大幅貶值而引發顯著的通脹，對外可以形成出口競爭力，避免持續的 貿易逆差和儲備消耗，維持外部均衡。

金本位制能實現內部均衡，不能實現外部均衡

1900-1913 年金本位制對貨幣紀律形成“強約束”，政府對經濟的介入程 度不高，財政保持基本平衡，通脹穩定，各國能較好實現內部均衡。 各國對新一輪技術（產業）變革機遇把握差異導致了競爭力分化，美國和 德國處于領先地位，貿易順差持續擴大，英國和法國貿易逆差且持續惡 化，外部失衡顯現。金本位制的“物價-現金流動”機制沒能調節這種失 衡，反而在當時殖民地擴張和霸權爭奪的大歷史背景下，失衡成為第一次 世界大戰的催化因素。

戰爭與危機帶來內外失衡，導致大國地位變化

1914-1945 年受戰爭影響，實行信用貨幣-浮動匯率制，期間短暫恢復過 金本位制。戰期間各國都遭遇惡性通貨膨脹，而大蕭條時期則面臨嚴重通 貨緊縮，內部持續失衡。英國和法國的內外失衡更為突出，債務杠桿率持 續攀升、貿易逆差持續累積，英帝國加速衰落，金融霸主地位喪失。美國 則憑借完整工業體系躍升為超級大國。

1965 年是道分水嶺：從穩定到不穩定

1946-1975 年是布雷頓森林體系建立和瓦解的過程，這期間，1965 年是道 分水嶺。之前：經濟繁榮、通脹溫和、債務杠桿率顯著下降，各國保持了 較好的內部均衡；美國保持著貿易順差。之后：通脹壓力普遍上升，石油 危機加劇通脹并導致各國財政赤字惡化，內部失衡加重；美國外部均衡被 打破，滑向逆差時代；內外失衡導致貨幣體系崩潰。

外部失衡調整與日本經濟跌落

1976-2000 年在多元、自由的牙買加體系下，宏觀政策彈性空間加大。各 國在強力緊縮政策和產業結構調整下，大通脹得以治愈，債務杠桿率呈現 周期特征，美德英法債務管理較好，內部失衡向內部均衡過渡。 外部失衡主要表現為日本和德國持續貿易順差與美英法持續逆差。外部失 衡調整下，日本內外政策的失誤操作導致經濟跌落，引發內部失衡。