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策略深度研究：A股情緒溫度計，定量刻畫與實戰策略。2025 年 9 月 7 日，華泰海外及港股策略構建了華泰策略-港股情緒指 數（《“恐懼與貪婪”：我們如何量化港股市場情緒》），但復盤來 看，由于定價權歸屬和資金偏好的不同，類似港股的情緒指標往往不 能直接作為 A 股的情緒指標，因此基于兩地市場結構差異，我們構建 A 股市場情緒用于定量刻畫 A 股交易者情緒。

如何定量刻畫 A 股交易者情緒？ A 股和港股的第一個核心差異在于資金的權重分布與定價邏輯的不同。A 股 個人投資者占比偏高，受離岸流動性影響相對較低，因此，我們對 A 股賦 予交易型內資更高的權重。結合考慮數據高頻可得性、存量持倉占 A 股自 由流通市值比重，我們選取融資資金（融資凈買入）、散戶（行業 ETF 凈 申購）、外資（中國 5 年 CDS 利差）作為觀測的三類主要資金。 另一方面，A 股和港股在衍生品市場的成熟度上存在差異。港股投資者可以 通過豐富的工具順暢地表達看空觀點，而 A 股本質上仍是一個偏向做多的 單邊市場。多空生態的差異，造就了 A 股極易演變成陡峭的單邊牛市。因 此落實到 A 股情緒指數的構建上，較多的將衍生品指標納入情緒指數反而 容易引入噪音。因此，我們在情緒及投資者預期維度，僅選取滬深 300 持 倉 PCR、滬深 300ETF 隱含波動率兩個指標作為主要指標。 此外，從市場動能視角，A 股和港股相對較為一致。我們選取 MACD、乖離 率作為主要指標作為 A 股交易者情緒刻畫。

情緒指標的投資有效性怎么樣？ 依據該指數進行簡易的“恐慌區間（≤10%）買入，貪婪區間（≥90%）空 倉，其余時間維持 50%倉位”操作，反轉策略 2020 年以來回測絕對收益為 97%，策略超額收益超 40%。此外，多空策略整體收益率達到 153%，其在 2025 年后半年魚尾行情的捕捉能力相對較弱。 前述策略實際回測雖收益效果較好，但考慮到持股體驗，我們發現該策略實 施存在以下痛點——“10%的情緒“底”或并未階段性底，90%的情緒“頂” 距階段性頂仍有距離”，因此在以上策略的基礎上，我們修改 A 股策略為 非對稱買入-賣出策略，（即情緒指標初次降低到 10%時候不會買入，而在 其再次回到 10%之上時候再買入，情緒指標回到 90%以上時，分批賣出）， 相比前述策略，保持區間收益的基礎上，最大回撤及波動率有了較好的控制， 夏普比率提升至 1.07。