醫藥行業2026年度策略報告：創新藥產業鏈景氣度持續提升.pdf

醫藥行業2026年度策略報告：創新藥產業鏈景氣度持續提升。2025年醫藥板塊行情回顧：年初至12月10日收盤，申萬醫藥指數上漲17.95%，跑輸滬深300指數2.24pct，在31個一級行業分類中位列18名。以市值加權計算，創新藥(+66.97%)、醫藥外包(+57.56%)、仿制藥(+53.00%)表現居前，血制品(-9.61%)、醫院及體檢(-5.44%)、藥店(+0.82%)表現居后。2025年Q3基金醫藥股持倉比例約為8.27%，扣除醫藥基金后持倉5.42%，Q1及Q2非醫藥主動性基金處于超配狀態，Q3轉為低配。截至2025年12月10日，醫藥行業整體市盈率為29.16倍，處于15.31%歷史分位，相對于全部A股(非金融)溢價率為34.32%。

創新藥：全年在國際化能力提升與產業政策支持的驅動下，創新藥景氣度和市場的風險偏好性持續提升。中國創新藥資產的全球競爭力已獲得廣泛共識，截至2025年9月30日，中國企業License-out交易達103筆，總金額達到920億美元，較2024年全年增長77%。2026年，我們認為投資主線將聚焦于：1）前沿技術突破，關注PD-(L)1雙抗、ADC及小核酸藥物領域；2）關鍵催化劑的兌現，聚焦核心管線的關鍵數據讀出、臨床推進效率與監管審批決策；3）商業價值的落地，關注已上市大品種的銷售放量。

CXO：降息周期開啟+本土創新驅動，大周期拐點或現。資金面：2025年12月美聯儲降息25個基點至3.5%-3.75%，市場流動性整體有望逐步寬松。基本面：1）2025年前三季度國內A+H股創新藥指數持續上漲，二級市場的好轉有望帶動一級市場投融資回暖；2）海外需求復蘇，訂單逐步回暖，從而帶動CXO需求和業績的改善。

原料藥：截至2025年Q3，原料藥板塊在建工程同比去年減少17%，同時在建工程與固定資產比值也快速降至6年來最低水平0.16，行業供給端產能擴張放緩，同時補庫新周期疊加專利懸崖有望帶動需求增長。

制劑：制劑政策變化迎行業發展良機，集采、MAH制劑及四同等政策的深化落地將實現行業產能出清，集中度提升和強者恒強的產業趨勢有望持續強化。