固收組專題研究報(bào)告：如何看待二永債供需？.pdf

固收組專題研究報(bào)告：如何看待二永債供需？二永債作為流動(dòng)性較好的品種，其相較之前發(fā)生了較多的變化，同時(shí)7月以來(lái)，二永債也出現(xiàn)了較大的賣盤，本文分析其特點(diǎn)以及給出當(dāng)前對(duì)其的判斷，以供投資者參考。

二永債因含減記條款、清償順序靠后，信用溢價(jià)更高，其票面利率普遍高于同評(píng)級(jí)普通信用債。從歷史數(shù)據(jù) 看，過(guò)往整體利率較高的環(huán)境下，二級(jí)資本債的收益率高于同期限同評(píng)級(jí)普通信用債的收益率，但2024年債 牛之下，進(jìn)入了低利率的環(huán)境，二級(jí)資本債收益率反而低于普通信用債，或主要原因?yàn)橘Y產(chǎn)荒下對(duì)二級(jí)資本 債的搶籌。

8月8日之前，利息收入的免稅優(yōu)勢(shì)是二永債相比普通信用債最顯著的優(yōu)勢(shì)。但《關(guān)于國(guó)債等債券利息收入增 值稅政策的公告》發(fā)布之后，投資二永債新券的利息收入增值稅由0升至6.34%（考慮增值稅及附加），由此 對(duì)收益率的影響大概在10bp左右。

截至9月24日，今年二永債發(fā)行約1.3萬(wàn)億元，凈融資約3100億元。今年國(guó)有行和股份行平均發(fā)行利率為 2.04%和2.15%，相較2020年下降近200bp，在今年利率普遍較低的背景下，二永債預(yù)計(jì)以贖回為主。我們根 據(jù)此前的批復(fù)額度和發(fā)行情況測(cè)算了未來(lái)一年二永債的供給情況，不過(guò)相較于供給，二永債的價(jià)格更受需求 及利率環(huán)境的影響，尤其基金的買賣行為對(duì)二永債價(jià)格有較為明顯的影響。

8月下旬以來(lái)，二級(jí)資本債利差跟隨利率債同步調(diào)整。一方面宏觀基本面制約債市走熊，7月以來(lái)股市走強(qiáng)， 債市對(duì)比股市性價(jià)比不足的特點(diǎn)愈發(fā)明顯，同時(shí)公募基金贖回新規(guī)也牽動(dòng)著債市的情緒，十債收益率在8月 下旬開始震蕩上行，AAA- 5Y二級(jí)資本債利差基本同步上行。同時(shí)，9月19日以來(lái)，二級(jí)資本債利差幾乎直線 上行，主要原因在于基金大幅減持。展望后市，債市震蕩偏弱的背景下，基金負(fù)債端贖回?cái)_動(dòng)或?qū)⒗^續(xù)存在，由此二級(jí)資本債利差的波動(dòng)是需要關(guān)注的問(wèn)題，對(duì)交易盤而言，建議以短久期為主，對(duì)配置盤而言，可逢調(diào) 整逐步配置。