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內(nèi)需新方向：50國(guó)樣本看全球地產(chǎn)。我們梳理戰(zhàn)后 34 個(gè)主要經(jīng)濟(jì)體共 52 個(gè)樣本的地產(chǎn)周期表現(xiàn)，不 難得到直觀判斷：房?jī)r(jià)泡沫積累通常啟動(dòng)于危機(jī)前 5 年，房?jī)r(jià)從 下行中修復(fù)通常需要 4-7 年時(shí)間，房?jī)r(jià)累計(jì)降幅普遍約 30%。 這些細(xì)節(jié)經(jīng)驗(yàn)只能作為輔助參考，并不能作為中國(guó)地產(chǎn)走勢(shì)判斷 的標(biāo)尺。真正值得關(guān)注的是這 52 個(gè)國(guó)際樣本隱藏的經(jīng)濟(jì)規(guī)律— —地產(chǎn)周期內(nèi)嵌于全球經(jīng)濟(jì)周期。 幾乎每十年左右，全球便會(huì)迎來(lái)一次廣泛的地產(chǎn)周期。理解這一 點(diǎn)并不難，地產(chǎn)是杠桿資產(chǎn)，與貨幣同步起落。全球經(jīng)濟(jì)和貨幣 周期高度相關(guān)，也就決定了全球地產(chǎn)周期強(qiáng)關(guān)聯(lián)。 觀察中國(guó)地產(chǎn)未來(lái)走勢(shì)，除了分析中國(guó)內(nèi)在因素之外，我們更需 要緊密跟蹤全球需求所處的周期位置。

2021 年下半年開(kāi)始，中國(guó)房?jī)r(jià)指數(shù)已連續(xù)下跌約 4 年。地 產(chǎn)何時(shí)企穩(wěn)一直是市場(chǎng)關(guān)心的重點(diǎn)。 我們梳理 34 個(gè)主要經(jīng)濟(jì)體共 52 個(gè)實(shí)際房?jī)r(jià)下跌時(shí)段樣 本，細(xì)膩拆解地產(chǎn)周期的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，以深入理解當(dāng)前中國(guó)地產(chǎn) 內(nèi)含的一般性規(guī)律以及超常規(guī)經(jīng)驗(yàn)。

一、戰(zhàn)后全球經(jīng)歷了典型的四輪地產(chǎn)周期

用房?jī)r(jià)見(jiàn)頂來(lái)定位地產(chǎn)周期，發(fā)現(xiàn)戰(zhàn)后全球地產(chǎn)周期主要落在四個(gè)時(shí)段：①70 年代兩次石油危機(jī)前后； ②金融自由化過(guò)后的地產(chǎn)下行；③90 年代末亞洲金融危機(jī)前后；④2007 年美國(guó)次貸危機(jī)前后。

70 年代兩次石油危機(jī)，分別帶來(lái)了兩次全球地產(chǎn)周期波動(dòng)。 第一次石油危機(jī)時(shí)期，1973 年瑞士、日本、英國(guó)房?jī)r(jià)相繼見(jiàn)頂回落，房?jī)r(jià)下跌至階段性最低點(diǎn)時(shí)長(zhǎng)平均 達(dá) 3.7 年。 這一階段全球陷入一輪由供應(yīng)稀缺引發(fā)的高通脹環(huán)境，為遏制通脹，多國(guó)被迫采取緊縮的貨幣政策，利率 持續(xù)走高，經(jīng)濟(jì)短期也受到較大沖擊。 1978 年后第二次石油危機(jī)爆發(fā)，1978-1981 年期間，西班牙、荷蘭、韓國(guó)、比利時(shí)等 9 個(gè)國(guó)家房?jī)r(jià)見(jiàn)頂回 落，房?jī)r(jià)下跌至階段性最低點(diǎn)時(shí)長(zhǎng)平均達(dá) 4.8 年。 這一階段，油價(jià)飆升再度推升通脹，為解決通脹問(wèn)題，美聯(lián)儲(chǔ)改變了此前緩慢加息的做法，大幅提升貼現(xiàn) 利率，這一時(shí)期全球經(jīng)濟(jì)再度走弱，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在 1980-1982 年間兩度衰退，多國(guó)經(jīng)濟(jì)增速負(fù)增。

80 年代全球掀起金融自由化浪潮，加劇 80 年代末地產(chǎn)周期波動(dòng)。 1988-1991 年期間，挪威、英國(guó)、芬蘭、日本、韓國(guó)等 11 個(gè)國(guó)家房?jī)r(jià)見(jiàn)頂回落，不考慮日本情形，房?jī)r(jià)下 跌至階段性最低點(diǎn)時(shí)長(zhǎng)平均達(dá) 6.6 年。 這一時(shí)期受金融自由化影響，日本、英國(guó)等諸多國(guó)家陸續(xù)放松外匯管制和資本項(xiàng)目管制，一方面加深全球 貨幣政策聯(lián)動(dòng)，另一方面則推升了資產(chǎn)價(jià)格泡沫。 80 年代末，受通脹回升、資產(chǎn)價(jià)格過(guò)快上漲等因素影響，美日英等國(guó)陸續(xù)收緊貨幣政策，美國(guó)儲(chǔ)貸危機(jī) 爆發(fā)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入衰退，多國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，地產(chǎn)市場(chǎng)也受到拖累。日本則在這一階段房?jī)r(jià)見(jiàn)頂后陷入漫長(zhǎng) 的下跌。

90 年代亞洲金融危機(jī)爆發(fā)，新興市場(chǎng)受較大沖擊，亞洲及拉美多個(gè)國(guó)家及地區(qū)地產(chǎn)受挫。 1997-1999 年，中國(guó)香港、秘魯?shù)刃屡d國(guó)家和地區(qū)房?jī)r(jià)見(jiàn)頂回落，房?jī)r(jià)下跌至最低點(diǎn)歷時(shí) 4 年左右。 上世紀(jì) 80-90 年代，新興市場(chǎng)地區(qū)受益于產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)，同時(shí)推進(jìn)金融自由化改革推升資產(chǎn)泡沫。 90 年代末，受美國(guó)加息影響，資金大規(guī)模撤出新興市場(chǎng)，為穩(wěn)定匯率，多地央行加息依然難以扭轉(zhuǎn)匯率 大幅走低的態(tài)勢(shì)，多個(gè)新興經(jīng)濟(jì)體嚴(yán)重受挫，包括地產(chǎn)在內(nèi)的資產(chǎn)價(jià)格大幅下滑。

2008 年美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)沖擊全球經(jīng)濟(jì)，多國(guó)房?jī)r(jià)幾乎同步見(jiàn)頂回落。 2006-2008 年，美國(guó)、冰島、意大利、荷蘭等諸多國(guó)家及地區(qū)房?jī)r(jià)見(jiàn)頂回落，房?jī)r(jià)下跌至階段性最低點(diǎn)時(shí) 長(zhǎng)平均達(dá) 6 年。 2003 年后美國(guó)地產(chǎn)次貸及相關(guān)金融衍生品開(kāi)始累積，隨房?jī)r(jià)上漲、金融機(jī)構(gòu)過(guò)度參與，地產(chǎn)金融化泡沫 化問(wèn)題日趨嚴(yán)重，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟加息周期后，2006 年美國(guó)房?jī)r(jià)開(kāi)始下滑，次貸違約暴露，相關(guān)金融產(chǎn)品暴雷引 發(fā)次貸危機(jī)。 次貸危機(jī)又通過(guò)金融貿(mào)易渠道對(duì)全球經(jīng)濟(jì)造成沖擊，多國(guó)房?jī)r(jià)在這一時(shí)期見(jiàn)頂回落。