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存款搬家系列專題報(bào)告：居民存款能否成為牛市推動力？2022 年 9 月開啟本輪存款利率調(diào)降，2023 年后居民存款和企業(yè)存款同比增速下行，但 非銀存款增速的抬升更多緣于禁止手工補(bǔ)息導(dǎo)致的企業(yè)存款下行，當(dāng)前散戶搬家特征 尚不明顯。對應(yīng)尚未搬家的散戶資金，我們預(yù)計(jì) 2020 年至今居民超額儲蓄體量約 4.25 萬億，目前因居民風(fēng)險偏好并未根本性改善、替代投資渠道吸引力不足、提前還貸等 因素影響，居民存款搬家尚未形成明顯趨勢。但在存款吸引力下行、資產(chǎn)荒尚未緩解、 以及“活躍資本市場”政策等共同驅(qū)動下，資本市場或?qū)⒊蔀楹诵耐庖绶较颉Ｒ环矫妫?存款搬家將直接擴(kuò)大股市資金池，提升交易活躍度與股價彈性；另一方面，股市上漲 后的賺錢效應(yīng)也將進(jìn)一步吸引個人投資者入市，在此過程中“信息杠桿”或?qū)l(fā)揮放 大器作用，在牛市行情開啟時對居民資金入市形成助推器作用，進(jìn)一步強(qiáng)化市場行情 持續(xù)性。

散戶：當(dāng)前存款搬家特征尚不明顯，預(yù)計(jì) 2020 年至今居民超額儲蓄體量為 4.25 萬億，需重點(diǎn)關(guān)注

本輪存款利率調(diào)降始于 2022 年 9 月，2023 年后居民存款和企業(yè)存款同比增速步 入下行通道，而非銀存款同比增速抬升，我們認(rèn)為本輪非銀存款增速的變化主要 緣于 2024 年 4 月禁止手工補(bǔ)息，該政策對企業(yè)存款沖擊更大，導(dǎo)致企業(yè)活期存 款大規(guī)模流出至銀行理財(cái)，期間雖然居民存款增速也在穩(wěn)步下行，但更多受居民 風(fēng)險偏好降低、替代投資渠道吸引力不足、提前還貸等因素影響，居民存款搬家 特征尚不明顯。 我們以 2018-2019 年儲蓄存款各月環(huán)比增速的均值推算假設(shè)情形下 2020-2022 年 的存款余額，預(yù)計(jì) 2020 年以來居民儲蓄意愿提高所積累的超額儲蓄體量約為 4.25 萬億。其中，2020、2021、2022、2023、2024、2025（截至 6 月）分別積累 超額儲蓄+1.21 萬億、-1.44 萬億、+5.09 萬億、+2.32 萬億、-1.85 萬億、-1.07 萬 億。值得注意的是，2020 年以來居民超額儲蓄體量可觀，居民儲蓄搬家與否與 去向?qū)Ω黝愘Y產(chǎn)價格施加重要影響，我們將在后續(xù)存款搬家系列報(bào)告予以詳細(xì) 分析。

保險：年初政策落地加速險資入市，險資抱團(tuán)催生本輪銀行股牛市

保險資金長錢入市頂層設(shè)計(jì)持續(xù)推進(jìn)，為保險資金持續(xù)穩(wěn)健加大對 A 股市場的 中長期配置奠定了制度基礎(chǔ)。“大型國有企業(yè)新增保費(fèi) 30%投資 A 股”等量化目 標(biāo)，并分批次啟動長期股票投資試點(diǎn)，推動形成可持續(xù)的權(quán)益配置動力，并強(qiáng)化 各類中長期資金的配套政策和考核機(jī)制。在新“國九條”等頂層設(shè)計(jì)推動下，相關(guān) 政策將通過跨部委協(xié)同持續(xù)深化，助力險資從“短錢”轉(zhuǎn)向“長錢”，為資本市場提 供穩(wěn)定、長期的增量資金支撐。政策組合拳作用下，2025 年上半年保險資金加 速入市，險資成為本輪股市上漲的核心驅(qū)動。結(jié)構(gòu)上，保險資金屬性與銀行股特 性高度契合，銀行板塊成為保險資金配置的重點(diǎn)。 我們以 5 家大型國有保險公司作為統(tǒng)計(jì)對象（中國人壽、中國平安、中國人保、 中國太保、新華保險），將 2024 年作為基數(shù)，分別從總保費(fèi)、壽險總保費(fèi)、新單 保費(fèi)、業(yè)務(wù)凈現(xiàn)金流進(jìn)行測算，預(yù)計(jì) 2025 年增量資金約為 4000-9000 億，其中 總保費(fèi)口徑下計(jì)算得出的體量最大，有望為 A 股帶來近萬億（9181 億元）增量 資金。