有色金屬行業(yè)2025年中期策略：金銅守穩(wěn)，稀土漲價(jià)可期.pdf

有色金屬行業(yè)2025年中期策略：金銅守穩(wěn)，稀土漲價(jià)可期。2025 年下半年，我們看好黃金、銅、稀土的投資機(jī)會，認(rèn)為黃金有 望受益于美元信用走弱和美國降息預(yù)期增強(qiáng)，看好金價(jià)續(xù)創(chuàng)新高。銅 冶煉原料供給受限，需求具備長期韌性，看好銅價(jià)中樞上移。預(yù)計(jì)出 口逐步放開、需求持續(xù)增長、供給剛性下，稀土價(jià)格有望迎來上漲。

貴金屬：對沖美元信用和政策不確定性，持續(xù)看好金價(jià)上行

美國赤字水平或繼續(xù)抬升，美聯(lián)儲年內(nèi)降息可期，看好黃金在對沖美 元信用和政策不確定性需求下的價(jià)格上行。美國債務(wù)規(guī)模和財(cái)政赤 字規(guī)模有擴(kuò)大預(yù)期，提升市場對美元信用的擔(dān)憂，關(guān)注三季度“大美 麗法案”的推進(jìn)進(jìn)展。美聯(lián)儲6月點(diǎn)陣圖及市場均給出年內(nèi)降息50bp 的預(yù)期，特朗普亦多次施壓鮑威爾降息，美聯(lián)儲年內(nèi)降息可期。今年 3-4 月黃金價(jià)格的上行，國內(nèi)期貨成交額上升和ETF增持貢獻(xiàn)顯著， 下半年看好海外看漲資金對價(jià)格的向上提振。

工業(yè)金屬：銅鋁供給約束強(qiáng)，錫需求景氣度向上

銅：礦冶失衡矛盾突出，需求具備長期增長潛力

銅長期供給受限，冶煉利潤下滑、原料供給約束將考驗(yàn)后續(xù)冶煉產(chǎn)量 維持高增的穩(wěn)定性，看好銅需求潛力。2025年1-5月，國內(nèi)電解銅 月度產(chǎn)量同比+10.9萬噸（+11.1%）。若將這一結(jié)果年化，則將對應(yīng)約 131 萬噸的電解銅增量，相比全球約41萬噸的銅精礦增量，原料供 給將面臨較大約束，預(yù)計(jì)更多廢銅也將流向冶煉端。2025年1-4月 中國進(jìn)口廢銅同比+2.3 萬噸，國內(nèi)廢銅產(chǎn)量42.30 萬金屬噸，同比 +4.4 萬噸，供給增量相對較小，精廢價(jià)差也反映出廢銅供需格局也 較為緊張。2024 年國內(nèi)合計(jì)銅消費(fèi)量1578萬噸，同比+2.7%。在電 網(wǎng)升級改造和能源轉(zhuǎn)型趨勢下，看好銅需求潛力。

鋁：電解鋁供給約束強(qiáng)，看好電解鋁高利潤持續(xù)性

氧化鋁供需趨向?qū)捤桑瑤變?nèi)亞擾動(dòng)增加鋁土礦供應(yīng)不確定性，供需緊 平衡下看好鋁價(jià)韌性，和電解鋁環(huán)節(jié)高利潤持續(xù)性。幾內(nèi)亞鋁土礦發(fā) 運(yùn)恢復(fù)，國內(nèi)氧化鋁新產(chǎn)能的投產(chǎn)，氧化鋁供應(yīng)趨于寬松。5月以來 幾內(nèi)亞減停產(chǎn)擾動(dòng)不斷，后續(xù)關(guān)注幾內(nèi)亞政府換屆影響。原料端氧化 鋁跌價(jià)壓低成本，看好電解鋁環(huán)節(jié)高利潤持續(xù)性。供需緊平衡下，看 好電解鋁價(jià)格韌性。

錫：供給趨穩(wěn)，看好需求推動(dòng)價(jià)格中樞上移

礦端壓力邊際緩解，大電子需求溫和復(fù)蘇。上半年錫礦供給擾動(dòng)不 斷，錫價(jià)呈現(xiàn)震蕩走高趨勢。供給端，3-4月受剛果（金）Alphamin 錫礦短暫停產(chǎn)、佤邦復(fù)產(chǎn)緩慢等影響，錫價(jià)漲超29萬元/噸。隨著佤 邦復(fù)產(chǎn)與印尼出口恢復(fù)，礦端壓力邊際緩解，錫價(jià)有所回調(diào)，進(jìn)入26 27萬元/噸的區(qū)間震蕩。根據(jù)我們預(yù)測，2025年全球錫礦山產(chǎn)量30.04 萬噸，同比增長6.5%，主因佤邦復(fù)產(chǎn)進(jìn)度緩慢等。需求端，半導(dǎo)體、 消費(fèi)電子景氣度持續(xù)向上，AI 產(chǎn)業(yè)發(fā)展對錫的需求增長顯著，預(yù)計(jì) 全球精煉錫消費(fèi)量為38.91萬噸，同增3.1%，全年需求缺口為0.56 萬噸，下半年錫價(jià)或高位震蕩，中長期看好錫價(jià)上行。

稀土：供給剛性凸顯，需求或推動(dòng)價(jià)格上漲

供給配額增速放緩，永磁需求未來可期。2025年4月4日中重稀土 實(shí)施出口管制，對鏑、鋱等7類物項(xiàng)限制出口引發(fā)海外供應(yīng)鏈恐慌， 歐洲鏑、鋱價(jià)格暴漲，國內(nèi)外價(jià)差超3倍。隨著5月份磁材企業(yè)陸續(xù) 獲得出口許可證，出口逐步恢復(fù)，氧化鐠釹價(jià)格溫和上漲。目前產(chǎn)業(yè) 鏈在等待配額落地，我們預(yù)計(jì)2025年稀土整體配額同比增速放緩。 需求端，新能源車、風(fēng)電、家電等需求持續(xù)高增，預(yù)計(jì)短期人形機(jī)器 人迎來量產(chǎn)，正迅速成為高性能釹鐵硼的重要應(yīng)用領(lǐng)域，目前頭部磁 材企業(yè)已開始供應(yīng)訂單。隨著需求持續(xù)增長，鐠釹供需或?qū)⒂瓉砀纳啤?我們預(yù)計(jì)未來全球鐠釹氧化物市場會出現(xiàn)需求缺口，鐠釹價(jià)格有望持 續(xù)上漲。伴隨出口逐步恢復(fù)，國內(nèi)外中重稀土價(jià)差有望收斂，看好國 內(nèi)氧化鏑、氧化鋱價(jià)格上漲。